Autor: Yang Tao, Fonte: 21st Century Economic Report
Recentemente, com a aprovação pelo Senado dos EUA do "Projeto de Lei sobre Diretrizes e Estabelecimento de Inovação em Stablecoins de 2025", a aprovação do "Projeto de Regulamentação de Stablecoins" pelo Conselho Legislativo de Hong Kong, e a listagem oficial da gigante de stablecoins Circle na Bolsa de Nova Iorque, as stablecoins voltaram a ser um tema de intenso debate a nível nacional e internacional. Seja a partir da perspectiva da competição no sistema monetário internacional, ou da compatibilidade entre as finanças tradicionais e as finanças Web3, é necessário primeiro esclarecer a lógica teórica e prática subjacente.
Stablecoins colateralizados por moeda fiduciária: Integrando-se ao sistema de crédito soberano
Ao longo da história, a moeda passou por um processo de evolução que vai de conchas e metais preciosos até a moeda fiduciária moderna. Em suas funções de medida de valor, meio de circulação, pagamento e armazenamento, o compromisso e o suporte ao pagamento são a função central. Com a chegada da era eletrônica e digital, novas formas de pagamento estão gradualmente se desenvolvendo em duas direções: "baseadas em contas" e "baseadas em valor (Token)". A primeira depende principalmente do sistema bancário tradicional, utilizando a verificação de identidade como núcleo; a segunda pode se desvincular do sistema de contas bancárias, evoluindo desde carteiras eletrônicas não bancárias até um novo modelo "baseado em Token", cujo foco já não é a verificação de identidade, mas sim a prova de valor e a segurança contra falsificações.
Na evolução do "token-based", devido à instabilidade do valor das criptomoedas totalmente descentralizadas (como o Bitcoin), seus atributos de ativos excedem gradualmente os atributos monetários, e é difícil carregar a função de ancorar o pagamento, então várias stablecoins foram exploradas, incluindo stablecoins com garantia fiduciária, stablecoins com garantia de criptomoedas, stablecoins com garantia de commodities e stablecoins algorítmicas. Entre elas, a emissão de stablecoins com garantia fiduciária é enorme e está relacionada a ativos do mundo real, por isso é o foco das atuais restrições regulatórias e legislativas em vários países. Os três últimos são desafiados por muitas tecnologias, modelos e regras, e sua influência no sistema de stablecoin continua a diminuir, e eles são gradualmente considerados como novos criptoativos com diferentes riscos. Deve-se dizer que as stablecoins sempre enfrentaram o "triângulo impossível" de estabilidade monetária, eficiência de capital e descentralização, enquanto as stablecoins com garantia fiduciária sacrificaram a descentralização e aceitaram os riscos de confiança tradicionais.
É bem conhecido que a criação de estados soberanos modernos e bancos centrais acompanhou o processo de desestabilização das moedas de não estatais para estatais, e a sua existência baseia-se também no crédito soberano e na proteção legal. Mas isso não significa que as moedas privadas não soberanas e de aplicação local desapareceram completamente, pois sua base pode ser garantias de crédito em diferentes níveis. O surgimento do Bitcoin e da blockchain despertou no mercado o desejo por moedas descentralizadas baseadas em "crédito de consenso algorítmico", levando à proliferação de um mundo complexo de criptomoedas. No entanto, o ideal da descentralização acaba por não resistir aos problemas financeiros do Web3 e, quando é suficiente para desafiar o crédito soberano, inevitavelmente traz uma "reorganização total" da centralização sobre a descentralização.
Neste processo, a moeda digital fiduciária do banco central (CBDC) de vários países é a primeira rodada de tentativas de reforma, como uma forma de exploração da centralização monetária abraçando a tecnologia descentralizada, sua essência ainda é "baseada em contas" em vez de "baseada em tokens", por isso é difícil ser compatível com o mundo das criptomoedas. Como a segunda rodada de tentativas para explorar a supervisão de stablecoins com garantia fiduciária, tenta aumentar ainda mais os atributos regulatórios centralizados da moeda em stablecoins que mostraram características centralizadas, e sua essência é realizar a integração de "baseado em conta" e "baseado em token", levando em conta a verificação de identidade e a prova de valor no pagamento. Na verdade, como resultado do compromisso entre moedas soberanas e criptomoedas privadas, as stablecoins com garantia fiduciária existentes enfraqueceram gradualmente sua descentralização e se integraram ao sistema de crédito soberano, tornando-se uma espécie de arranjo de "currency board system" no mundo Web3. As stablecoins com garantia fiduciária tornaram-se essencialmente "shadow tokens" de moeda fiduciária fundados em ERC20 e outros padrões de blockchain, operando em diferentes redes de cadeia pública de blockchain mainstream e sujeitas a restrições legais rigorosas.
Características comuns da regulamentação das stablecoins globais
Após esclarecer a lógica teórica acima, podemos ver que, a partir de 2024, com o início da Lei de Regulamentação do Mercado de Criptoativos da União Europeia (MiCA), os reguladores globais estão focando nas stablecoins colateralizadas por moeda fiduciária, apresentando várias metas e características comuns. Primeiro, continua a linha de pensamento regulatória central das instituições de pagamento não bancárias. É bem conhecido que, com o surgimento de carteiras eletrônicas de terceiros não bancárias, a União Europeia tem um acompanhamento regulatório contínuo e aprimorado para emissoras de moeda eletrônica, assim como os EUA para instituições de transferência de dinheiro. Nas legislações existentes de vários países ou regiões, elementos essenciais da regulamentação de instituições de pagamento não bancárias, como critérios de entrada, prevenção à lavagem de dinheiro (AML) e "conheça seu cliente" (KYC), reservas e divulgação, isolamento e resgate de ativos, estão todos presentes.
Em segundo lugar, é necessário fortalecer a proteção dos consumidores financeiros e melhorar a conformidade da infraestrutura do mercado financeiro. A influência das stablecoins nos pagamentos transfronteiriços, liquidações em blockchain e transações de ativos está em constante expansão. Considerando que as stablecoins estão envolvidas em pagamentos transfronteiriços e atividades financeiras em blockchain como Defi, que ainda apresentam muitas áreas cinzentas e até negras, nos últimos anos, isso gerou uma série de disputas e litígios em vários países. Portanto, seguindo os consensos como os "Princípios para Infraestruturas de Mercado Financeiro (PFMI)" (padrão internacional publicado em conjunto pelo Comitê de Pagamentos e Infraestruturas de Mercado e pela Organização Internacional das Comissões de Valores Mobiliários), a regulamentação das stablecoins e seus mecanismos de liquidação e transação é, sem dúvida, uma necessidade.
Três é o esforço para expandir a soberania monetária no mundo Web3. As stablecoins colateralizadas por moeda fiduciária integram simultaneamente a confiança e as preocupações do mercado em relação ao crédito da moeda fiduciária, mas não há dúvida de que podem liberar a influência das principais moedas fiduciárias no espaço digital e podem ainda expandir o poder de "jurisdição de longo alcance" dos estados soberanos no mundo Web3, que se torna uma nova pista no futuro jogo internacional de moeda e finanças.
Quarto, exibir uma postura amigável em relação às políticas de criptomoedas para atrair a aglomeração de fundos ou capital. Embora os projetos de lei existentes em países e regiões relacionadas imponham um "cerco" a inovações como stablecoins, para a indústria de criptomoedas que há muito navega à beira da regulamentação e do pânico de multas, isso é mais interpretado como um sinal positivo. Seja devido a considerações eleitorais e políticas do governo dos EUA, ou a outros países ou regiões que buscam atrair participantes da próspera indústria de criptomoedas, tudo isso visa, no contexto de desafios significativos ao crescimento econômico global, garantir o máximo possível de aglomeração de capital e aumentar a atividade do mercado.
Cinco é o objetivo de devolver ao mundo real as metas financeiras e fiscais da moeda. Por exemplo, quando a legislação relevante exige estritamente que as entidades emissoras de stablecoins mantenham ativos de alta liquidez, como moeda fiduciária e seus títulos, isso também pode apoiar eficazmente o crédito e a liquidez de seus ativos em moeda fiduciária. Para alguns países onde a dívida pública é insustentável, pode ser possível adiar o risco da dívida de curto prazo e obter novas fontes de receita tributária do setor de criptomoedas.
O desenvolvimento de stablecoins globais ainda enfrenta múltiplos problemas
Claro, embora a legislação sobre stablecoins traga novas oportunidades de desenvolvimento para as criptomoedas, ainda existem alguns problemas e desafios intrínsecos. Por exemplo, em primeiro lugar, as stablecoins, como um arranjo de "quasi-banco central" no mundo Web3, também enfrentam falhas, como a incapacidade de lidar efetivamente com a volatilidade do mercado de criptomoedas (ativos) e possíveis choques de liquidez. Além disso, a fragilidade das moedas fiduciárias e seus ativos no mundo real também pode se transmitir para o mundo das criptomoedas, aumentando, assim, sua instabilidade.
Em segundo lugar, nos últimos anos, sob a orientação do "Roteiro do G20 para Fortalecer os Pagamentos Transfronteiriços", os países têm promovido ativamente a resolução dos problemas tradicionais dos pagamentos transfronteiriços e gradualmente se concentrado em três áreas: a interoperabilidade e a expansão dos sistemas de pagamento; o quadro legal, regulatório e de supervisão; a troca de dados transfronteiriços e padrões de informação. De fato, o verdadeiro ponto crítico dos pagamentos transfronteiriços não reside na sofisticação da tecnologia, mas nas diferenças de regras, regulamentações, padrões e normas. Quando as regras do jogo são incorporadas à regulamentação mainstream, a eficiência dos pagamentos transfronteiriços de stablecoins certamente será afetada.
Em terceiro lugar, as chamadas stablecoins promovem a construção de um "sistema on-chain de Bretton Woods", que ainda é inerentemente insustentável. Como sabemos, o "Dilema de Triffin" previu o colapso do sistema de Bretton Woods, enfatizando que, para que uma moeda nacional funcione como uma moeda global, ela deve cumprir os objetivos conflitantes de "fornecer liquidez suficiente" e "manter a estabilidade da moeda", levando em última análise a um sistema insustentável. Sob o "novo problema Triffin", por exemplo, a stablecoin do dólar dos EUA é apoiada por ativos em dólares dos EUA como ativos seguros e ativos em dólares dos EUA com confiança duvidosa para aumentar sua própria estabilidade e credibilidade, e, por sua vez, tentar retroalimentar a estabilidade dos ativos em dólares dos EUA, e sua lógica também é difícil de ser autoconsistente. Embora as stablecoins aumentem a resiliência do sistema monetário internacional, elas também não conseguem resolver suas falhas inerentes ao abandonar a "supersoberania".
Quatro é a questão da coordenação internacional e da interconexão. O atual sistema monetário global e o sistema de pagamentos são como uma enorme rede complexa, já enfrentando diversos problemas de compatibilidade. Quando esse sistema rígido é integrado com stablecoins, e considerando que a formulação, implementação e aplicação das leis em vários países ainda estão em fase inicial, inevitavelmente surgirão mais atritos e desafios regulatórios. A interconexão transfronteiriça entre stablecoins e o sistema tradicional também enfrenta mais obstáculos, o que pode, na verdade, restringir o escopo de uso das stablecoins existentes.
O quinto é o equilíbrio entre risco e valor; qualquer inovação financeira não pode ser apenas um "jogo vazio" para poucos participantes, mas deve trazer benefícios reais para o crescimento econômico, estabilidade de preços, emprego, entre outros. Além dos pagamentos transfronteiriços, as transações em cadeia suportadas por stablecoins precisam destacar ainda mais seu valor em servir a economia real. Ao mesmo tempo, se o mercado de criptomoedas (ativos) no futuro enfrentar mais choques de risco sob regulação fraca ou fora da regulação, isso também terá um impacto negativo profundo nas stablecoins.
A China deve focar na exploração de stablecoins de yuan
Neste contexto, há várias reflexões sobre as estratégias de resposta do nosso país. Em primeiro lugar, as stablecoins lastreadas em moeda fiduciária têm gradualmente se mostrado uma extensão do crédito soberano, portanto, sua lógica de regulamentação combina basicamente com a regulamentação das instituições emissoras de moeda eletrônica existentes. Diante do mercado global de stablecoins e das tendências regulatórias, nosso país deve, em primeiro lugar, promover rapidamente a legislação relacionada às stablecoins; a médio e longo prazo, também pode estudar e explorar a legislação geral sobre a regulamentação de criptomoedas, construindo gradualmente o "princípio da jurisdição de longo alcance" das finanças Web3 em nosso país. Para construir uma infraestrutura financeira segura, eficiente e autônoma, o mais importante é garantir que seja legalmente controlável. O mercado global de criptomoedas já formou um sistema financeiro quase independente, e as stablecoins são um ponto importante para a intervenção regulatória; a luta legal relacionada já se tornou uma parte crucial para os países manterem seus direitos e participarem da competição no futuro.
Em segundo lugar, no curto prazo, a exploração de stablecoin da China deve se concentrar em stablecoins RMB e ocupar um lugar no mercado global de stablecoins com garantia fiduciária o mais rápido possível, e sua gestão de reservas pode corresponder a ativos de alta liquidez e baixo risco, como dinheiro RMB, títulos ou yuan digital. Em primeiro lugar, podemos considerar explorar a emissão e gestão de stablecoins RMB onshore em conformidade com a Zona Piloto de Comércio Livre de Xangai, estabelecendo regras regulatórias especiais, selecionando alguns bancos e instituições de pagamento não bancárias para realizar projetos-piloto, que podem ser detidos por instituições, empresas ou indivíduos específicos que atendam aos requisitos, e, ao mesmo tempo, aprendendo com o mecanismo de "cerca eletrônica" de contas na zona de livre comércio, para que o fluxo de capital transfronteiriço correspondente esteja em um estado mais controlável. Em segundo lugar, para que as instituições nacionais emitam stablecoins RMB offshore no exterior, além de cumprir as regras regulatórias do local de emissão no exterior, elas também precisam atender aos requisitos de gestão de risco doméstico, gestão de reservas, gestão de fluxo de capital, etc., e são detidas principalmente por instituições, empresas ou indivíduos no exterior. É claro que a discussão sobre stablecoins RMB offshore em Hong Kong, China, também está relacionada a ajudar a consolidar e melhorar o status de Hong Kong como um centro financeiro internacional, e é um dos focos da implementação do espírito da Conferência Central de Trabalho Financeiro. Em terceiro lugar, para instituições estrangeiras que emitem stablecoins RMB offshore no exterior, o princípio de solicitar o depósito pode ser adotado para orientá-las a facilitar efetivamente a circulação de RMB no exterior e a internacionalização do RMB.
Por fim, no que diz respeito à emissão e detenção de stablecoins em RMB por entidades domésticas, bem como à posição de stablecoins colateralizadas por moedas fiduciárias estrangeiras, como o dólar e o euro, no mercado interno, e aos produtos financeiros em blockchain baseados em várias stablecoins, deve-se manter uma atitude cautelosa. Ao mesmo tempo, em conjunto com a abertura financeira e o processo de reforma do projeto de capital, e mantendo a segurança financeira, a estabilidade e a proteção dos consumidores financeiros como premissas, deve-se aprender com as experiências e lições regulatórias do exterior, continuar a pesquisa e a observação, e preparar-se para a futura legislação e regulação.
(O autor é o vice-diretor do Laboratório Nacional de Finanças e Desenvolvimento da Academia Chinesa de Ciências Sociais)
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Yang Tao do Instituto de Ciências Sociais: Focar na moeda estável renminbi e promover a legislação relacionada com a moeda estável
Autor: Yang Tao, Fonte: 21st Century Economic Report
Recentemente, com a aprovação pelo Senado dos EUA do "Projeto de Lei sobre Diretrizes e Estabelecimento de Inovação em Stablecoins de 2025", a aprovação do "Projeto de Regulamentação de Stablecoins" pelo Conselho Legislativo de Hong Kong, e a listagem oficial da gigante de stablecoins Circle na Bolsa de Nova Iorque, as stablecoins voltaram a ser um tema de intenso debate a nível nacional e internacional. Seja a partir da perspectiva da competição no sistema monetário internacional, ou da compatibilidade entre as finanças tradicionais e as finanças Web3, é necessário primeiro esclarecer a lógica teórica e prática subjacente.
Stablecoins colateralizados por moeda fiduciária: Integrando-se ao sistema de crédito soberano
Ao longo da história, a moeda passou por um processo de evolução que vai de conchas e metais preciosos até a moeda fiduciária moderna. Em suas funções de medida de valor, meio de circulação, pagamento e armazenamento, o compromisso e o suporte ao pagamento são a função central. Com a chegada da era eletrônica e digital, novas formas de pagamento estão gradualmente se desenvolvendo em duas direções: "baseadas em contas" e "baseadas em valor (Token)". A primeira depende principalmente do sistema bancário tradicional, utilizando a verificação de identidade como núcleo; a segunda pode se desvincular do sistema de contas bancárias, evoluindo desde carteiras eletrônicas não bancárias até um novo modelo "baseado em Token", cujo foco já não é a verificação de identidade, mas sim a prova de valor e a segurança contra falsificações.
Na evolução do "token-based", devido à instabilidade do valor das criptomoedas totalmente descentralizadas (como o Bitcoin), seus atributos de ativos excedem gradualmente os atributos monetários, e é difícil carregar a função de ancorar o pagamento, então várias stablecoins foram exploradas, incluindo stablecoins com garantia fiduciária, stablecoins com garantia de criptomoedas, stablecoins com garantia de commodities e stablecoins algorítmicas. Entre elas, a emissão de stablecoins com garantia fiduciária é enorme e está relacionada a ativos do mundo real, por isso é o foco das atuais restrições regulatórias e legislativas em vários países. Os três últimos são desafiados por muitas tecnologias, modelos e regras, e sua influência no sistema de stablecoin continua a diminuir, e eles são gradualmente considerados como novos criptoativos com diferentes riscos. Deve-se dizer que as stablecoins sempre enfrentaram o "triângulo impossível" de estabilidade monetária, eficiência de capital e descentralização, enquanto as stablecoins com garantia fiduciária sacrificaram a descentralização e aceitaram os riscos de confiança tradicionais.
É bem conhecido que a criação de estados soberanos modernos e bancos centrais acompanhou o processo de desestabilização das moedas de não estatais para estatais, e a sua existência baseia-se também no crédito soberano e na proteção legal. Mas isso não significa que as moedas privadas não soberanas e de aplicação local desapareceram completamente, pois sua base pode ser garantias de crédito em diferentes níveis. O surgimento do Bitcoin e da blockchain despertou no mercado o desejo por moedas descentralizadas baseadas em "crédito de consenso algorítmico", levando à proliferação de um mundo complexo de criptomoedas. No entanto, o ideal da descentralização acaba por não resistir aos problemas financeiros do Web3 e, quando é suficiente para desafiar o crédito soberano, inevitavelmente traz uma "reorganização total" da centralização sobre a descentralização.
Neste processo, a moeda digital fiduciária do banco central (CBDC) de vários países é a primeira rodada de tentativas de reforma, como uma forma de exploração da centralização monetária abraçando a tecnologia descentralizada, sua essência ainda é "baseada em contas" em vez de "baseada em tokens", por isso é difícil ser compatível com o mundo das criptomoedas. Como a segunda rodada de tentativas para explorar a supervisão de stablecoins com garantia fiduciária, tenta aumentar ainda mais os atributos regulatórios centralizados da moeda em stablecoins que mostraram características centralizadas, e sua essência é realizar a integração de "baseado em conta" e "baseado em token", levando em conta a verificação de identidade e a prova de valor no pagamento. Na verdade, como resultado do compromisso entre moedas soberanas e criptomoedas privadas, as stablecoins com garantia fiduciária existentes enfraqueceram gradualmente sua descentralização e se integraram ao sistema de crédito soberano, tornando-se uma espécie de arranjo de "currency board system" no mundo Web3. As stablecoins com garantia fiduciária tornaram-se essencialmente "shadow tokens" de moeda fiduciária fundados em ERC20 e outros padrões de blockchain, operando em diferentes redes de cadeia pública de blockchain mainstream e sujeitas a restrições legais rigorosas.
Características comuns da regulamentação das stablecoins globais
Após esclarecer a lógica teórica acima, podemos ver que, a partir de 2024, com o início da Lei de Regulamentação do Mercado de Criptoativos da União Europeia (MiCA), os reguladores globais estão focando nas stablecoins colateralizadas por moeda fiduciária, apresentando várias metas e características comuns. Primeiro, continua a linha de pensamento regulatória central das instituições de pagamento não bancárias. É bem conhecido que, com o surgimento de carteiras eletrônicas de terceiros não bancárias, a União Europeia tem um acompanhamento regulatório contínuo e aprimorado para emissoras de moeda eletrônica, assim como os EUA para instituições de transferência de dinheiro. Nas legislações existentes de vários países ou regiões, elementos essenciais da regulamentação de instituições de pagamento não bancárias, como critérios de entrada, prevenção à lavagem de dinheiro (AML) e "conheça seu cliente" (KYC), reservas e divulgação, isolamento e resgate de ativos, estão todos presentes.
Em segundo lugar, é necessário fortalecer a proteção dos consumidores financeiros e melhorar a conformidade da infraestrutura do mercado financeiro. A influência das stablecoins nos pagamentos transfronteiriços, liquidações em blockchain e transações de ativos está em constante expansão. Considerando que as stablecoins estão envolvidas em pagamentos transfronteiriços e atividades financeiras em blockchain como Defi, que ainda apresentam muitas áreas cinzentas e até negras, nos últimos anos, isso gerou uma série de disputas e litígios em vários países. Portanto, seguindo os consensos como os "Princípios para Infraestruturas de Mercado Financeiro (PFMI)" (padrão internacional publicado em conjunto pelo Comitê de Pagamentos e Infraestruturas de Mercado e pela Organização Internacional das Comissões de Valores Mobiliários), a regulamentação das stablecoins e seus mecanismos de liquidação e transação é, sem dúvida, uma necessidade.
Três é o esforço para expandir a soberania monetária no mundo Web3. As stablecoins colateralizadas por moeda fiduciária integram simultaneamente a confiança e as preocupações do mercado em relação ao crédito da moeda fiduciária, mas não há dúvida de que podem liberar a influência das principais moedas fiduciárias no espaço digital e podem ainda expandir o poder de "jurisdição de longo alcance" dos estados soberanos no mundo Web3, que se torna uma nova pista no futuro jogo internacional de moeda e finanças.
Quarto, exibir uma postura amigável em relação às políticas de criptomoedas para atrair a aglomeração de fundos ou capital. Embora os projetos de lei existentes em países e regiões relacionadas imponham um "cerco" a inovações como stablecoins, para a indústria de criptomoedas que há muito navega à beira da regulamentação e do pânico de multas, isso é mais interpretado como um sinal positivo. Seja devido a considerações eleitorais e políticas do governo dos EUA, ou a outros países ou regiões que buscam atrair participantes da próspera indústria de criptomoedas, tudo isso visa, no contexto de desafios significativos ao crescimento econômico global, garantir o máximo possível de aglomeração de capital e aumentar a atividade do mercado.
Cinco é o objetivo de devolver ao mundo real as metas financeiras e fiscais da moeda. Por exemplo, quando a legislação relevante exige estritamente que as entidades emissoras de stablecoins mantenham ativos de alta liquidez, como moeda fiduciária e seus títulos, isso também pode apoiar eficazmente o crédito e a liquidez de seus ativos em moeda fiduciária. Para alguns países onde a dívida pública é insustentável, pode ser possível adiar o risco da dívida de curto prazo e obter novas fontes de receita tributária do setor de criptomoedas.
O desenvolvimento de stablecoins globais ainda enfrenta múltiplos problemas
Claro, embora a legislação sobre stablecoins traga novas oportunidades de desenvolvimento para as criptomoedas, ainda existem alguns problemas e desafios intrínsecos. Por exemplo, em primeiro lugar, as stablecoins, como um arranjo de "quasi-banco central" no mundo Web3, também enfrentam falhas, como a incapacidade de lidar efetivamente com a volatilidade do mercado de criptomoedas (ativos) e possíveis choques de liquidez. Além disso, a fragilidade das moedas fiduciárias e seus ativos no mundo real também pode se transmitir para o mundo das criptomoedas, aumentando, assim, sua instabilidade.
Em segundo lugar, nos últimos anos, sob a orientação do "Roteiro do G20 para Fortalecer os Pagamentos Transfronteiriços", os países têm promovido ativamente a resolução dos problemas tradicionais dos pagamentos transfronteiriços e gradualmente se concentrado em três áreas: a interoperabilidade e a expansão dos sistemas de pagamento; o quadro legal, regulatório e de supervisão; a troca de dados transfronteiriços e padrões de informação. De fato, o verdadeiro ponto crítico dos pagamentos transfronteiriços não reside na sofisticação da tecnologia, mas nas diferenças de regras, regulamentações, padrões e normas. Quando as regras do jogo são incorporadas à regulamentação mainstream, a eficiência dos pagamentos transfronteiriços de stablecoins certamente será afetada.
Em terceiro lugar, as chamadas stablecoins promovem a construção de um "sistema on-chain de Bretton Woods", que ainda é inerentemente insustentável. Como sabemos, o "Dilema de Triffin" previu o colapso do sistema de Bretton Woods, enfatizando que, para que uma moeda nacional funcione como uma moeda global, ela deve cumprir os objetivos conflitantes de "fornecer liquidez suficiente" e "manter a estabilidade da moeda", levando em última análise a um sistema insustentável. Sob o "novo problema Triffin", por exemplo, a stablecoin do dólar dos EUA é apoiada por ativos em dólares dos EUA como ativos seguros e ativos em dólares dos EUA com confiança duvidosa para aumentar sua própria estabilidade e credibilidade, e, por sua vez, tentar retroalimentar a estabilidade dos ativos em dólares dos EUA, e sua lógica também é difícil de ser autoconsistente. Embora as stablecoins aumentem a resiliência do sistema monetário internacional, elas também não conseguem resolver suas falhas inerentes ao abandonar a "supersoberania".
Quatro é a questão da coordenação internacional e da interconexão. O atual sistema monetário global e o sistema de pagamentos são como uma enorme rede complexa, já enfrentando diversos problemas de compatibilidade. Quando esse sistema rígido é integrado com stablecoins, e considerando que a formulação, implementação e aplicação das leis em vários países ainda estão em fase inicial, inevitavelmente surgirão mais atritos e desafios regulatórios. A interconexão transfronteiriça entre stablecoins e o sistema tradicional também enfrenta mais obstáculos, o que pode, na verdade, restringir o escopo de uso das stablecoins existentes.
O quinto é o equilíbrio entre risco e valor; qualquer inovação financeira não pode ser apenas um "jogo vazio" para poucos participantes, mas deve trazer benefícios reais para o crescimento econômico, estabilidade de preços, emprego, entre outros. Além dos pagamentos transfronteiriços, as transações em cadeia suportadas por stablecoins precisam destacar ainda mais seu valor em servir a economia real. Ao mesmo tempo, se o mercado de criptomoedas (ativos) no futuro enfrentar mais choques de risco sob regulação fraca ou fora da regulação, isso também terá um impacto negativo profundo nas stablecoins.
A China deve focar na exploração de stablecoins de yuan
Neste contexto, há várias reflexões sobre as estratégias de resposta do nosso país. Em primeiro lugar, as stablecoins lastreadas em moeda fiduciária têm gradualmente se mostrado uma extensão do crédito soberano, portanto, sua lógica de regulamentação combina basicamente com a regulamentação das instituições emissoras de moeda eletrônica existentes. Diante do mercado global de stablecoins e das tendências regulatórias, nosso país deve, em primeiro lugar, promover rapidamente a legislação relacionada às stablecoins; a médio e longo prazo, também pode estudar e explorar a legislação geral sobre a regulamentação de criptomoedas, construindo gradualmente o "princípio da jurisdição de longo alcance" das finanças Web3 em nosso país. Para construir uma infraestrutura financeira segura, eficiente e autônoma, o mais importante é garantir que seja legalmente controlável. O mercado global de criptomoedas já formou um sistema financeiro quase independente, e as stablecoins são um ponto importante para a intervenção regulatória; a luta legal relacionada já se tornou uma parte crucial para os países manterem seus direitos e participarem da competição no futuro.
Em segundo lugar, no curto prazo, a exploração de stablecoin da China deve se concentrar em stablecoins RMB e ocupar um lugar no mercado global de stablecoins com garantia fiduciária o mais rápido possível, e sua gestão de reservas pode corresponder a ativos de alta liquidez e baixo risco, como dinheiro RMB, títulos ou yuan digital. Em primeiro lugar, podemos considerar explorar a emissão e gestão de stablecoins RMB onshore em conformidade com a Zona Piloto de Comércio Livre de Xangai, estabelecendo regras regulatórias especiais, selecionando alguns bancos e instituições de pagamento não bancárias para realizar projetos-piloto, que podem ser detidos por instituições, empresas ou indivíduos específicos que atendam aos requisitos, e, ao mesmo tempo, aprendendo com o mecanismo de "cerca eletrônica" de contas na zona de livre comércio, para que o fluxo de capital transfronteiriço correspondente esteja em um estado mais controlável. Em segundo lugar, para que as instituições nacionais emitam stablecoins RMB offshore no exterior, além de cumprir as regras regulatórias do local de emissão no exterior, elas também precisam atender aos requisitos de gestão de risco doméstico, gestão de reservas, gestão de fluxo de capital, etc., e são detidas principalmente por instituições, empresas ou indivíduos no exterior. É claro que a discussão sobre stablecoins RMB offshore em Hong Kong, China, também está relacionada a ajudar a consolidar e melhorar o status de Hong Kong como um centro financeiro internacional, e é um dos focos da implementação do espírito da Conferência Central de Trabalho Financeiro. Em terceiro lugar, para instituições estrangeiras que emitem stablecoins RMB offshore no exterior, o princípio de solicitar o depósito pode ser adotado para orientá-las a facilitar efetivamente a circulação de RMB no exterior e a internacionalização do RMB.
Por fim, no que diz respeito à emissão e detenção de stablecoins em RMB por entidades domésticas, bem como à posição de stablecoins colateralizadas por moedas fiduciárias estrangeiras, como o dólar e o euro, no mercado interno, e aos produtos financeiros em blockchain baseados em várias stablecoins, deve-se manter uma atitude cautelosa. Ao mesmo tempo, em conjunto com a abertura financeira e o processo de reforma do projeto de capital, e mantendo a segurança financeira, a estabilidade e a proteção dos consumidores financeiros como premissas, deve-se aprender com as experiências e lições regulatórias do exterior, continuar a pesquisa e a observação, e preparar-se para a futura legislação e regulação.
(O autor é o vice-diretor do Laboratório Nacional de Finanças e Desenvolvimento da Academia Chinesa de Ciências Sociais)