No último ano, o conceito de tokenização de ativos do mundo real (RWA) passou gradualmente da narrativa periférica de fintech para a visão mainstream do mercado de criptomoedas. Seja pela ampla aplicação das stablecoins nos campos de pagamento e liquidação, ou pelo rápido crescimento de produtos como títulos do governo e notas, a "tokenização de ativos tradicionais" se transformou de uma visão idealizada em um experimento real. Dentro desta tendência, a tokenização de ações, conhecida como "ações tokenizadas", tornou-se uma das áreas mais controversas e com maior potencial. O que ela representa não é apenas uma tentativa de reformular a liquidez e a eficiência das transações no mercado de valores mobiliários tradicional, mas também desafia os limites da regulamentação e abre espaço para a arbitragem entre mercados. Para a indústria de criptomoedas, isso pode ser uma transição intergeracional que traz trilhões de dólares em ativos para o mundo on-chain; para as finanças tradicionais, é mais como uma ruptura tecnológica "não autorizada", que traz uma revolução de eficiência, mas também semeia conflitos de governança.
II. Estado do mercado & Caminho crítico
Embora a "tokenização" tenha se tornado uma das narrativas mais importantes de médio e longo prazo na indústria de criptomoedas, seu progresso na concretização de ativos específicos, como as "ações", ainda é lento e apresenta uma clara diversificação de caminhos. Ao contrário de ativos padronizados como títulos do governo, notas de curto prazo e ouro, a tokenização de ações envolve questões legais mais complexas, a temporalidade das transações, o design dos direitos de voto e os mecanismos de distribuição de dividendos, o que também resulta em uma clara distinção entre os diferentes produtos atualmente disponíveis no mercado, em termos de caminhos de conformidade, estrutura financeira e métodos de implementação na blockchain.
Um dos projetos que obteve resultados mais cedo nesta área é o Backed Finance. Esta empresa de tecnologia financeira, com sede na Suíça, lançou vários tokens ERC-20 lastreados em ações reais e ETFs, tentando estabelecer uma "ponte intermediária para títulos em cadeia" através da colaboração com instituições de custódia de valores mobiliários regulamentadas. Tomando como exemplo seu produto mais conhecido, o wbCOIN, esse token afirma estar vinculado 1:1 às ações reais da Coinbase na NASDAQ, e é prometido pelo custodiante Alpaca Securities e InCore Bank como resgatável por ações reais, teoricamente possuindo uma lógica de "subscrição - manutenção - resgate" em circuito fechado. O Backed também lançou vários tokens com lastro em empresas como NVIDIA (BNVDA), Tesla (BTESLA) e S&P 500 ETF (BSPY), utilizando redes como Base e Polygon como veículo de circulação, oferecendo aos investidores uma porta de entrada para transações em cadeia. No entanto, ainda há uma distância entre o ideal e a realidade. Até março de 2025, o valor total bloqueado (TVL) de vários produtos de tokens de ações lançados pelo Backed ainda não ultrapassou 10 milhões de dólares, e o volume médio diário de negociação do wbCOIN é inferior a 4.000 dólares, com registros de transações em muitos períodos próximos de zero. As causas dessa situação não são únicas; há dúvidas sobre a incerteza do mecanismo de resgate entre os usuários iniciais, a dificuldade de integração do ecossistema DeFi com esses tokens, e até mesmo a avaliação de alguns market makers em cadeia de que esses ativos "não possuem expectativa de liquidez a longo prazo". Isso significa que, mesmo que o mecanismo do produto tenha alcançado uma clara mapeação de ativos e uma cadeia de custódia completa, a falta de profundidade de negociação, cenários de uso e reconhecimento do usuário ainda pode levar a uma situação de "conformidade, mas deserta" para os tokens de ações americanas.
Comparado ao Backed, o caminho de tokenização da Robinhood parece ser mais conservador, mas com um sistema mais robusto. Como uma plataforma que tem sido cautelosa em sua abordagem ao negócio de criptomoedas, a Robinhood escolheu lançar tokens de produtos derivativos de ações regulamentados na zona da UE, que, na essência, não mapeiam ações reais, mas são instrumentos de derivativos que rastreiam preços com base na licença MFT (Multilateral Trading Facility) da UE. A lógica por trás disso se assemelha mais aos CFDs tradicionais (Contratos por Diferença), onde os traders não possuem realmente as ações subjacentes, mas sim os direitos e obrigações sobre a volatilidade do preço de referência. Embora esse design sacrifique a pureza on-chain de "1:1 ancorado em ações reais", ele reduz significativamente os conflitos regulatórios e a complexidade de custódia, resultando em uma solução de compromisso de "não-segurança, mas negociável". A Robinhood oferece suporte completo de UI, divisão de ativos, distribuição de dividendos, configuração de alavancagem, entre outros serviços, e garante os direitos dos usuários por meio de seu sistema de contas de custódia; mais importante ainda, a sua futura rede Layer-2 (temporariamente nomeada Robinhood Chain) também significa que a Robinhood está integrando ações tokenizadas em sua carteira nativa e plataforma de negociação de criptomoedas de forma "aplicativa". Esse ecossistema fechado construído de cima para baixo pode ser mais adequado para novos usuários, mas também limita a abertura da circulação de ativos, e atualmente o horário de negociação ainda está restrito ao período de funcionamento do mercado financeiro europeu, o que ainda resulta em uma falta de natureza on-chain.
Em comparação, o ecossistema xStocks lançado pela Kraken em parceria oferece uma outra visão de caminho. Esta solução é baseada na rede Solana, com ativos subjacentes tokenizados pela Backed, contornando a regulamentação dos EUA de forma estruturada e abrindo o produto para mercados globais fora dos EUA. A maior característica do xStocks é a "DeFi-ização" de suas propriedades de negociação: todos os tokens podem ser negociados 24/7, com liquidação T+0, troca em blockchain, e funcionalidades de market making com stablecoins, podendo teoricamente se integrar a ferramentas DeFi existentes, como empréstimos, contratos perpétuos e pontes de liquidez entre cadeias. O sistema também tenta reunir profundidade de negociação através de pools de liquidez em blockchain e estabelecer conexões iniciais com DEXs nativas da Solana, como Orca e Jupiter. Essa natureza nativa em blockchain, distribuição global e características combináveis representam sem dúvida a "visão final" para ações tokenizadas, ou seja, não ser apenas um produto de mapeamento de preços, mas construir um verdadeiro mercado cruzado que integra ativos financeiros tradicionais com infraestrutura cripto. No entanto, o maior desafio atual do xStocks ainda reside na limitação do alcance dos usuários, a necessidade de verificação KYC para subscrição/recompra reais, e a incerteza sobre se seu caminho de custódia possui validade legal internacional. Além disso, embora a experiência e os mecanismos de negociação tenham alcançado o padrão "nativo cripto", a escala real de usuários e a liquidez em blockchain ainda não formaram um efeito de escala, e há um longo caminho até a adoção mainstream.
A partir das diferenças de layout entre os três, pode-se perceber que a atual tokenização de ações não possui um padrão unificado, mas sim que cada um deles projeta seu caminho com base em suas próprias vantagens, no ambiente regulatório em que se encontram e nos recursos ecológicos disponíveis. Dentre eles, a Robinhood enfatiza a "experiência de negociação tradicional regulamentada combinada com embalagem em criptomoedas", a Backed destaca "contratos de ferramentas on-chain que mapeiam ativos reais", enquanto a Kraken tende a "construir mercados de liquidez nativos em criptomoedas". Os diferentes caminhos de cada um não apenas demonstram a diversidade deste setor, mas também revelam uma característica típica de um mercado ainda imaturo: entre conformidade, mapeamento de ativos e necessidades dos usuários, ninguém consegue cobrir todos os aspectos completamente, sendo que, no final, isso ainda precisa ser testado ao longo do tempo e filtrado pelo feedback do mercado.
Pode-se dizer que as ações tokenizadas ainda estão em um estágio experimental muito inicial, embora possuam um ciclo teórico fechado, sua atividade na cadeia e eficiência financeira ainda estão muito aquém do esperado. O desenvolvimento futuro delas depende não apenas de quão bem o produto em si é projetado, mas também se três fatores principais podem se unir: primeiro, se será possível atrair mais participantes reais de liquidez para seu pool de negociação, formando um mecanismo de descoberta de preços; segundo, se será capaz de integrar aplicações DeFi mais ricas, aumentando assim os cenários de uso das ações tokenizadas; terceiro, se a regulamentação começará a definir claramente os limites, dando confiança às plataformas para expandir seu alcance de serviços, especialmente cobrindo usuários nos Estados Unidos. Até que esses caminhos sejam plenamente integrados, as ações tokenizadas se assemelham mais a um experimento financeiro com grande potencial, e não a um motor de crescimento que possa realizar as expectativas de um mercado em alta neste estágio.
Três, Mecanismos de Conformidade e Capacidade de Implementação
Em todas as discussões sobre ações tokenizadas, a regulamentação é sempre a espada de Dâmocles pendendo sobre nossas cabeças. As ações, como um dos ativos financeiros mais rigorosamente regulamentados, têm sua emissão, negociação, custódia e liquidação sujeitas às rígidas leis da jurisdição em que estão localizadas. No sistema financeiro tradicional, os títulos devem ser registrados ou obter isenção para serem vendidos legalmente, e os locais de negociação também precisam obter licenças relevantes, como as de bolsas ou ATS (sistemas de negociação alternativos). Reestruturar esses títulos na forma de "ativos em blockchain" significa que não só é necessário resolver a questão do mapeamento técnico, mas também é imperativo conectar-se a um caminho de conformidade claro e executável. Caso contrário, mesmo que o design do produto seja excelente, será difícil superar as limitações de uso, a incapacidade de promover para investidores qualificados e até mesmo o risco legal de emissão de títulos ilegais. Nesse aspecto, as escolhas e diferenças entre os diferentes projetos são particularmente evidentes e determinam precisamente se eles poderão realmente alcançar uma implementação em larga escala no futuro.
Tomando como exemplo a Backed Finance, ela adotou uma abordagem que se aproxima mais da "lógica de emissão de valores mobiliários tradicionais" no caminho de conformidade. Os tokens de ações emitidos pela Backed pertencem essencialmente a títulos restritos (Restricted Securities) reconhecidos pelas autoridades reguladoras da Suíça, o que significa que os compradores dos tokens devem passar por uma verificação KYC/AML e se comprometer a não vender para investidores dos EUA, enquanto a circulação no mercado secundário também estará sujeita a restrições de "apenas investidores qualificados". Embora essa abordagem seja relativamente robusta em termos de conformidade, evitando tocar na linha vermelha da SEC dos EUA, ela também traz o problema de circulação restrita, impossibilitando a realização da visão de negociação livre dos tokens na blockchain pública. O desafio mais realista é que esse modelo de "títulos restritos" exige que cada transferência passe por uma verificação de conformidade, o que enfraquece significativamente sua compatibilidade com o sistema DeFi. Em outras palavras, mesmo que a Backed tenha conseguido estabelecer um relacionamento de custódia entre tokens e ações reais com o InCore Bank e a Alpaca Securities, o que ela construiu ainda é um ecossistema fechado "dentro de uma sandbox regulatória", difícil de implementar aplicações como negociação de alta frequência, colateralização e alavancagem em cenários de finanças abertas.
O caminho adotado pela Robinhood é uma embalagem de conformidade mais astuta. Seus produtos de ações tokenizadas não mapeiam diretamente as ações reais, mas são construídos como "derivados de valores mobiliários" com base na estrutura regulatória da MiFID II da UE, sendo tecnicamente semelhantes aos contratos por diferença (CFD), e são oferecidos com cotações, custódia e suporte de liquidação pela sua subsidiária regulamentada. Esse design permite que a Robinhood evite a responsabilidade legal de possuir ações diretamente, ao mesmo tempo que contorna questões de negociação paritária e entrega física, permitindo que ofereça produtos de negociação sem ter uma licença de valores mobiliários. A vantagem desse caminho é que ele oferece uma alta certeza de conformidade, podendo rapidamente lançar múltiplas ações tokenizadas e promover com base em sua base de usuários existente; mas o custo é que os ativos em si carecem de programabilidade e abertura, não podendo ser realmente integrados em protocolos financeiros nativos na blockchain. Além disso, esse modelo de "custódia da plataforma + rastreamento de derivativos" ainda pertence essencialmente à categoria CeFi (finanças centralizadas), com a emissão e liquidação dos ativos quase completamente dependentes da implementação interna do sistema Robinhood, e a confiança dos usuários nos ativos subjacentes ainda se baseia na confiança na plataforma, e não em mecanismos de custódia e verificação autônomos da blockchain.
No caso da Kraken e da xStocks, vimos uma abordagem de conformidade mais agressiva e fundamentalista. O mecanismo de tokenização por trás da xStocks é apoiado tecnicamente pela Backed, mas optou por um caminho de conformidade cinza com "autonomia em cadeia + acesso de usuários não americanos globalmente" em sua circulação e uso. Em termos específicos, esse modelo aproveita a cláusula de isenção de "valores mobiliários restritos + emissão não pública" na legislação suíça, permitindo à Kraken abrir a negociação de seus produtos tokenizados para o mercado global não americano e restringir o acesso a IPs americanos através de contratos em cadeia. Essa abordagem evita a supervisão direta da SEC e da FINRA sobre a emissão e negociação de valores mobiliários, ao mesmo tempo que preserva a característica de livre circulação dos tokens em cadeia, permitindo o acesso a módulos como protocolos de empréstimo DeFi, AMM para liquidez e pontes cross-chain, formando um ciclo financeiro relativamente completo. No entanto, o risco desse caminho é sua dependência extrema da separação técnica de "identidade de usuários não americanos"; caso haja uma grande quantidade de usuários contornando as restrições, isso ainda pode ser visto como "oferecer valores mobiliários ilegais a investidores americanos", acionando assim riscos de aplicação da lei. Além disso, as autoridades reguladoras americanas frequentemente não limitam a definição de "participação de mercado de fato" à configuração de barreiras técnicas, mas baseiam-se nas consequências do comportamento e na nacionalidade real dos investidores, o que significa que mesmo que a Kraken se esforce para evitar, ainda pode enfrentar ameaças potenciais de inspeções regulatórias e até sanções.
De uma perspectiva mais ampla, atualmente, tanto a Backed, Robinhood quanto a Kraken, suas soluções de ações tokenizadas não conseguiram alcançar uma verdadeira cobertura de conformidade global, sendo mais uma estratégia de "arbitragem regional + operação dentro de lacunas legais". A razão fundamental para essa situação reside nas diferenças significativas na definição da natureza dos valores mobiliários entre os países. Tomando os Estados Unidos como exemplo, a SEC ainda considera "qualquer token ancorado no valor real das ações" como um valor mobiliário, e sua emissão deve atender ao Howey Test ou se qualificar para isenções de conformidade como Reg A / Reg D. Em contraste, a União Europeia é relativamente mais permissiva, permitindo que alguns tokens baseados em estruturas de derivativos sejam negociados sob a jurisdição de MTF ou DLT Pilot Regime; quanto a países como Suíça e Liechtenstein, eles atraem os emissores de projetos para emissões piloto com regulamentação sandbox e um sistema de dupla inscrição. Essa fragmentação regulatória cria um grande espaço para arbitragem institucional, resultando em uma situação de "conformidade regional, área cinza global" para as ações tokenizadas.
Neste contexto complexo, a verdadeira implementação em larga escala da tokenização de ações no futuro dependerá necessariamente de três avanços. Em primeiro lugar, a unificação da compreensão regulatória e o estabelecimento de canais de isenção, que precisam, como as normas da UE MiCA, o sandbox da FCA do Reino Unido e o VASP de Hong Kong, projetar um modelo legal e replicável para valores mobiliários tokenizados; em segundo lugar, o suporte nativo da infraestrutura em blockchain para módulos de conformidade, incluindo a normalização de ferramentas como módulos KYC, transferências em lista branca, auditoria e rastreamento on-chain, para que os valores mobiliários conformes possam realmente se integrar ao sistema DeFi, em vez de se tornarem ilhas de liquidez; por último, a entrada de participantes institucionais, especialmente a cooperação colaborativa de bancos custodiais, escritórios de auditoria, corretoras e outros intermediários financeiros, para resolver a questão da autenticidade dos ativos e a credibilidade do mecanismo de resgate.
Pode-se dizer que o mecanismo de conformidade não é uma questão acessória da tokenização de ações, mas sim uma variável chave para seu sucesso ou fracasso. Não importa quão descentralizado seja o projeto, sua base ainda está construída sobre a lógica de "os ativos reais podem ser mapeados de forma confiável"; e a questão central por trás disso sempre será se o quadro jurídico pode aceitar a existência de novos paradigmas. Por isso, ao estudar a tokenização de ações, não podemos nos concentrar apenas na inovação dos mecanismos e na arquitetura técnica, mas devemos também entender os limites e compromissos da evolução institucional, encontrando um caminho intermediário que possa funcionar entre a realidade regulatória e o ideal na blockchain.
Quatro, Análise de Mercado e Perspectivas Futuras
O valor total de RWA (ativos do mundo real) em blockchain é de cerca de 17,8 bilhões de dólares, enquanto os ativos do tipo ações representam apenas 1,543 milhão de dólares, correspondendo a apenas 0,09% do total. No entanto, as ações tokenizadas cresceram mais de 3 vezes em seis meses, de julho de 2024 a março de 2025, subindo de 50 milhões de dólares para cerca de 150 milhões de dólares.
Quando reavaliamos o desempenho real do setor de ações tokenizadas, não é difícil perceber que ele possui uma forte atração conceitual, mas também enfrenta barreiras de implementação extremamente complexas. Do ponto de vista lógico, a tokenização de ações tem vantagens estruturais óbvias: por um lado, mapeia ativos reais que têm o maior valor e base de reconhecimento para a blockchain, trazendo uma âncora de crédito do mundo real para o ecossistema cripto; por outro lado, realiza a automação de transações e a liquidação em tempo real através de contratos inteligentes, subvertendo a lógica fundamental do mercado de valores mobiliários, que depende de câmaras de compensação centralizadas e do ciclo T+2, liberando uma eficiência sistêmica extremamente alta. No entanto, na prática, essas vantagens ainda não se traduziram em uma adoção em escala, permanecendo, ao invés disso, em um estado embaraçoso de "mecanismo estabelecido, falta de cenários, liquidez seca" por um longo período. Isso também nos força a pensar mais profundamente: qual é realmente o motor de crescimento da tokenização de ações? É possível que, no futuro, ela se torne uma classe de ativos central no financiamento cripto, como as stablecoins ou os títulos em blockchain?
Do ponto de vista estrutural, o valor fundamental da tokenização de ações reside em "conectar o mercado real ao mercado em cadeia", mas a verdadeira demanda incremental deve vir de três grupos de usuários: primeiro, os investidores de varejo que desejam contornar instituições financeiras tradicionais e participar do mercado global de ações com um menor custo de entrada; segundo, indivíduos de alta renda e fundos cinzas que buscam a movimentação de ativos transfronteiriça, evitar controle de capitais ou restrições de fuso horário; e terceiro, os protocolos DeFi e formadores de mercado que têm como objetivo a arbitragem e receitas estruturadas. Esses três grupos ajudam a moldar o "mercado potencial" das ações tokenizadas, mas atualmente não há um grupo que realmente tenha entrado em grande escala. Os investidores de varejo frequentemente carecem de experiência em operações em cadeia e têm pouca confiança no mecanismo de "se pode ser resgatado como ações reais"; os usuários de alta renda ainda não confirmaram se esses ativos oferecem proteção de privacidade e propriedades de hedge suficientes; enquanto os protocolos DeFi tendem a se concentrar na construção de produtos estruturados em torno de negociações de alta frequência, stablecoins e derivativos, mostrando interesse limitado em ativos de ações que carecem de volatilidade e liquidez. Isso significa que a tokenização de ações enfrenta atualmente um típico problema de desalinhamento de mercado, onde "ativos financeiros querem ir para a cadeia, mas os usuários em cadeia ainda não estão prontos para aceitá-los."
Mesmo assim, os pontos de inflexão do futuro podem gradualmente emergir com algumas tendências-chave. Primeiro, a ascensão das stablecoins oferece uma base monetária sólida para a negociação e liquidação de ações tokenizadas. Quando stablecoins como USDC, USDT e PYUSD se tornam o "dólar digital" da liquidez on-chain, as ações tokenizadas naturalmente obtêm um ativo contraparte de negociação universal. Isso permite que os usuários realizem negociações relacionadas ao mercado de ações dos EUA sem a necessidade de acessar o sistema bancário, reduzindo as barreiras de entrada e os custos de troca de capital, o que é especialmente importante para usuários de países em desenvolvimento. Em segundo lugar, a maturidade dos protocolos DeFi estabelece gradualmente a capacidade de composição de "ativos tradicionais on-chain". Com o surgimento de ativos como títulos do governo tokenizados e fundos de moeda tokenizados, o nível de aceitação do mercado para "ativos não nativos de criptomoeda on-chain" aumentou significativamente, e as ações são, sem dúvida, o próximo tipo de ativo padrão que se espera integrar. Se no futuro for possível criar uma ferramenta de portfólio de investimento on-chain que inclua "ações + títulos + stablecoins", isso terá uma atração extremamente alta para usuários institucionais, e pode até evoluir para algo semelhante a um "ETF / fundo de índice on-chain" tradicional.
Outro variável a não ser ignorada é a explosão do ecossistema L2 e das cadeias de aplicações. Com a expansão da base de usuários das redes de segunda camada do Ethereum, como Arbitrum, Base, Scroll e ZKSync, e o aumento da natividade financeira de cadeias de alto desempenho como Solana, Sei e Sui, o "lar on-chain" dos tokens de ações não está mais restrito a plataformas de emissão de ativos isoladas, podendo ser diretamente implantado em cadeias com liquidez profunda e uma base de desenvolvedores. Por exemplo, se a Robinhood Chain da Robinhood conseguir integrar os dados de transação e fluxos de capital de seus milhões de usuários e, além disso, a conformidade na abertura de carteiras on-chain e a fusão de ferramentas de custódia KYC, teoricamente seria possível construir um modelo financeiro híbrido no ecossistema fechado que combina "experiência do usuário centralizada + arquitetura de ativos on-chain", impulsionando assim a frequência real de uso dos tokens de ações e a complexidade da composição financeira. Projetos como xStocks no ecossistema Solana também podem ter vantagens estruturais em cenários de arbitragem, contratos perpétuos e investimentos fracionados devido à sua capacidade de negociação de alta frequência e vantagens de baixas taxas.
Ao mesmo tempo, sob a perspectiva do ciclo financeiro macro, o surgimento da tokenização de ações coincide com uma fase crucial em que os mercados de capitais globais e os mercados de criptomoedas começam a se fundir ainda mais. Com a aprovação de ETFs de Bitcoin e a RWA gradualmente se tornando um foco da implementação em blockchain para instituições tradicionais, o mundo das criptomoedas está passando de uma "economia de ilhas" para um "sistema compatível com ativos globais". Nesse contexto, as ações são, sem dúvida, o ponto de conexão mais simbólico. Especialmente quando os investidores começam a buscar ferramentas de alocação transfronteiriça mais flexíveis, eficientes e disponíveis 24/7, as "ações americanas" que existem na forma de tokens têm grande potencial para se tornarem a plataforma central para o fluxo global de capital. Isso também explica por que gigantes tradicionais de gestão de ativos como Franklin Templeton e BlackRock estão pesquisando novos modelos como tokens de segurança e fundos de investimento em blockchain, com o objetivo de preparar o terreno para as mudanças na estrutura do mercado na próxima fase.
Claro, a tokenização de ações ainda não consegue escapar de algumas restrições realistas no curto prazo. A liquidez continua a ser escassa, os custos de educação do usuário são altos, o caminho de conformidade está cheio de incertezas e o mecanismo de mapeamento de ativos ainda apresenta altos custos de confiança. Mais importante ainda, ainda não se formou um projeto líder com uma "vantagem inicial clara", faltando ativos padrão que se tornem componentes de protocolo, como USDC, WBTC e sDAI. Isso faz com que o mercado atual ainda esteja em um período de exploração, com cada projeto tentando superar os dois grandes desafios da conformidade e da usabilidade de maneiras diferentes, mas ainda será necessário tempo e paciência para a padronização e escalabilidade.
No entanto, é precisamente por isso que a tokenização de ações pode estar em um "ponto de partida inicial severamente subestimado". Não assume funções monetárias de forma tão direta quanto as stablecoins, nem possui os efeitos de rede nativos como ETH e BTC, mas sua capacidade de "mapear o mundo real na cadeia" está se tornando uma peça-chave que conecta os dois sistemas. Os projetos que realmente têm potencial explosivo no futuro provavelmente não serão um novo tipo de ativo, mas sim uma "plataforma de integração compatível com regulamentação" que possa integrar custódia de ativos, correspondência de transações, verificação KYC, portfólios on-chain e liquidação off-chain, cujo objetivo não é substituir totalmente as corretoras tradicionais, mas sim se tornar a "camada compatível com Web3" do sistema financeiro global. Quando tal plataforma tiver um número suficiente de usuários e apoio de infraestrutura, a tokenização de ações não será apenas uma narrativa, mas se tornará uma parte central do mercado de capitais on-chain.
V. Conclusão e Recomendações
Ao olhar para o desenvolvimento da tokenização de ações, podemos claramente ver um fenômeno cíclico típico de "tecnologia à frente, conformidade em atraso, mercado à espera". Esta tecnologia não é uma invenção recente, nem um problema de engenharia financeira difícil de entender; a lógica mecânica por trás dela – mapear ativos na cadeia para ações reais, permitindo negociação e capacidade de combinação globais, 7 × 24 horas – está suficientemente demonstrada em ambas as dimensões técnica e financeira. Mas a questão real não está na viabilidade do mecanismo em si, mas em como esse mecanismo pode encontrar um caminho viável para enraizar e expandir-se de forma constante no complexo contexto regulatório do mundo real, nas infraestruturas financeiras e na inércia do mercado. Em outras palavras, a razão pela qual a tokenização de ações ainda não conseguiu gerar um crescimento explosivo não é que não seja "boa o suficiente", mas sim que ainda não é "madura o suficiente", ainda não é "utilizável o suficiente", e ainda não encontrou verdadeiramente um ponto estratégico em que a janela de políticas e as demandas financeiras se cruzam.
Mas essa situação está mudando silenciosamente. Por um lado, a aceitação do blockchain pelos mercados de capitais tradicionais está rapidamente aumentando, desde o fundo em blockchain da Blackstone, até a rede de liquidação em blockchain do JPMorgan, e a infraestrutura RWA em Ethereum liderada pela BlackRock, todos liberando um forte sinal: os ativos do mundo real estão gradualmente se tornando digitais, e a infraestrutura financeira do futuro não será mais uma dicotomia entre "tradicional e cripto", mas sim uma zona de fusão. Dentro dessa grande tendência, as ações, como um dos ativos reais mais maduros, têm seu valor mapeado no blockchain de forma naturalmente significativa. Por outro lado, o próprio ecossistema nativo cripto está passando de pura especulação para uma fase de construção estrutural, desde stablecoins, protocolos de empréstimo até tentativas de títulos do governo e ETFs em blockchain, os usuários estão começando a exigir mais "estabilidade, liquidez e conformidade" dos ativos, e a classe de ativos de ações pode desempenhar um papel intermediário - representando a base de crédito do mundo real e podendo ser incorporada através da tokenização em contratos inteligentes e módulos DeFi, tornando-se uma parte importante do portfólio de investimentos em blockchain.
Portanto, a tokenização de ações não é apenas uma "narrativa interessante", mas sim uma oportunidade de médio a longo prazo com uma base de demanda real, espaço para jogos políticos e caminhos de implementação técnica. Para os profissionais da indústria, aqui estão algumas direções de aconselhamento claras.
Primeiro, a equipe do projeto, ao entrar no campo da tokenização de ações, deve priorizar o "design do caminho de conformidade" como a primeira prioridade, em vez da inovação tecnológica ou da otimização da experiência do usuário. Os projetos que realmente têm a oportunidade de crescer e se fortalecer serão aqueles que conseguirem construir estruturas de emissão legal e mecanismos de negociação em blockchain em jurisdições amigáveis como a Suíça, a União Europeia, os Emirados Árabes Unidos e Hong Kong. A tecnologia é apenas uma condição prévia, a regulamentação é o limite, e a conformidade é a barreira de crescimento.
Em segundo lugar, a essência da tokenização de ativos é a "emissão de ativos em nível de infraestrutura", o que significa que seu valor não depende de uma determinada ação ser popular, mas sim da capacidade de todo o sistema de se conectar a mais protocolos on-chain, tornando-se um componente de ativo padrão. Portanto, os projetos de ações tokenizadas devem se conectar ativamente com vários protocolos DeFi, promovendo a implementação de produtos compostos como "empréstimos colaterais rTSLA", "contratos perpétuos aAAPL", "recolateralização do token ETF SPY"; caso contrário, mesmo que haja conformidade e custódia, eles se tornarão apenas ferramentas "conceituais" em cenários de negociação de baixa frequência.
Mais uma vez, a educação do usuário e a embalagem do produto são igualmente cruciais. O comércio de ações na blockchain não pode continuar a manter a atual forma de "somente jogadores profissionais conseguem entender", mas deve ativamente aprender com plataformas como Robinhood, eToro, Interactive Brokers, introduzindo uma linguagem de interface familiar, processos de negociação simplificados e uma estrutura de ganhos visualizada, reduzindo ao máximo a barreira de entrada para os usuários e realmente trazendo investidores tradicionais para o mundo das criptomoedas. Para usuários comuns, a lógica de poder comprar uma ação da AAPL com uma carteira na blockchain é muito mais atraente do que entender se a estrutura de custódia por trás dela é baseada em CSD.
Por fim, a participação da política e o diálogo regulatório devem ser priorizados, especialmente em regiões como Hong Kong, Abu Dhabi e Londres, onde a inovação nas políticas de RWA está em andamento. Deve-se promover a formação de organizações de autorregulação do setor, padrões técnicos e ambientes regulatórios de teste. O sucesso da tokenização de ações não depende de construir estruturas de embalagem de ativos mais complexas, mas sim de convencer os formuladores de políticas de que é uma "inovação financeira controlável, incremental e benéfica", e não mais um choque e desafio à ordem financeira existente.
Em conclusão, a tokenização de ações é um tema repleto de tensões. Ela conecta o mais antigo dos ativos financeiros com os mais recentes paradigmas tecnológicos, representando uma demanda coletiva por "liberdade de movimentação de capital" e "reconstrução da infraestrutura financeira". A curto prazo, continuará a ser uma batalha de resistência em termos de regulamentação, percepção e confiança; mas a longo prazo, pode se tornar o "terceiro pilar" no processo de desenvolvimento financeiro em blockchain, após as stablecoins e os títulos soberanos em blockchain. Não é uma moda passageira, mas uma área de águas profundas, que é uma das poucas direções realmente dignas de participação e investimento a longo prazo em um ciclo de 3 a 5 anos. Se a lógica básica da próxima corrida de touros for "economia real em blockchain", então a tokenização de ações pode ser o ponto de ruptura mais tangível, com maior suporte de valor, e também o mais controverso em termos de regulamentação.
E para investidores e instituições, sugerimos considerar os seguintes três aspectos: curto prazo, médio prazo e longo prazo.
Curto prazo: foco no lançamento de produtos, TVL, mecanismos de market making, dados de transações on-chain, dinâmicas regulatórias (como MiCA, diretrizes da SEC).
Intermediário: Avaliar se a plataforma irá adicionar contratos perpétuos, mecanismos de alavancagem, suporte a DeFi, bem como custos de capital, eficiência de liquidez e outros indicadores on-chain.
A longo prazo: Monitorar se os usuários americanos têm permissões de negociação abertas, o caminho para a implementação do T+0 em sinergia com o mecanismo de conformidade, bem como a tendência de redistribuição de capital entre fundos on-chain, altcoins e novos ativos.
Em suma, a tokenização das ações americanas é um "experimento importante" na transformação da estrutura do mercado de criptomoedas. Embora ainda não haja um volume de transações explosivo, está acumulando a base subjacente para uma segunda onda de alta. Se conseguir integrar conformidade regulatória, profundidade na cadeia e inovação de mecanismos, este "velho frasco com novo vinho" pode se tornar o verdadeiro motor para impulsionar o próximo crescimento do mercado de criptomoedas.
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Relatório de pesquisa sobre a profundidade da tokenização de ações: iniciar a segunda curva de crescimento do bull run
I. Introdução e Contexto
No último ano, o conceito de tokenização de ativos do mundo real (RWA) passou gradualmente da narrativa periférica de fintech para a visão mainstream do mercado de criptomoedas. Seja pela ampla aplicação das stablecoins nos campos de pagamento e liquidação, ou pelo rápido crescimento de produtos como títulos do governo e notas, a "tokenização de ativos tradicionais" se transformou de uma visão idealizada em um experimento real. Dentro desta tendência, a tokenização de ações, conhecida como "ações tokenizadas", tornou-se uma das áreas mais controversas e com maior potencial. O que ela representa não é apenas uma tentativa de reformular a liquidez e a eficiência das transações no mercado de valores mobiliários tradicional, mas também desafia os limites da regulamentação e abre espaço para a arbitragem entre mercados. Para a indústria de criptomoedas, isso pode ser uma transição intergeracional que traz trilhões de dólares em ativos para o mundo on-chain; para as finanças tradicionais, é mais como uma ruptura tecnológica "não autorizada", que traz uma revolução de eficiência, mas também semeia conflitos de governança.
II. Estado do mercado & Caminho crítico
Embora a "tokenização" tenha se tornado uma das narrativas mais importantes de médio e longo prazo na indústria de criptomoedas, seu progresso na concretização de ativos específicos, como as "ações", ainda é lento e apresenta uma clara diversificação de caminhos. Ao contrário de ativos padronizados como títulos do governo, notas de curto prazo e ouro, a tokenização de ações envolve questões legais mais complexas, a temporalidade das transações, o design dos direitos de voto e os mecanismos de distribuição de dividendos, o que também resulta em uma clara distinção entre os diferentes produtos atualmente disponíveis no mercado, em termos de caminhos de conformidade, estrutura financeira e métodos de implementação na blockchain.
Um dos projetos que obteve resultados mais cedo nesta área é o Backed Finance. Esta empresa de tecnologia financeira, com sede na Suíça, lançou vários tokens ERC-20 lastreados em ações reais e ETFs, tentando estabelecer uma "ponte intermediária para títulos em cadeia" através da colaboração com instituições de custódia de valores mobiliários regulamentadas. Tomando como exemplo seu produto mais conhecido, o wbCOIN, esse token afirma estar vinculado 1:1 às ações reais da Coinbase na NASDAQ, e é prometido pelo custodiante Alpaca Securities e InCore Bank como resgatável por ações reais, teoricamente possuindo uma lógica de "subscrição - manutenção - resgate" em circuito fechado. O Backed também lançou vários tokens com lastro em empresas como NVIDIA (BNVDA), Tesla (BTESLA) e S&P 500 ETF (BSPY), utilizando redes como Base e Polygon como veículo de circulação, oferecendo aos investidores uma porta de entrada para transações em cadeia. No entanto, ainda há uma distância entre o ideal e a realidade. Até março de 2025, o valor total bloqueado (TVL) de vários produtos de tokens de ações lançados pelo Backed ainda não ultrapassou 10 milhões de dólares, e o volume médio diário de negociação do wbCOIN é inferior a 4.000 dólares, com registros de transações em muitos períodos próximos de zero. As causas dessa situação não são únicas; há dúvidas sobre a incerteza do mecanismo de resgate entre os usuários iniciais, a dificuldade de integração do ecossistema DeFi com esses tokens, e até mesmo a avaliação de alguns market makers em cadeia de que esses ativos "não possuem expectativa de liquidez a longo prazo". Isso significa que, mesmo que o mecanismo do produto tenha alcançado uma clara mapeação de ativos e uma cadeia de custódia completa, a falta de profundidade de negociação, cenários de uso e reconhecimento do usuário ainda pode levar a uma situação de "conformidade, mas deserta" para os tokens de ações americanas.
Comparado ao Backed, o caminho de tokenização da Robinhood parece ser mais conservador, mas com um sistema mais robusto. Como uma plataforma que tem sido cautelosa em sua abordagem ao negócio de criptomoedas, a Robinhood escolheu lançar tokens de produtos derivativos de ações regulamentados na zona da UE, que, na essência, não mapeiam ações reais, mas são instrumentos de derivativos que rastreiam preços com base na licença MFT (Multilateral Trading Facility) da UE. A lógica por trás disso se assemelha mais aos CFDs tradicionais (Contratos por Diferença), onde os traders não possuem realmente as ações subjacentes, mas sim os direitos e obrigações sobre a volatilidade do preço de referência. Embora esse design sacrifique a pureza on-chain de "1:1 ancorado em ações reais", ele reduz significativamente os conflitos regulatórios e a complexidade de custódia, resultando em uma solução de compromisso de "não-segurança, mas negociável". A Robinhood oferece suporte completo de UI, divisão de ativos, distribuição de dividendos, configuração de alavancagem, entre outros serviços, e garante os direitos dos usuários por meio de seu sistema de contas de custódia; mais importante ainda, a sua futura rede Layer-2 (temporariamente nomeada Robinhood Chain) também significa que a Robinhood está integrando ações tokenizadas em sua carteira nativa e plataforma de negociação de criptomoedas de forma "aplicativa". Esse ecossistema fechado construído de cima para baixo pode ser mais adequado para novos usuários, mas também limita a abertura da circulação de ativos, e atualmente o horário de negociação ainda está restrito ao período de funcionamento do mercado financeiro europeu, o que ainda resulta em uma falta de natureza on-chain.
Em comparação, o ecossistema xStocks lançado pela Kraken em parceria oferece uma outra visão de caminho. Esta solução é baseada na rede Solana, com ativos subjacentes tokenizados pela Backed, contornando a regulamentação dos EUA de forma estruturada e abrindo o produto para mercados globais fora dos EUA. A maior característica do xStocks é a "DeFi-ização" de suas propriedades de negociação: todos os tokens podem ser negociados 24/7, com liquidação T+0, troca em blockchain, e funcionalidades de market making com stablecoins, podendo teoricamente se integrar a ferramentas DeFi existentes, como empréstimos, contratos perpétuos e pontes de liquidez entre cadeias. O sistema também tenta reunir profundidade de negociação através de pools de liquidez em blockchain e estabelecer conexões iniciais com DEXs nativas da Solana, como Orca e Jupiter. Essa natureza nativa em blockchain, distribuição global e características combináveis representam sem dúvida a "visão final" para ações tokenizadas, ou seja, não ser apenas um produto de mapeamento de preços, mas construir um verdadeiro mercado cruzado que integra ativos financeiros tradicionais com infraestrutura cripto. No entanto, o maior desafio atual do xStocks ainda reside na limitação do alcance dos usuários, a necessidade de verificação KYC para subscrição/recompra reais, e a incerteza sobre se seu caminho de custódia possui validade legal internacional. Além disso, embora a experiência e os mecanismos de negociação tenham alcançado o padrão "nativo cripto", a escala real de usuários e a liquidez em blockchain ainda não formaram um efeito de escala, e há um longo caminho até a adoção mainstream.
A partir das diferenças de layout entre os três, pode-se perceber que a atual tokenização de ações não possui um padrão unificado, mas sim que cada um deles projeta seu caminho com base em suas próprias vantagens, no ambiente regulatório em que se encontram e nos recursos ecológicos disponíveis. Dentre eles, a Robinhood enfatiza a "experiência de negociação tradicional regulamentada combinada com embalagem em criptomoedas", a Backed destaca "contratos de ferramentas on-chain que mapeiam ativos reais", enquanto a Kraken tende a "construir mercados de liquidez nativos em criptomoedas". Os diferentes caminhos de cada um não apenas demonstram a diversidade deste setor, mas também revelam uma característica típica de um mercado ainda imaturo: entre conformidade, mapeamento de ativos e necessidades dos usuários, ninguém consegue cobrir todos os aspectos completamente, sendo que, no final, isso ainda precisa ser testado ao longo do tempo e filtrado pelo feedback do mercado.
Pode-se dizer que as ações tokenizadas ainda estão em um estágio experimental muito inicial, embora possuam um ciclo teórico fechado, sua atividade na cadeia e eficiência financeira ainda estão muito aquém do esperado. O desenvolvimento futuro delas depende não apenas de quão bem o produto em si é projetado, mas também se três fatores principais podem se unir: primeiro, se será possível atrair mais participantes reais de liquidez para seu pool de negociação, formando um mecanismo de descoberta de preços; segundo, se será capaz de integrar aplicações DeFi mais ricas, aumentando assim os cenários de uso das ações tokenizadas; terceiro, se a regulamentação começará a definir claramente os limites, dando confiança às plataformas para expandir seu alcance de serviços, especialmente cobrindo usuários nos Estados Unidos. Até que esses caminhos sejam plenamente integrados, as ações tokenizadas se assemelham mais a um experimento financeiro com grande potencial, e não a um motor de crescimento que possa realizar as expectativas de um mercado em alta neste estágio.
Três, Mecanismos de Conformidade e Capacidade de Implementação
Em todas as discussões sobre ações tokenizadas, a regulamentação é sempre a espada de Dâmocles pendendo sobre nossas cabeças. As ações, como um dos ativos financeiros mais rigorosamente regulamentados, têm sua emissão, negociação, custódia e liquidação sujeitas às rígidas leis da jurisdição em que estão localizadas. No sistema financeiro tradicional, os títulos devem ser registrados ou obter isenção para serem vendidos legalmente, e os locais de negociação também precisam obter licenças relevantes, como as de bolsas ou ATS (sistemas de negociação alternativos). Reestruturar esses títulos na forma de "ativos em blockchain" significa que não só é necessário resolver a questão do mapeamento técnico, mas também é imperativo conectar-se a um caminho de conformidade claro e executável. Caso contrário, mesmo que o design do produto seja excelente, será difícil superar as limitações de uso, a incapacidade de promover para investidores qualificados e até mesmo o risco legal de emissão de títulos ilegais. Nesse aspecto, as escolhas e diferenças entre os diferentes projetos são particularmente evidentes e determinam precisamente se eles poderão realmente alcançar uma implementação em larga escala no futuro.
Tomando como exemplo a Backed Finance, ela adotou uma abordagem que se aproxima mais da "lógica de emissão de valores mobiliários tradicionais" no caminho de conformidade. Os tokens de ações emitidos pela Backed pertencem essencialmente a títulos restritos (Restricted Securities) reconhecidos pelas autoridades reguladoras da Suíça, o que significa que os compradores dos tokens devem passar por uma verificação KYC/AML e se comprometer a não vender para investidores dos EUA, enquanto a circulação no mercado secundário também estará sujeita a restrições de "apenas investidores qualificados". Embora essa abordagem seja relativamente robusta em termos de conformidade, evitando tocar na linha vermelha da SEC dos EUA, ela também traz o problema de circulação restrita, impossibilitando a realização da visão de negociação livre dos tokens na blockchain pública. O desafio mais realista é que esse modelo de "títulos restritos" exige que cada transferência passe por uma verificação de conformidade, o que enfraquece significativamente sua compatibilidade com o sistema DeFi. Em outras palavras, mesmo que a Backed tenha conseguido estabelecer um relacionamento de custódia entre tokens e ações reais com o InCore Bank e a Alpaca Securities, o que ela construiu ainda é um ecossistema fechado "dentro de uma sandbox regulatória", difícil de implementar aplicações como negociação de alta frequência, colateralização e alavancagem em cenários de finanças abertas.
O caminho adotado pela Robinhood é uma embalagem de conformidade mais astuta. Seus produtos de ações tokenizadas não mapeiam diretamente as ações reais, mas são construídos como "derivados de valores mobiliários" com base na estrutura regulatória da MiFID II da UE, sendo tecnicamente semelhantes aos contratos por diferença (CFD), e são oferecidos com cotações, custódia e suporte de liquidação pela sua subsidiária regulamentada. Esse design permite que a Robinhood evite a responsabilidade legal de possuir ações diretamente, ao mesmo tempo que contorna questões de negociação paritária e entrega física, permitindo que ofereça produtos de negociação sem ter uma licença de valores mobiliários. A vantagem desse caminho é que ele oferece uma alta certeza de conformidade, podendo rapidamente lançar múltiplas ações tokenizadas e promover com base em sua base de usuários existente; mas o custo é que os ativos em si carecem de programabilidade e abertura, não podendo ser realmente integrados em protocolos financeiros nativos na blockchain. Além disso, esse modelo de "custódia da plataforma + rastreamento de derivativos" ainda pertence essencialmente à categoria CeFi (finanças centralizadas), com a emissão e liquidação dos ativos quase completamente dependentes da implementação interna do sistema Robinhood, e a confiança dos usuários nos ativos subjacentes ainda se baseia na confiança na plataforma, e não em mecanismos de custódia e verificação autônomos da blockchain.
No caso da Kraken e da xStocks, vimos uma abordagem de conformidade mais agressiva e fundamentalista. O mecanismo de tokenização por trás da xStocks é apoiado tecnicamente pela Backed, mas optou por um caminho de conformidade cinza com "autonomia em cadeia + acesso de usuários não americanos globalmente" em sua circulação e uso. Em termos específicos, esse modelo aproveita a cláusula de isenção de "valores mobiliários restritos + emissão não pública" na legislação suíça, permitindo à Kraken abrir a negociação de seus produtos tokenizados para o mercado global não americano e restringir o acesso a IPs americanos através de contratos em cadeia. Essa abordagem evita a supervisão direta da SEC e da FINRA sobre a emissão e negociação de valores mobiliários, ao mesmo tempo que preserva a característica de livre circulação dos tokens em cadeia, permitindo o acesso a módulos como protocolos de empréstimo DeFi, AMM para liquidez e pontes cross-chain, formando um ciclo financeiro relativamente completo. No entanto, o risco desse caminho é sua dependência extrema da separação técnica de "identidade de usuários não americanos"; caso haja uma grande quantidade de usuários contornando as restrições, isso ainda pode ser visto como "oferecer valores mobiliários ilegais a investidores americanos", acionando assim riscos de aplicação da lei. Além disso, as autoridades reguladoras americanas frequentemente não limitam a definição de "participação de mercado de fato" à configuração de barreiras técnicas, mas baseiam-se nas consequências do comportamento e na nacionalidade real dos investidores, o que significa que mesmo que a Kraken se esforce para evitar, ainda pode enfrentar ameaças potenciais de inspeções regulatórias e até sanções.
De uma perspectiva mais ampla, atualmente, tanto a Backed, Robinhood quanto a Kraken, suas soluções de ações tokenizadas não conseguiram alcançar uma verdadeira cobertura de conformidade global, sendo mais uma estratégia de "arbitragem regional + operação dentro de lacunas legais". A razão fundamental para essa situação reside nas diferenças significativas na definição da natureza dos valores mobiliários entre os países. Tomando os Estados Unidos como exemplo, a SEC ainda considera "qualquer token ancorado no valor real das ações" como um valor mobiliário, e sua emissão deve atender ao Howey Test ou se qualificar para isenções de conformidade como Reg A / Reg D. Em contraste, a União Europeia é relativamente mais permissiva, permitindo que alguns tokens baseados em estruturas de derivativos sejam negociados sob a jurisdição de MTF ou DLT Pilot Regime; quanto a países como Suíça e Liechtenstein, eles atraem os emissores de projetos para emissões piloto com regulamentação sandbox e um sistema de dupla inscrição. Essa fragmentação regulatória cria um grande espaço para arbitragem institucional, resultando em uma situação de "conformidade regional, área cinza global" para as ações tokenizadas.
Neste contexto complexo, a verdadeira implementação em larga escala da tokenização de ações no futuro dependerá necessariamente de três avanços. Em primeiro lugar, a unificação da compreensão regulatória e o estabelecimento de canais de isenção, que precisam, como as normas da UE MiCA, o sandbox da FCA do Reino Unido e o VASP de Hong Kong, projetar um modelo legal e replicável para valores mobiliários tokenizados; em segundo lugar, o suporte nativo da infraestrutura em blockchain para módulos de conformidade, incluindo a normalização de ferramentas como módulos KYC, transferências em lista branca, auditoria e rastreamento on-chain, para que os valores mobiliários conformes possam realmente se integrar ao sistema DeFi, em vez de se tornarem ilhas de liquidez; por último, a entrada de participantes institucionais, especialmente a cooperação colaborativa de bancos custodiais, escritórios de auditoria, corretoras e outros intermediários financeiros, para resolver a questão da autenticidade dos ativos e a credibilidade do mecanismo de resgate.
Pode-se dizer que o mecanismo de conformidade não é uma questão acessória da tokenização de ações, mas sim uma variável chave para seu sucesso ou fracasso. Não importa quão descentralizado seja o projeto, sua base ainda está construída sobre a lógica de "os ativos reais podem ser mapeados de forma confiável"; e a questão central por trás disso sempre será se o quadro jurídico pode aceitar a existência de novos paradigmas. Por isso, ao estudar a tokenização de ações, não podemos nos concentrar apenas na inovação dos mecanismos e na arquitetura técnica, mas devemos também entender os limites e compromissos da evolução institucional, encontrando um caminho intermediário que possa funcionar entre a realidade regulatória e o ideal na blockchain.
Quatro, Análise de Mercado e Perspectivas Futuras
O valor total de RWA (ativos do mundo real) em blockchain é de cerca de 17,8 bilhões de dólares, enquanto os ativos do tipo ações representam apenas 1,543 milhão de dólares, correspondendo a apenas 0,09% do total. No entanto, as ações tokenizadas cresceram mais de 3 vezes em seis meses, de julho de 2024 a março de 2025, subindo de 50 milhões de dólares para cerca de 150 milhões de dólares.
Quando reavaliamos o desempenho real do setor de ações tokenizadas, não é difícil perceber que ele possui uma forte atração conceitual, mas também enfrenta barreiras de implementação extremamente complexas. Do ponto de vista lógico, a tokenização de ações tem vantagens estruturais óbvias: por um lado, mapeia ativos reais que têm o maior valor e base de reconhecimento para a blockchain, trazendo uma âncora de crédito do mundo real para o ecossistema cripto; por outro lado, realiza a automação de transações e a liquidação em tempo real através de contratos inteligentes, subvertendo a lógica fundamental do mercado de valores mobiliários, que depende de câmaras de compensação centralizadas e do ciclo T+2, liberando uma eficiência sistêmica extremamente alta. No entanto, na prática, essas vantagens ainda não se traduziram em uma adoção em escala, permanecendo, ao invés disso, em um estado embaraçoso de "mecanismo estabelecido, falta de cenários, liquidez seca" por um longo período. Isso também nos força a pensar mais profundamente: qual é realmente o motor de crescimento da tokenização de ações? É possível que, no futuro, ela se torne uma classe de ativos central no financiamento cripto, como as stablecoins ou os títulos em blockchain?
Do ponto de vista estrutural, o valor fundamental da tokenização de ações reside em "conectar o mercado real ao mercado em cadeia", mas a verdadeira demanda incremental deve vir de três grupos de usuários: primeiro, os investidores de varejo que desejam contornar instituições financeiras tradicionais e participar do mercado global de ações com um menor custo de entrada; segundo, indivíduos de alta renda e fundos cinzas que buscam a movimentação de ativos transfronteiriça, evitar controle de capitais ou restrições de fuso horário; e terceiro, os protocolos DeFi e formadores de mercado que têm como objetivo a arbitragem e receitas estruturadas. Esses três grupos ajudam a moldar o "mercado potencial" das ações tokenizadas, mas atualmente não há um grupo que realmente tenha entrado em grande escala. Os investidores de varejo frequentemente carecem de experiência em operações em cadeia e têm pouca confiança no mecanismo de "se pode ser resgatado como ações reais"; os usuários de alta renda ainda não confirmaram se esses ativos oferecem proteção de privacidade e propriedades de hedge suficientes; enquanto os protocolos DeFi tendem a se concentrar na construção de produtos estruturados em torno de negociações de alta frequência, stablecoins e derivativos, mostrando interesse limitado em ativos de ações que carecem de volatilidade e liquidez. Isso significa que a tokenização de ações enfrenta atualmente um típico problema de desalinhamento de mercado, onde "ativos financeiros querem ir para a cadeia, mas os usuários em cadeia ainda não estão prontos para aceitá-los."
Mesmo assim, os pontos de inflexão do futuro podem gradualmente emergir com algumas tendências-chave. Primeiro, a ascensão das stablecoins oferece uma base monetária sólida para a negociação e liquidação de ações tokenizadas. Quando stablecoins como USDC, USDT e PYUSD se tornam o "dólar digital" da liquidez on-chain, as ações tokenizadas naturalmente obtêm um ativo contraparte de negociação universal. Isso permite que os usuários realizem negociações relacionadas ao mercado de ações dos EUA sem a necessidade de acessar o sistema bancário, reduzindo as barreiras de entrada e os custos de troca de capital, o que é especialmente importante para usuários de países em desenvolvimento. Em segundo lugar, a maturidade dos protocolos DeFi estabelece gradualmente a capacidade de composição de "ativos tradicionais on-chain". Com o surgimento de ativos como títulos do governo tokenizados e fundos de moeda tokenizados, o nível de aceitação do mercado para "ativos não nativos de criptomoeda on-chain" aumentou significativamente, e as ações são, sem dúvida, o próximo tipo de ativo padrão que se espera integrar. Se no futuro for possível criar uma ferramenta de portfólio de investimento on-chain que inclua "ações + títulos + stablecoins", isso terá uma atração extremamente alta para usuários institucionais, e pode até evoluir para algo semelhante a um "ETF / fundo de índice on-chain" tradicional.
Outro variável a não ser ignorada é a explosão do ecossistema L2 e das cadeias de aplicações. Com a expansão da base de usuários das redes de segunda camada do Ethereum, como Arbitrum, Base, Scroll e ZKSync, e o aumento da natividade financeira de cadeias de alto desempenho como Solana, Sei e Sui, o "lar on-chain" dos tokens de ações não está mais restrito a plataformas de emissão de ativos isoladas, podendo ser diretamente implantado em cadeias com liquidez profunda e uma base de desenvolvedores. Por exemplo, se a Robinhood Chain da Robinhood conseguir integrar os dados de transação e fluxos de capital de seus milhões de usuários e, além disso, a conformidade na abertura de carteiras on-chain e a fusão de ferramentas de custódia KYC, teoricamente seria possível construir um modelo financeiro híbrido no ecossistema fechado que combina "experiência do usuário centralizada + arquitetura de ativos on-chain", impulsionando assim a frequência real de uso dos tokens de ações e a complexidade da composição financeira. Projetos como xStocks no ecossistema Solana também podem ter vantagens estruturais em cenários de arbitragem, contratos perpétuos e investimentos fracionados devido à sua capacidade de negociação de alta frequência e vantagens de baixas taxas.
Ao mesmo tempo, sob a perspectiva do ciclo financeiro macro, o surgimento da tokenização de ações coincide com uma fase crucial em que os mercados de capitais globais e os mercados de criptomoedas começam a se fundir ainda mais. Com a aprovação de ETFs de Bitcoin e a RWA gradualmente se tornando um foco da implementação em blockchain para instituições tradicionais, o mundo das criptomoedas está passando de uma "economia de ilhas" para um "sistema compatível com ativos globais". Nesse contexto, as ações são, sem dúvida, o ponto de conexão mais simbólico. Especialmente quando os investidores começam a buscar ferramentas de alocação transfronteiriça mais flexíveis, eficientes e disponíveis 24/7, as "ações americanas" que existem na forma de tokens têm grande potencial para se tornarem a plataforma central para o fluxo global de capital. Isso também explica por que gigantes tradicionais de gestão de ativos como Franklin Templeton e BlackRock estão pesquisando novos modelos como tokens de segurança e fundos de investimento em blockchain, com o objetivo de preparar o terreno para as mudanças na estrutura do mercado na próxima fase.
Claro, a tokenização de ações ainda não consegue escapar de algumas restrições realistas no curto prazo. A liquidez continua a ser escassa, os custos de educação do usuário são altos, o caminho de conformidade está cheio de incertezas e o mecanismo de mapeamento de ativos ainda apresenta altos custos de confiança. Mais importante ainda, ainda não se formou um projeto líder com uma "vantagem inicial clara", faltando ativos padrão que se tornem componentes de protocolo, como USDC, WBTC e sDAI. Isso faz com que o mercado atual ainda esteja em um período de exploração, com cada projeto tentando superar os dois grandes desafios da conformidade e da usabilidade de maneiras diferentes, mas ainda será necessário tempo e paciência para a padronização e escalabilidade.
No entanto, é precisamente por isso que a tokenização de ações pode estar em um "ponto de partida inicial severamente subestimado". Não assume funções monetárias de forma tão direta quanto as stablecoins, nem possui os efeitos de rede nativos como ETH e BTC, mas sua capacidade de "mapear o mundo real na cadeia" está se tornando uma peça-chave que conecta os dois sistemas. Os projetos que realmente têm potencial explosivo no futuro provavelmente não serão um novo tipo de ativo, mas sim uma "plataforma de integração compatível com regulamentação" que possa integrar custódia de ativos, correspondência de transações, verificação KYC, portfólios on-chain e liquidação off-chain, cujo objetivo não é substituir totalmente as corretoras tradicionais, mas sim se tornar a "camada compatível com Web3" do sistema financeiro global. Quando tal plataforma tiver um número suficiente de usuários e apoio de infraestrutura, a tokenização de ações não será apenas uma narrativa, mas se tornará uma parte central do mercado de capitais on-chain.
V. Conclusão e Recomendações
Ao olhar para o desenvolvimento da tokenização de ações, podemos claramente ver um fenômeno cíclico típico de "tecnologia à frente, conformidade em atraso, mercado à espera". Esta tecnologia não é uma invenção recente, nem um problema de engenharia financeira difícil de entender; a lógica mecânica por trás dela – mapear ativos na cadeia para ações reais, permitindo negociação e capacidade de combinação globais, 7 × 24 horas – está suficientemente demonstrada em ambas as dimensões técnica e financeira. Mas a questão real não está na viabilidade do mecanismo em si, mas em como esse mecanismo pode encontrar um caminho viável para enraizar e expandir-se de forma constante no complexo contexto regulatório do mundo real, nas infraestruturas financeiras e na inércia do mercado. Em outras palavras, a razão pela qual a tokenização de ações ainda não conseguiu gerar um crescimento explosivo não é que não seja "boa o suficiente", mas sim que ainda não é "madura o suficiente", ainda não é "utilizável o suficiente", e ainda não encontrou verdadeiramente um ponto estratégico em que a janela de políticas e as demandas financeiras se cruzam.
Mas essa situação está mudando silenciosamente. Por um lado, a aceitação do blockchain pelos mercados de capitais tradicionais está rapidamente aumentando, desde o fundo em blockchain da Blackstone, até a rede de liquidação em blockchain do JPMorgan, e a infraestrutura RWA em Ethereum liderada pela BlackRock, todos liberando um forte sinal: os ativos do mundo real estão gradualmente se tornando digitais, e a infraestrutura financeira do futuro não será mais uma dicotomia entre "tradicional e cripto", mas sim uma zona de fusão. Dentro dessa grande tendência, as ações, como um dos ativos reais mais maduros, têm seu valor mapeado no blockchain de forma naturalmente significativa. Por outro lado, o próprio ecossistema nativo cripto está passando de pura especulação para uma fase de construção estrutural, desde stablecoins, protocolos de empréstimo até tentativas de títulos do governo e ETFs em blockchain, os usuários estão começando a exigir mais "estabilidade, liquidez e conformidade" dos ativos, e a classe de ativos de ações pode desempenhar um papel intermediário - representando a base de crédito do mundo real e podendo ser incorporada através da tokenização em contratos inteligentes e módulos DeFi, tornando-se uma parte importante do portfólio de investimentos em blockchain.
Portanto, a tokenização de ações não é apenas uma "narrativa interessante", mas sim uma oportunidade de médio a longo prazo com uma base de demanda real, espaço para jogos políticos e caminhos de implementação técnica. Para os profissionais da indústria, aqui estão algumas direções de aconselhamento claras.
Primeiro, a equipe do projeto, ao entrar no campo da tokenização de ações, deve priorizar o "design do caminho de conformidade" como a primeira prioridade, em vez da inovação tecnológica ou da otimização da experiência do usuário. Os projetos que realmente têm a oportunidade de crescer e se fortalecer serão aqueles que conseguirem construir estruturas de emissão legal e mecanismos de negociação em blockchain em jurisdições amigáveis como a Suíça, a União Europeia, os Emirados Árabes Unidos e Hong Kong. A tecnologia é apenas uma condição prévia, a regulamentação é o limite, e a conformidade é a barreira de crescimento.
Em segundo lugar, a essência da tokenização de ativos é a "emissão de ativos em nível de infraestrutura", o que significa que seu valor não depende de uma determinada ação ser popular, mas sim da capacidade de todo o sistema de se conectar a mais protocolos on-chain, tornando-se um componente de ativo padrão. Portanto, os projetos de ações tokenizadas devem se conectar ativamente com vários protocolos DeFi, promovendo a implementação de produtos compostos como "empréstimos colaterais rTSLA", "contratos perpétuos aAAPL", "recolateralização do token ETF SPY"; caso contrário, mesmo que haja conformidade e custódia, eles se tornarão apenas ferramentas "conceituais" em cenários de negociação de baixa frequência.
Mais uma vez, a educação do usuário e a embalagem do produto são igualmente cruciais. O comércio de ações na blockchain não pode continuar a manter a atual forma de "somente jogadores profissionais conseguem entender", mas deve ativamente aprender com plataformas como Robinhood, eToro, Interactive Brokers, introduzindo uma linguagem de interface familiar, processos de negociação simplificados e uma estrutura de ganhos visualizada, reduzindo ao máximo a barreira de entrada para os usuários e realmente trazendo investidores tradicionais para o mundo das criptomoedas. Para usuários comuns, a lógica de poder comprar uma ação da AAPL com uma carteira na blockchain é muito mais atraente do que entender se a estrutura de custódia por trás dela é baseada em CSD.
Por fim, a participação da política e o diálogo regulatório devem ser priorizados, especialmente em regiões como Hong Kong, Abu Dhabi e Londres, onde a inovação nas políticas de RWA está em andamento. Deve-se promover a formação de organizações de autorregulação do setor, padrões técnicos e ambientes regulatórios de teste. O sucesso da tokenização de ações não depende de construir estruturas de embalagem de ativos mais complexas, mas sim de convencer os formuladores de políticas de que é uma "inovação financeira controlável, incremental e benéfica", e não mais um choque e desafio à ordem financeira existente.
Em conclusão, a tokenização de ações é um tema repleto de tensões. Ela conecta o mais antigo dos ativos financeiros com os mais recentes paradigmas tecnológicos, representando uma demanda coletiva por "liberdade de movimentação de capital" e "reconstrução da infraestrutura financeira". A curto prazo, continuará a ser uma batalha de resistência em termos de regulamentação, percepção e confiança; mas a longo prazo, pode se tornar o "terceiro pilar" no processo de desenvolvimento financeiro em blockchain, após as stablecoins e os títulos soberanos em blockchain. Não é uma moda passageira, mas uma área de águas profundas, que é uma das poucas direções realmente dignas de participação e investimento a longo prazo em um ciclo de 3 a 5 anos. Se a lógica básica da próxima corrida de touros for "economia real em blockchain", então a tokenização de ações pode ser o ponto de ruptura mais tangível, com maior suporte de valor, e também o mais controverso em termos de regulamentação.
E para investidores e instituições, sugerimos considerar os seguintes três aspectos: curto prazo, médio prazo e longo prazo.
Curto prazo: foco no lançamento de produtos, TVL, mecanismos de market making, dados de transações on-chain, dinâmicas regulatórias (como MiCA, diretrizes da SEC).
Intermediário: Avaliar se a plataforma irá adicionar contratos perpétuos, mecanismos de alavancagem, suporte a DeFi, bem como custos de capital, eficiência de liquidez e outros indicadores on-chain.
A longo prazo: Monitorar se os usuários americanos têm permissões de negociação abertas, o caminho para a implementação do T+0 em sinergia com o mecanismo de conformidade, bem como a tendência de redistribuição de capital entre fundos on-chain, altcoins e novos ativos.
Em suma, a tokenização das ações americanas é um "experimento importante" na transformação da estrutura do mercado de criptomoedas. Embora ainda não haja um volume de transações explosivo, está acumulando a base subjacente para uma segunda onda de alta. Se conseguir integrar conformidade regulatória, profundidade na cadeia e inovação de mecanismos, este "velho frasco com novo vinho" pode se tornar o verdadeiro motor para impulsionar o próximo crescimento do mercado de criptomoedas.