В прошлом году концепция токенизации реальных мировых активов (RWA) постепенно вышла из边缘叙事 финансовых технологий и вошла в мейнстрим крипторынка. Будь то широкое применение стейблкоинов в области платежей и расчетов, или быстрое развитие токенов государственного долга и векселей, все это сделало "перенос традиционных активов на блокчейн" реальным экспериментом, а не просто идеализированным видением. В этом тренде токенизация акций, именуемая "перенос акций на блокчейн" (Tokenized Stocks), стала одним из самых спорных и многообещающих направлений. Она несет в себе не только попытку преобразовать ликвидность и скорость сделок традиционного рынка ценных бумаг, но также представляет собой вызов для границ регулирования и открывает возможности для арбитража между рынками. Для криптоиндустрии это может стать трансгенерационным скачком, вводящим триллионные активы в мир блокчейна; для традиционных финансов это скорее похоже на "неконтролируемый" технологический прорыв, который приносит революцию в эффективности, но также порождает конфликты в управлении.
2. Текущая ситуация на рынке & Ключевые пути
Хотя "токенизация" стала одним из самых важных среднесрочных нарративов в криптоиндустрии, её реальное внедрение в конкретный класс активов "акции" по-прежнему идет медленно, а пути заметно различаются. В отличие от стандартных активов, таких как государственные облигации, краткосрочные векселя и золото, токенизация акций связана с более сложными правовыми вопросами, временными аспектами сделок, проектированием голосующих прав и механизмами распределения дивидендов, что также приводит к явным различиям в нескольких продуктах, которые в настоящее время присутствуют на рынке, в соответствии с их путями соблюдения норм, финансовыми структурами и способами реализации на блокчейне.
Проект, который достиг успеха в этой области довольно рано, — это Backed Finance. Эта финансовая технологическая компания, расположенная в Швейцарии, сотрудничая с регулируемыми депозитарными учреждениями, запустила несколько ERC-20 токенов, основанных на реальных акциях и ETF, пытаясь создать "промежуточный мост для цепочечных ценных бумаг". Например, токен wbCOIN утверждает, что он привязан к реальным акциям Coinbase на Nasdaq в соотношении 1:1 и обеспечивается депозитариями Alpaca Securities и InCore Bank, которые обещают возможность выкупа реальных акций, теоретически обладая логикой "покупка—держание—выкуп" в замкнутом цикле. Backed также выпустил несколько токенов, базирующихся на таких акциях, как NVIDIA (BNVDA), Tesla (BTESLA), S&P 500 ETF (BSPY), используя такие цепочки, как Base и Polygon в качестве средств обращения, предоставляя инвесторам вход в цепочные сделки. Однако между идеалом и реальностью все еще существует разрыв. По состоянию на март 2025 года общий TVL нескольких токенов акций, выпущенных Backed, не превышал 10 миллионов долларов, а средний дневной объем торгов wbCOIN даже ниже 4000 долларов, причем в большинстве временных периодов объемы торгов близки к нулю. Причины этой ситуации не единичны: есть неопределенные сомнения ранних пользователей относительно механизма выкупа, недостаточная интеграция экосистемы DeFi с этими токенами и даже некоторые цепочные маркетмейкеры делают вывод о том, что такие активы "не имеют долгосрочных ожиданий ликвидности". Это означает, что даже если механика продукта достигла четкости отображения активов и полноты цепочки хранения, недостаток глубины торгов, сценариев использования и осознания пользователями все еще может привести к тому, что токенизированные акции США окажутся в "соответствующих, но безлюдных" условиях.
По сравнению с Backed, путь токенизации Robinhood выглядит более консервативным, но более системным. Как платформа, долгое время осторожно работающая в крипто-сфере, Robinhood выбрала запуск регулируемых токенов производных на акции в зоне Европейского Союза. Эти токены по сути не являются отражением реальных акций, а представляют собой деривативы, отслеживающие цены на основе лицензии MFT (Multilateral Trading Facility) в ЕС. Логика, стоящая за этим, ближе к традиционным CFD (контрактам на разницу), где трейдеры не владеют фактическими акциями, а имеют права и обязательства на колебания цен. Хотя этот дизайн пожертвовал "1:1 привязкой к реальным акциям" чистотой блокчейна, он значительно снизил конфликты с регулированием и сложность хранения, тем самым предложив компромиссное решение "не ценные бумаги, но торгуемые". Robinhood предоставляет полный спектр услуг, включая поддержку интерфейса пользователя, разделение активов, распределение дивидендов, настройку плеча и другие услуги, и обеспечивает защиту прав пользователей через свою систему хранения. Более того, его будущий план запуска сети второго уровня (предварительно названной Robinhood Chain) также означает, что Robinhood внедряет токенизированные акции в свой нативный кошелек и крипто-торговую платформу в формате "приложенческой цепи". Эта замкнутая экосистема, построенная сверху вниз, может быть более подходящей для начинающих пользователей, но также ограничивает открытость обращения активов, и в настоящее время время торговли по-прежнему ограничено временем открытия финансовых рынков Европы, в результате чего недостаточно нативности на блокчейне.
В сравнении с Kraken, экосистема xStocks, запущенная его партнёрами, предлагает другой путь воображения. Эта схема основана на блокчейне Solana и предоставляет базовые активы в виде токенов от Backed, обходя регуляцию США с помощью структурированного соблюдения норм, открывая продукт для глобального неамериканского рынка. Главное отличие xStocks заключается в его торговых свойствах «DeFi»: все токены могут торговаться круглосуточно, с расчетом T+0, обменом на блокчейне и функциями маркетмейкинга со стабильными монетами, что теоретически позволяет интегрироваться с существующими DeFi инструментами, такими как кредитование, бессрочные контракты, кроссчейн мосты ликвидности и т.д. Эта система также пытается собрать торговую глубину через ликвидные пулы на блокчейне и установить первоначальные связи с такими нативными DEX на Solana, как Orca и Jupiter. Такие свойства, как нативность на блокчейне, глобальное распределение и комбинируемость, безусловно, представляют «конечное видение» токенизированных акций, то есть не просто создание продуктов с ценовым отображением, а построение настоящего перекрестного рынка, который соединяет традиционные финансовые активы и криптоинфраструктуру. Однако, самой большой проблемой xStocks в настоящее время остается ограниченный охват пользователей, необходимость KYC для реального подписания/выкупа, а также неопределенность в отношении того, обладает ли его путь хранения международной юридической силой. Более того, хотя его торговый опыт и механизмы достигли «крипто-нэйтивных» стандартов, фактический масштаб пользователей и ликвидность на блокчейне все ещё не достигли эффекта масштаба, и до массового принятия ещё долгий путь.
Из различий в расположении этих трех участников видно, что в настоящее время токенизация акций не имеет единого стандарта, а каждый из них разрабатывает свой путь в зависимости от своих преимуществ, среды регулирования и экосистемных ресурсов. В этом контексте Robinhood акцентирует внимание на "традиционном торговом опыте, регулируемом с добавлением криптоупаковки", Backed подчеркивает "контракты на цепи, отражающие реальные активы", а Kraken склоняется к "созданию крипто-нативного рынка ликвидности". Разные пути этих трех участников не только демонстрируют разнообразие этой области, но и раскрывают типичные характеристики незрелого рынка: между соблюдением нормативных требований, отображением активов и потребностями пользователей никто не может охватить все аспекты; в конечном итоге все это должно быть проверено временем и отзывами рынка для отсева и отбора.
Можно сказать, что токенизированные акции все еще находятся на очень ранней стадии экспериментов. Хотя они имеют теоретическую замкнутость, их активность в сети и финансовая эффективность все еще далеко не соответствуют ожиданиям. Ключ к их будущему развитию зависит не только от того, насколько хорошо спроектирован сам продукт, но и от того, смогут ли объединиться три основных фактора: во-первых, смогут ли привлечь больше реальных участников ликвидности в свой торговый пул для формирования механизма ценообразования; во-вторых, смогут ли интегрироваться более разнообразные DeFi-приложения, чтобы расширить сценарии использования токенизированных акций; в-третьих, будет ли регулирование постепенно уточнять границы красной линии, чтобы платформа могла с уверенностью расширять свои услуги, особенно для пользователей в США. До тех пор, пока эти пути не будут успешно объединены, токенизированные акции скорее напоминают финансовый эксперимент с огромным потенциалом, а не двигатель роста, который может оправдать ожидания бычьего рынка на данном этапе.
Три. Механизм соблюдения и способность реализации
Во всех обсуждениях токенизированных акций регулирование всегда висит над головой, как меч Дамокла. Акции, будучи одним из самых строго регулируемых финансовых активов, подлежат строгим правовым ограничениям на всех этапах: выпуск, торговля, хранение, расчет и т.д. В традиционных финансах ценные бумаги должны быть зарегистрированы или получить освобождение, чтобы их можно было легально продавать, а торговые площадки также должны получить лицензии, такие как лицензии на биржу или ATS (альтернативная торговая система). Реконструкция этих ценных бумаг в виде "цепочных активов" означает, что необходимо не только решить проблему технической проекции, но и обеспечить ясный и осуществимый путь к соблюдению норм. В противном случае, даже если проект будет великолепно спроектирован, будет трудно преодолеть ограничения в использовании, невозможность продвигать его среди квалифицированных инвесторов и даже столкнуться с юридическими рисками, связанными с незаконным выпуском ценных бумаг. В этом смысле различия и выбор различных проектов особенно ярко выражены, и именно это определяет, смогут ли они действительно достичь масштабного внедрения в будущем.
В качестве примера можно взять Backed Finance, которая использует подход, наиболее близкий к логике «традиционного выпуска ценных бумаг». Выпущенные Backed токены акций по сути относятся к ограниченным ценным бумагам (Restricted Securities), признанным швейцарскими регуляторами, что означает, что покупатели токенов должны пройти проверку KYC/AML и обязуются не продавать их американским инвесторам, при этом их обращение на вторичном рынке также будет ограничено «только для квалифицированных инвесторов». Хотя этот метод относительно стабильный с точки зрения соблюдения норм, избегая пересечения с красной линией SEC США, он также приводит к проблеме ограниченного обращения, не позволяя реализовать видение свободной торговли токенами на публичной цепочке. Более реальной проблемой является то, что такая модель «ограниченных ценных бумаг» требует, чтобы каждая передача проходила через проверку на соответствие, что сильно ослабляет ее совместимость с системами DeFi. Иными словами, даже если Backed уже успешно установила доверительную связь между токенами и реальными акциями с InCore Bank и Alpaca Securities, то, что она строит, все еще является закрытой экосистемой в «регуляторном песочнице», что затрудняет реализацию высокочастотной торговли, залога, кредитного плеча и других приложений в открытых финансовых сценариях.
Путь, который выбрал Robinhood, является более изящной упаковкой для соблюдения нормативных требований. Их токенизированные акционные продукты не являются прямым отображением реальных акций, а основаны на «производных ценностях», созданных в рамках регуляторной структуры ЕС MiFID II, которые технически аналогичны контрактам на разницу (CFD) и получают котировки, услуги хранения и клиринга от регулируемой дочерней компании. Эта схема позволяет Robinhood избежать юридической ответственности за прямое владение акциями, а также избежать проблем, связанных с взаимными сделками и физической поставкой, что позволяет предлагать торговлю связанными продуктами без лицензии на ценные бумаги. Преимуществом этого подхода является высокая степень определенности в соблюдении нормативных требований, что позволяет быстро запускать токены для множества акций и продвигать их, опираясь на существующую пользовательскую базу; однако цена этого заключается в том, что сами активы лишены программируемости и открытости, не могут быть действительно встроены в нативные финансовые протоколы на блокчейне. Более того, эта модель «платформенного хранения + производного отслеживания» по своей сути все же относится к категории CeFi (централизованное финансирование), так как эмиссия и клиринг активов почти полностью зависят от внутренней системы Robinhood, а доверие пользователей к базовым активам по-прежнему основано на доверии к платформе, а не на механизмах хранения и верификации, управляемых блокчейном.
В случае с Kraken и xStocks мы видим более агрессивный, фундаменталистский подход к соблюдению норм. Токенизированный механизм, стоящий за xStocks, поддерживается технологией Backed, но его циркуляция и использование идут по серому пути соблюдения норм «децентрализованного управления в цепочке + доступ для пользователей вне США». Конкретно, эта модель использует положения швейцарского законодательства о «ограниченных ценных бумагах + частном размещении», позволяя Kraken открывать свои токенизированные продукты для торговли на глобальном рынке вне США, ограничивая доступ для IP-адресов из США через смарт-контракты. Этот подход избегает прямого контроля SEC и FINRA над выпуском и торговлей ценными бумагами, сохраняя при этом возможность свободной циркуляции токенов в цепочке, что позволяет подключаться к DeFi-протоколам кредитования, AMM маркет-мейкингу, кросс-чейн мостам и другим модулям, создавая относительно замкнутый финансовый цикл. Однако риск этого пути заключается в его чрезмерной зависимости от технической изоляции «неамериканских пользователей». Если произойдет массовое обходение ограничений пользователями, это может рассматриваться как «предоставление незаконных ценных бумаг американским инвесторам», что приведет к рискам правоприменения. Более того, американские регуляторные органы не всегда ограничиваются установкой технических барьеров при оценке «фактического участия на рынке», а основываются на последствиях действий и реальном гражданстве инвесторов, что также означает, что даже если Kraken приложит все усилия для обхода, ему все равно может угрожать риск проверки со стороны регуляторов или даже санкции.
С более широкой точки зрения, в настоящее время ни Backed, ни Robinhood, ни Kraken не достигли настоящего глобального соблюдения норм в своих токенизированных акциях, а скорее используют стратегию «регионального арбитража + действия в рамках правовых лазеек». Основная причина этой ситуации заключается в значительных различиях в определении характера ценных бумаг в разных странах мира. Например, в США SEC по-прежнему рассматривает «любые токены, основанные на реальной стоимости акций», как ценные бумаги, и их выпуск должен соответствовать тесту Хоуи или пройти такие исключения, как Reg A / Reg D. В то время как в Европейском Союзе правила более лояльны, позволяя некоторым токенам, основанным на производных структурах, торговаться под юрисдикцией MTF или DLT Pilot Regime; что касается Швейцарии, Лихтенштейна и других стран, они привлекают проекты к пилотным выпускам с помощью песочницы регулирования и двойной регистрации. Эта фрагментация регулирования создает огромные возможности для институционального арбитража и приводит к ситуации, когда токенизированные акции оказываются в «региональном соблюдении и глобальной серой зоне».
В таком сложном контексте будущее токенизации акций действительно сможет реализовать масштабное внедрение, и это непременно будет зависеть от прорыва в трех областях. Во-первых, необходимо единое понимание регулирования и создание каналов освобождения, что требует разработки легитимной и воспроизводимой модели для токенизированных ценных бумаг, подобно таким институтам, как MiCA в Европейском Союзе, песочница FCA в Великобритании и VASP в Гонконге; во-вторых, это поддержка нативной инфраструктуры блокчейна для соответствующих модулей, включая стандартизацию инструментов, таких как модули KYC, переводы по белым спискам, аудит и отслеживание в цепочке, чтобы соответствующие ценные бумаги действительно могли быть интегрированы в DeFi-систему, а не становились островами ликвидности; в-третьих, это участие институциональных участников, особенно сотрудничество финансовых посредников, таких как депозитарные банки, аудиторские фирмы и брокеры, что поможет решить проблему подлинности активов и доверия к механизмам выкупа.
Можно сказать, что механизм соблюдения норм не является второстепенной проблемой токенизации акций, а является ключевым переменным для ее успеха или неуспеха. Независимо от того, насколько децентрализован проект, его основа все равно строится на логике "достоверности отображения реальных активов"; а центральный вопрос, который стоит за этим, всегда заключается в том, может ли правовая основа принять существование новой парадигмы. Именно поэтому, изучая токенизацию акций, мы не можем сосредоточиться только на инновациях в механизмах и технологической архитектуре, но также должны понимать границы и компромиссы институциональной эволюции, находя средний путь между реальностью регулирования и идеалом на блокчейне.
Четыре, рыночный анализ и перспективы на будущее
Общий объем RWA (активов реального мира), зачисленных в блокчейн, составляет около 17,8 миллиарда долларов, из которых акции составляют всего 1,543 миллиона долларов, что составляет лишь 0,09% от общего объема. Однако токенизированные акции за полгода выросли более чем в 3 раза, с июля 2024 года по март 2025 года, увеличившись с 50 миллионов долларов до ~ 150 миллионов долларов.
Когда мы переосмысливаем реальную производительность рынка токенизированных акций, несложно заметить, что он обладает как сильной концептуальной привлекательностью, так и сталкивается с крайне сложными реальными барьерами для внедрения. С теоретической точки зрения токенизация акций имеет очевидные структурные преимущества: с одной стороны, она отображает наиболее ценные и признанные реальные активы на блокчейне, принося в криптоэкосистему реальные кредитные якоря; с другой стороны, она достигает автоматизации торговых процессов и реального расчета через смарт-контракты, что разрушает основную логику традиционного рынка ценных бумаг, зависящую от централизованных клиринговых домов и T+2 циклов, высвобождая высокую системную эффективность. Однако на практике эти преимущества еще не переросли в масштабное внедрение, а напротив, долгое время оставались в неловком состоянии "учреждение механизма, отсутствие сценариев, исчерпание ликвидности". Это также заставляет нас задуматься: что же является настоящим двигателем роста токенизации акций? Может ли она в будущем на рынке стать такой же основной категорией активов в криптофинансах, как стейблкоины или облигации на блокчейне?
С точки зрения структуры, первичная ценность токенизации акций заключается в "соединении реального рынка и рынка на цепочке", но истинный прирост спроса должен исходить от трех категорий пользователей: во-первых, частные инвесторы, желающие обойти традиционные финансовые учреждения и участвовать в глобальном фондовом рынке с более низким порогом; во-вторых, высокообеспеченные лица и серые деньги, стремящиеся к трансакциям активов через границу, чтобы избежать контроля капитала или временных ограничений; в-третьих, DeFi-протоколы и маркетмейкеры, ориентированные на арбитраж и структурированную доходность. Эти три группы формируют "потенциальный рынок" токенизированных акций, но в настоящее время нет ни одной из них, которая действительно массово вошла бы на рынок. Частные инвесторы часто не имеют опыта работы на цепочке и не уверены в механизме "можно ли обменять на реальные акции"; высокообеспеченные пользователи еще не подтвердили, обладает ли этот тип активов достаточной защитой конфиденциальности и хеджированием; а DeFi-протоколы больше склонны к созданию структурированных продуктов вокруг высокочастотной торговли, стабильных монет и деривативов, имея ограниченный интерес к акциям, которые не обладают волатильностью и ликвидностью. Это означает, что токенизация акций в настоящее время сталкивается с типичной рыночной несоответствием "финансовые активы хотят выйти на цепочку, но пользователи на цепочке еще не готовы их принять".
Тем не менее, поворотный момент в будущем все еще может постепенно возникнуть в результате нескольких ключевых тенденций. Во-первых, рост стейблкойнов предоставляет надежную денежную основу для торговли и расчетов токенизированными акциями. Когда такие стейблкойны, как USDC, USDT, PYUSD, становятся "цифровыми долларами" на блокчейне, токены акций естественно получают универсальный актив для торговли. Это позволяет пользователям торговать акциями США без подключения к банковской системе, снижая барьеры входа и затраты на переключение капитала, что особенно важно для пользователей из развивающихся стран. Во-вторых, зрелость DeFi-протоколов постепенно создает возможность для формирования портфелей "традиционных активов на блокчейне"; с появлением токенизированных государственных облигаций, токенизированных валютных фондов и других активов рынок существенно повысил свою готовность принять "некриптовалютные нативные активы на блокчейне", и акции, безусловно, являются следующим стандартным типом актива, который может быть подключен. Если в будущем удастся создать инструмент для инвестирования на блокчейне, который будет включать "акции + облигации + стейблкойны", это будет иметь огромную привлекательность для институциональных пользователей и даже может эволюционировать в "блокчейн ETF / индексный фонд", аналогичный традиционным брокерским конторам.
Другим важным фактором является взрывное развитие L2 и экосистемы приложений на блокчейне. С увеличением базы пользователей таких вторичных сетей Ethereum, как Arbitrum, Base, Scroll, ZKSync, а также с ростом финансовой нативности высокопроизводительных цепочек, таких как Solana, Sei и Sui, "онлайновое жилье" токенов акций больше не ограничивается изолированными платформами выпуска активов и может быть непосредственно развернуто на цепочках с глубокой ликвидностью и базой разработчиков. Например, если Robinhood Chain от Robinhood успешно интегрирует данные о транзакциях и потоке средств своих миллионов пользователей, плюс соблюдение нормативных требований для кошельков на блокчейне и интеграция инструментов KYC, теоретически можно создать смешанную финансовую модель "централизованный пользовательский опыт + структура активов на цепочке" в замкнутой экосистеме, что, в свою очередь, увеличит частоту фактического использования токенов акций и сложность финансовых портфелей. Проекты, подобные xStocks в экосистеме Solana, также могут иметь структурные преимущества в таких сценариях, как арбитраж, бессрочные контракты и поэтапные инвестиции, благодаря своим возможностям высокочастотной торговли и низким комиссиям.
В то же время, с точки зрения макрофинансовых циклов, появление токенизации акций совпадает с ключевым этапом дальнейшего слияния глобальных капитальных рынков и крипторынка. С принятием ETF на биткойн и постепенным становлением RWA основным направлением на цепочке для традиционных учреждений, криптомир переходит от "экономики островов" к "глобальной системе совместимости активов". В этом контексте акции безусловно являются самым знаковым связующим звеном. Особенно когда инвесторы начинают искать более гибкие, эффективные инструменты для трансграничного размещения 24/7, "американские акции", существующие в виде токенов, вполне могут стать основным трамплином для глобального движения капитала. Это также объясняет, почему традиционные гиганты управления активами, такие как Franklin Templeton и BlackRock, исследуют новые структуры, такие как токены ценных бумаг и инвестиционные фонды на блокчейне, с целью заранее подготовить почву для изменений в структуре рынка следующего этапа.
Конечно, в краткосрочной перспективе токенизация акций по-прежнему не может избавиться от нескольких реальных ограничений. Ликвидность по-прежнему дефицитна, стоимость обучения пользователей довольно высока, путь к соблюдению нормативных требований полон неопределенности, и механизм отображения активов по-прежнему связан с высокими затратами на доверие. Более того, еще не сформировался проект-лидер с "очевидным преимуществом на старте", не хватает стандартных активов, таких как USDC, WBTC, sDAI, которые могли бы стать компонентами протокола. Это делает текущий рынок все еще на стадии исследования, каждый проект пытается преодолеть две основные проблемы: соблюдение нормативных требований и доступность различными способами, но для стандартизации и масштабирования потребуется время и терпение.
Однако именно поэтому токенизация акций может находиться на "серьезно недооцененном раннем этапе". Она не выполняет денежную функцию так, как это делают стейблкоины, и не обладает сетевым эффектом, как ETH или BTC, но ее способность "отображать реальный мир на блокчейне" становится ключевой частью соединения двух систем. В будущем действительно перспективные проекты, вероятно, будут не каким-то новым активом, а "комплаентной интеграционной платформой", способной интегрировать хранение активов, сведение сделок, проверку KYC, ончейн-портфели и оффчейн-расчет, целью которой не является полная замена традиционных брокеров, а становление "Web3 совместимым слоем" глобальной финансовой системы. Когда такая платформа достигнет достаточного количества пользователей и инфраструктурной поддержки, токенизация акций станет не просто нарративом, а будет ключевым компонентом ончейн-капиталовложений.
Пять, выводы и рекомендации
Оглядываясь на развитие токенизации акций, мы ясно видим типичное цикличное явление "технология впереди, соблюдение нормативов запаздывает, рынок ждет". Эта технология не является новейшим изобретением и не представляет собой сложную финансовую инженерную задачу; механизмы, стоящие за ней — отображение реальных акций через активы на блокчейне, что позволяет им получать глобальные возможности для торговли и комбинирования 24/7 — достаточно обоснованы как с технической, так и с финансовой точки зрения. Однако реальная проблема заключается не в том, осуществимо ли само механическое решение, а в том, как эта механика может найти жизнеспособный путь для укоренения и стабильного расширения в сложном контексте регулирования, финансовой инфраструктуры и рыночной инерции в реальном мире. Иными словами, причина, по которой токенизация акций до сих пор не смогла достичь экспоненциального роста, заключается не в том, что она недостаточно "хороша", а в том, что она еще не достаточно "зрелая", не достаточно "доступная" и пока не попала в стратегическую точку пересечения между политическим окном возможностей и финансовыми потребностями.
Но такая ситуация тихо меняется. С одной стороны, степень принятия блокчейна на традиционных капитальных рынках быстро растет, от блокчейн-фонда BlackRock до блокчейн-расчетной сети JPMorgan и инфраструктуры RWA на блокчейне Ethereum под руководством BlackRock — всё это подает сильный сигнал: реальные активы постепенно переходят на блокчейн, и финансовая инфраструктура будущего больше не будет бинарным противостоянием «традиционных и крипто», а станет интегративной промежуточной зоной. В рамках этой общей тенденции акции, как один из самых зрелых реальных активов, естественно приобретают значительную ценность на блокчейне. С другой стороны, сама экосистема криптовалют тоже переходит от чистой спекуляции к структурной стадии строительства, от стабильных монет и кредитных протоколов до попыток с блокчейн-государственными облигациями и ETF, пользователи начинают предъявлять более высокие требования к «стабильности, ликвидности и соблюдению норм» активов, и этот класс активов, акции, как раз может сыграть связующую роль — представляя собой кредитный базис реального мира, а также через токенизацию встраиваться в смарт-контракты и модули DeFi, становясь важной частью инвестиционного портфеля на блокчейне.
Таким образом, токенизация акций является не просто "интересным повествованием", а среднесрочной возможностью с реальной потребностью, пространством для политических игр и путями к технической реализации. Для профессионалов в отрасли есть несколько четких направлений для рекомендаций.
Во-первых, когда проектная команда входит в область токенизации акций, она должна считать «дизайн пути соблюдения норм» своим первым приоритетом, а не технические инновации или оптимизацию пользовательского опыта. Реальная возможность для роста и усиления будет у тех проектов, которые смогут создать законные и соответствующие структуры выпуска и механизмы цепочной торговли в таких дружественных юрисдикциях, как Швейцария, ЕС, ОАЭ и Гонконг. Технология — это лишь предпосылка, система — это граница, а соблюдение норм — это защитная стена для роста.
Во-вторых, суть токенизации активов заключается в «выпуске активов на уровне инфраструктуры», что означает, что его стоимость не зависит от того, популярна ли определенная акция, а зависит от того, сможет ли вся система интегрировать большее количество протоколов на блокчейне и стать стандартным компонентом активов. Таким образом, токенизированные акции должны активно взаимодействовать с различными DeFi-протоколами, способствуя реализации таких комбинированных продуктов, как «rTSLA залоговые кредиты», «aAAPL бессрочные контракты», «SPY ETF токен повторного залога», иначе даже если есть соблюдение норм и хранение, это может стать лишь "концептуальным инструментом" в сценах низкочастотной торговли.
Снова, образование пользователей и упаковка продукта одинаково важны. Торговля акциями на блокчейне не может продолжать существовать в нынешней форме с высоким порогом доступа, понятной только «профессиональным игрокам», и должна активно учиться у таких платформ, как Robinhood, eToro, Interactive Brokers, вводя знакомый язык интерфейса, упрощая торговые процессы и визуализируя структуру доходов, чтобы максимально снизить барьеры для пользователей и действительно привлечь традиционных инвесторов в мир криптовалют. Для обычных пользователей возможность купить одну акцию AAPL с помощью блокчейн-кошелька гораздо более привлекательна, чем понимание того, основана ли используемая для этого структура хранения на CSD.
В конечном итоге участие в политике и диалог с регулирующими органами должны быть приоритетными, особенно в таких регионах, как Гонконг, Абу-Даби и Лондон, где активно продвигаются инновации в политике RWA. Необходимо содействовать созданию отраслевых саморегулируемых организаций, технических стандартов и пилотных регулирующих песочниц. Успех токенизации акций в конечном итоге не зависит от того, сможем ли мы создать более сложные структуры упаковки активов, а от того, смогут ли политики поверить, что это "контролируемая, инкрементальная и полезная финансовая инновация", а не очередной удар и вызов существующему финансовому порядку.
В заключение, токенизация акций является напряженной темой. Она соединяет самые древние финансовые активы с новейшими технологическими парадигмами и представляет собой коллективный запрос на "либерализацию движения капитала" и "реформу финансовой инфраструктуры". В краткосрочной перспективе это все еще будет испытанием на выносливость в вопросах регулирования, восприятия и доверия; но в долгосрочной перспективе это может стать "третьим столпом" в процессе развития финансов на блокчейне после стабильных монет и государственных облигаций на блокчейне. Это не модная тема для спекуляций, а глубокая зона, которая является одним из немногих направлений, действительно заслуживающих долгосрочного участия и инвестиций в течение 3-5 лет. Если основная логика следующего бычьего рынка заключается в "реальной экономике на блокчейне", то токенизация акций, вероятно, станет тем самым самым осязаемым, самым ценностно обоснованным и самым спорным с точки зрения регулирования ключевым прорывом.
А для инвесторов и учреждений мы рекомендуем рассмотреть следующие аспекты в краткосрочной, средней и долгосрочной перспективе.
Краткосрочные: сосредоточиться на запуске продуктов, TVL, механизме маркетмейкинга, данных о цепочечных транзакциях, динамике регулирования (таких как MiCA, рекомендации SEC).
Промежуточный этап: оценка того, добавляет ли платформа бессрочные контракты, механизмы кредитного плеча, поддержку DeFi, а также такие показатели, как стоимость капитала, эффективность ликвидности и другие показатели на блокчейне.
Долгосрочные: следить за тем, предоставлено ли американским пользователям право на торговлю, пути интеграции T+0 с механизмами соблюдения, а также тенденцией перераспределения капитала между средствами на блокчейне, альткойнами и новыми активами.
В общем, токенизация акций на американском рынке является "важным экспериментом" в структурной трансформации крипторынка. Хотя пока нет взрывного объема торгов, она накапливает базу для второго раунда бычьего рынка. Если удастся объединить соблюдение правил, глубину на блокчейне и инновации в механизмах, эта "старая бутылка с новым вином" может стать ключевым двигателем, который приведет к следующему росту крипторынка.
Посмотреть Оригинал
На этой странице может содержаться сторонний контент, который предоставляется исключительно в информационных целях (не в качестве заявлений/гарантий) и не должен рассматриваться как поддержка взглядов компании Gate или как финансовый или профессиональный совет. Подробности смотрите в разделе «Отказ от ответственности» .
Отчет о глубине токенизации акций: начало второго роста бычьего рынка
Введение и фон
В прошлом году концепция токенизации реальных мировых активов (RWA) постепенно вышла из边缘叙事 финансовых технологий и вошла в мейнстрим крипторынка. Будь то широкое применение стейблкоинов в области платежей и расчетов, или быстрое развитие токенов государственного долга и векселей, все это сделало "перенос традиционных активов на блокчейн" реальным экспериментом, а не просто идеализированным видением. В этом тренде токенизация акций, именуемая "перенос акций на блокчейн" (Tokenized Stocks), стала одним из самых спорных и многообещающих направлений. Она несет в себе не только попытку преобразовать ликвидность и скорость сделок традиционного рынка ценных бумаг, но также представляет собой вызов для границ регулирования и открывает возможности для арбитража между рынками. Для криптоиндустрии это может стать трансгенерационным скачком, вводящим триллионные активы в мир блокчейна; для традиционных финансов это скорее похоже на "неконтролируемый" технологический прорыв, который приносит революцию в эффективности, но также порождает конфликты в управлении.
2. Текущая ситуация на рынке & Ключевые пути
Хотя "токенизация" стала одним из самых важных среднесрочных нарративов в криптоиндустрии, её реальное внедрение в конкретный класс активов "акции" по-прежнему идет медленно, а пути заметно различаются. В отличие от стандартных активов, таких как государственные облигации, краткосрочные векселя и золото, токенизация акций связана с более сложными правовыми вопросами, временными аспектами сделок, проектированием голосующих прав и механизмами распределения дивидендов, что также приводит к явным различиям в нескольких продуктах, которые в настоящее время присутствуют на рынке, в соответствии с их путями соблюдения норм, финансовыми структурами и способами реализации на блокчейне.
Проект, который достиг успеха в этой области довольно рано, — это Backed Finance. Эта финансовая технологическая компания, расположенная в Швейцарии, сотрудничая с регулируемыми депозитарными учреждениями, запустила несколько ERC-20 токенов, основанных на реальных акциях и ETF, пытаясь создать "промежуточный мост для цепочечных ценных бумаг". Например, токен wbCOIN утверждает, что он привязан к реальным акциям Coinbase на Nasdaq в соотношении 1:1 и обеспечивается депозитариями Alpaca Securities и InCore Bank, которые обещают возможность выкупа реальных акций, теоретически обладая логикой "покупка—держание—выкуп" в замкнутом цикле. Backed также выпустил несколько токенов, базирующихся на таких акциях, как NVIDIA (BNVDA), Tesla (BTESLA), S&P 500 ETF (BSPY), используя такие цепочки, как Base и Polygon в качестве средств обращения, предоставляя инвесторам вход в цепочные сделки. Однако между идеалом и реальностью все еще существует разрыв. По состоянию на март 2025 года общий TVL нескольких токенов акций, выпущенных Backed, не превышал 10 миллионов долларов, а средний дневной объем торгов wbCOIN даже ниже 4000 долларов, причем в большинстве временных периодов объемы торгов близки к нулю. Причины этой ситуации не единичны: есть неопределенные сомнения ранних пользователей относительно механизма выкупа, недостаточная интеграция экосистемы DeFi с этими токенами и даже некоторые цепочные маркетмейкеры делают вывод о том, что такие активы "не имеют долгосрочных ожиданий ликвидности". Это означает, что даже если механика продукта достигла четкости отображения активов и полноты цепочки хранения, недостаток глубины торгов, сценариев использования и осознания пользователями все еще может привести к тому, что токенизированные акции США окажутся в "соответствующих, но безлюдных" условиях.
По сравнению с Backed, путь токенизации Robinhood выглядит более консервативным, но более системным. Как платформа, долгое время осторожно работающая в крипто-сфере, Robinhood выбрала запуск регулируемых токенов производных на акции в зоне Европейского Союза. Эти токены по сути не являются отражением реальных акций, а представляют собой деривативы, отслеживающие цены на основе лицензии MFT (Multilateral Trading Facility) в ЕС. Логика, стоящая за этим, ближе к традиционным CFD (контрактам на разницу), где трейдеры не владеют фактическими акциями, а имеют права и обязательства на колебания цен. Хотя этот дизайн пожертвовал "1:1 привязкой к реальным акциям" чистотой блокчейна, он значительно снизил конфликты с регулированием и сложность хранения, тем самым предложив компромиссное решение "не ценные бумаги, но торгуемые". Robinhood предоставляет полный спектр услуг, включая поддержку интерфейса пользователя, разделение активов, распределение дивидендов, настройку плеча и другие услуги, и обеспечивает защиту прав пользователей через свою систему хранения. Более того, его будущий план запуска сети второго уровня (предварительно названной Robinhood Chain) также означает, что Robinhood внедряет токенизированные акции в свой нативный кошелек и крипто-торговую платформу в формате "приложенческой цепи". Эта замкнутая экосистема, построенная сверху вниз, может быть более подходящей для начинающих пользователей, но также ограничивает открытость обращения активов, и в настоящее время время торговли по-прежнему ограничено временем открытия финансовых рынков Европы, в результате чего недостаточно нативности на блокчейне.
В сравнении с Kraken, экосистема xStocks, запущенная его партнёрами, предлагает другой путь воображения. Эта схема основана на блокчейне Solana и предоставляет базовые активы в виде токенов от Backed, обходя регуляцию США с помощью структурированного соблюдения норм, открывая продукт для глобального неамериканского рынка. Главное отличие xStocks заключается в его торговых свойствах «DeFi»: все токены могут торговаться круглосуточно, с расчетом T+0, обменом на блокчейне и функциями маркетмейкинга со стабильными монетами, что теоретически позволяет интегрироваться с существующими DeFi инструментами, такими как кредитование, бессрочные контракты, кроссчейн мосты ликвидности и т.д. Эта система также пытается собрать торговую глубину через ликвидные пулы на блокчейне и установить первоначальные связи с такими нативными DEX на Solana, как Orca и Jupiter. Такие свойства, как нативность на блокчейне, глобальное распределение и комбинируемость, безусловно, представляют «конечное видение» токенизированных акций, то есть не просто создание продуктов с ценовым отображением, а построение настоящего перекрестного рынка, который соединяет традиционные финансовые активы и криптоинфраструктуру. Однако, самой большой проблемой xStocks в настоящее время остается ограниченный охват пользователей, необходимость KYC для реального подписания/выкупа, а также неопределенность в отношении того, обладает ли его путь хранения международной юридической силой. Более того, хотя его торговый опыт и механизмы достигли «крипто-нэйтивных» стандартов, фактический масштаб пользователей и ликвидность на блокчейне все ещё не достигли эффекта масштаба, и до массового принятия ещё долгий путь.
Из различий в расположении этих трех участников видно, что в настоящее время токенизация акций не имеет единого стандарта, а каждый из них разрабатывает свой путь в зависимости от своих преимуществ, среды регулирования и экосистемных ресурсов. В этом контексте Robinhood акцентирует внимание на "традиционном торговом опыте, регулируемом с добавлением криптоупаковки", Backed подчеркивает "контракты на цепи, отражающие реальные активы", а Kraken склоняется к "созданию крипто-нативного рынка ликвидности". Разные пути этих трех участников не только демонстрируют разнообразие этой области, но и раскрывают типичные характеристики незрелого рынка: между соблюдением нормативных требований, отображением активов и потребностями пользователей никто не может охватить все аспекты; в конечном итоге все это должно быть проверено временем и отзывами рынка для отсева и отбора.
Можно сказать, что токенизированные акции все еще находятся на очень ранней стадии экспериментов. Хотя они имеют теоретическую замкнутость, их активность в сети и финансовая эффективность все еще далеко не соответствуют ожиданиям. Ключ к их будущему развитию зависит не только от того, насколько хорошо спроектирован сам продукт, но и от того, смогут ли объединиться три основных фактора: во-первых, смогут ли привлечь больше реальных участников ликвидности в свой торговый пул для формирования механизма ценообразования; во-вторых, смогут ли интегрироваться более разнообразные DeFi-приложения, чтобы расширить сценарии использования токенизированных акций; в-третьих, будет ли регулирование постепенно уточнять границы красной линии, чтобы платформа могла с уверенностью расширять свои услуги, особенно для пользователей в США. До тех пор, пока эти пути не будут успешно объединены, токенизированные акции скорее напоминают финансовый эксперимент с огромным потенциалом, а не двигатель роста, который может оправдать ожидания бычьего рынка на данном этапе.
Три. Механизм соблюдения и способность реализации
Во всех обсуждениях токенизированных акций регулирование всегда висит над головой, как меч Дамокла. Акции, будучи одним из самых строго регулируемых финансовых активов, подлежат строгим правовым ограничениям на всех этапах: выпуск, торговля, хранение, расчет и т.д. В традиционных финансах ценные бумаги должны быть зарегистрированы или получить освобождение, чтобы их можно было легально продавать, а торговые площадки также должны получить лицензии, такие как лицензии на биржу или ATS (альтернативная торговая система). Реконструкция этих ценных бумаг в виде "цепочных активов" означает, что необходимо не только решить проблему технической проекции, но и обеспечить ясный и осуществимый путь к соблюдению норм. В противном случае, даже если проект будет великолепно спроектирован, будет трудно преодолеть ограничения в использовании, невозможность продвигать его среди квалифицированных инвесторов и даже столкнуться с юридическими рисками, связанными с незаконным выпуском ценных бумаг. В этом смысле различия и выбор различных проектов особенно ярко выражены, и именно это определяет, смогут ли они действительно достичь масштабного внедрения в будущем.
В качестве примера можно взять Backed Finance, которая использует подход, наиболее близкий к логике «традиционного выпуска ценных бумаг». Выпущенные Backed токены акций по сути относятся к ограниченным ценным бумагам (Restricted Securities), признанным швейцарскими регуляторами, что означает, что покупатели токенов должны пройти проверку KYC/AML и обязуются не продавать их американским инвесторам, при этом их обращение на вторичном рынке также будет ограничено «только для квалифицированных инвесторов». Хотя этот метод относительно стабильный с точки зрения соблюдения норм, избегая пересечения с красной линией SEC США, он также приводит к проблеме ограниченного обращения, не позволяя реализовать видение свободной торговли токенами на публичной цепочке. Более реальной проблемой является то, что такая модель «ограниченных ценных бумаг» требует, чтобы каждая передача проходила через проверку на соответствие, что сильно ослабляет ее совместимость с системами DeFi. Иными словами, даже если Backed уже успешно установила доверительную связь между токенами и реальными акциями с InCore Bank и Alpaca Securities, то, что она строит, все еще является закрытой экосистемой в «регуляторном песочнице», что затрудняет реализацию высокочастотной торговли, залога, кредитного плеча и других приложений в открытых финансовых сценариях.
Путь, который выбрал Robinhood, является более изящной упаковкой для соблюдения нормативных требований. Их токенизированные акционные продукты не являются прямым отображением реальных акций, а основаны на «производных ценностях», созданных в рамках регуляторной структуры ЕС MiFID II, которые технически аналогичны контрактам на разницу (CFD) и получают котировки, услуги хранения и клиринга от регулируемой дочерней компании. Эта схема позволяет Robinhood избежать юридической ответственности за прямое владение акциями, а также избежать проблем, связанных с взаимными сделками и физической поставкой, что позволяет предлагать торговлю связанными продуктами без лицензии на ценные бумаги. Преимуществом этого подхода является высокая степень определенности в соблюдении нормативных требований, что позволяет быстро запускать токены для множества акций и продвигать их, опираясь на существующую пользовательскую базу; однако цена этого заключается в том, что сами активы лишены программируемости и открытости, не могут быть действительно встроены в нативные финансовые протоколы на блокчейне. Более того, эта модель «платформенного хранения + производного отслеживания» по своей сути все же относится к категории CeFi (централизованное финансирование), так как эмиссия и клиринг активов почти полностью зависят от внутренней системы Robinhood, а доверие пользователей к базовым активам по-прежнему основано на доверии к платформе, а не на механизмах хранения и верификации, управляемых блокчейном.
В случае с Kraken и xStocks мы видим более агрессивный, фундаменталистский подход к соблюдению норм. Токенизированный механизм, стоящий за xStocks, поддерживается технологией Backed, но его циркуляция и использование идут по серому пути соблюдения норм «децентрализованного управления в цепочке + доступ для пользователей вне США». Конкретно, эта модель использует положения швейцарского законодательства о «ограниченных ценных бумагах + частном размещении», позволяя Kraken открывать свои токенизированные продукты для торговли на глобальном рынке вне США, ограничивая доступ для IP-адресов из США через смарт-контракты. Этот подход избегает прямого контроля SEC и FINRA над выпуском и торговлей ценными бумагами, сохраняя при этом возможность свободной циркуляции токенов в цепочке, что позволяет подключаться к DeFi-протоколам кредитования, AMM маркет-мейкингу, кросс-чейн мостам и другим модулям, создавая относительно замкнутый финансовый цикл. Однако риск этого пути заключается в его чрезмерной зависимости от технической изоляции «неамериканских пользователей». Если произойдет массовое обходение ограничений пользователями, это может рассматриваться как «предоставление незаконных ценных бумаг американским инвесторам», что приведет к рискам правоприменения. Более того, американские регуляторные органы не всегда ограничиваются установкой технических барьеров при оценке «фактического участия на рынке», а основываются на последствиях действий и реальном гражданстве инвесторов, что также означает, что даже если Kraken приложит все усилия для обхода, ему все равно может угрожать риск проверки со стороны регуляторов или даже санкции.
С более широкой точки зрения, в настоящее время ни Backed, ни Robinhood, ни Kraken не достигли настоящего глобального соблюдения норм в своих токенизированных акциях, а скорее используют стратегию «регионального арбитража + действия в рамках правовых лазеек». Основная причина этой ситуации заключается в значительных различиях в определении характера ценных бумаг в разных странах мира. Например, в США SEC по-прежнему рассматривает «любые токены, основанные на реальной стоимости акций», как ценные бумаги, и их выпуск должен соответствовать тесту Хоуи или пройти такие исключения, как Reg A / Reg D. В то время как в Европейском Союзе правила более лояльны, позволяя некоторым токенам, основанным на производных структурах, торговаться под юрисдикцией MTF или DLT Pilot Regime; что касается Швейцарии, Лихтенштейна и других стран, они привлекают проекты к пилотным выпускам с помощью песочницы регулирования и двойной регистрации. Эта фрагментация регулирования создает огромные возможности для институционального арбитража и приводит к ситуации, когда токенизированные акции оказываются в «региональном соблюдении и глобальной серой зоне».
В таком сложном контексте будущее токенизации акций действительно сможет реализовать масштабное внедрение, и это непременно будет зависеть от прорыва в трех областях. Во-первых, необходимо единое понимание регулирования и создание каналов освобождения, что требует разработки легитимной и воспроизводимой модели для токенизированных ценных бумаг, подобно таким институтам, как MiCA в Европейском Союзе, песочница FCA в Великобритании и VASP в Гонконге; во-вторых, это поддержка нативной инфраструктуры блокчейна для соответствующих модулей, включая стандартизацию инструментов, таких как модули KYC, переводы по белым спискам, аудит и отслеживание в цепочке, чтобы соответствующие ценные бумаги действительно могли быть интегрированы в DeFi-систему, а не становились островами ликвидности; в-третьих, это участие институциональных участников, особенно сотрудничество финансовых посредников, таких как депозитарные банки, аудиторские фирмы и брокеры, что поможет решить проблему подлинности активов и доверия к механизмам выкупа.
Можно сказать, что механизм соблюдения норм не является второстепенной проблемой токенизации акций, а является ключевым переменным для ее успеха или неуспеха. Независимо от того, насколько децентрализован проект, его основа все равно строится на логике "достоверности отображения реальных активов"; а центральный вопрос, который стоит за этим, всегда заключается в том, может ли правовая основа принять существование новой парадигмы. Именно поэтому, изучая токенизацию акций, мы не можем сосредоточиться только на инновациях в механизмах и технологической архитектуре, но также должны понимать границы и компромиссы институциональной эволюции, находя средний путь между реальностью регулирования и идеалом на блокчейне.
Четыре, рыночный анализ и перспективы на будущее
Общий объем RWA (активов реального мира), зачисленных в блокчейн, составляет около 17,8 миллиарда долларов, из которых акции составляют всего 1,543 миллиона долларов, что составляет лишь 0,09% от общего объема. Однако токенизированные акции за полгода выросли более чем в 3 раза, с июля 2024 года по март 2025 года, увеличившись с 50 миллионов долларов до ~ 150 миллионов долларов.
Когда мы переосмысливаем реальную производительность рынка токенизированных акций, несложно заметить, что он обладает как сильной концептуальной привлекательностью, так и сталкивается с крайне сложными реальными барьерами для внедрения. С теоретической точки зрения токенизация акций имеет очевидные структурные преимущества: с одной стороны, она отображает наиболее ценные и признанные реальные активы на блокчейне, принося в криптоэкосистему реальные кредитные якоря; с другой стороны, она достигает автоматизации торговых процессов и реального расчета через смарт-контракты, что разрушает основную логику традиционного рынка ценных бумаг, зависящую от централизованных клиринговых домов и T+2 циклов, высвобождая высокую системную эффективность. Однако на практике эти преимущества еще не переросли в масштабное внедрение, а напротив, долгое время оставались в неловком состоянии "учреждение механизма, отсутствие сценариев, исчерпание ликвидности". Это также заставляет нас задуматься: что же является настоящим двигателем роста токенизации акций? Может ли она в будущем на рынке стать такой же основной категорией активов в криптофинансах, как стейблкоины или облигации на блокчейне?
С точки зрения структуры, первичная ценность токенизации акций заключается в "соединении реального рынка и рынка на цепочке", но истинный прирост спроса должен исходить от трех категорий пользователей: во-первых, частные инвесторы, желающие обойти традиционные финансовые учреждения и участвовать в глобальном фондовом рынке с более низким порогом; во-вторых, высокообеспеченные лица и серые деньги, стремящиеся к трансакциям активов через границу, чтобы избежать контроля капитала или временных ограничений; в-третьих, DeFi-протоколы и маркетмейкеры, ориентированные на арбитраж и структурированную доходность. Эти три группы формируют "потенциальный рынок" токенизированных акций, но в настоящее время нет ни одной из них, которая действительно массово вошла бы на рынок. Частные инвесторы часто не имеют опыта работы на цепочке и не уверены в механизме "можно ли обменять на реальные акции"; высокообеспеченные пользователи еще не подтвердили, обладает ли этот тип активов достаточной защитой конфиденциальности и хеджированием; а DeFi-протоколы больше склонны к созданию структурированных продуктов вокруг высокочастотной торговли, стабильных монет и деривативов, имея ограниченный интерес к акциям, которые не обладают волатильностью и ликвидностью. Это означает, что токенизация акций в настоящее время сталкивается с типичной рыночной несоответствием "финансовые активы хотят выйти на цепочку, но пользователи на цепочке еще не готовы их принять".
Тем не менее, поворотный момент в будущем все еще может постепенно возникнуть в результате нескольких ключевых тенденций. Во-первых, рост стейблкойнов предоставляет надежную денежную основу для торговли и расчетов токенизированными акциями. Когда такие стейблкойны, как USDC, USDT, PYUSD, становятся "цифровыми долларами" на блокчейне, токены акций естественно получают универсальный актив для торговли. Это позволяет пользователям торговать акциями США без подключения к банковской системе, снижая барьеры входа и затраты на переключение капитала, что особенно важно для пользователей из развивающихся стран. Во-вторых, зрелость DeFi-протоколов постепенно создает возможность для формирования портфелей "традиционных активов на блокчейне"; с появлением токенизированных государственных облигаций, токенизированных валютных фондов и других активов рынок существенно повысил свою готовность принять "некриптовалютные нативные активы на блокчейне", и акции, безусловно, являются следующим стандартным типом актива, который может быть подключен. Если в будущем удастся создать инструмент для инвестирования на блокчейне, который будет включать "акции + облигации + стейблкойны", это будет иметь огромную привлекательность для институциональных пользователей и даже может эволюционировать в "блокчейн ETF / индексный фонд", аналогичный традиционным брокерским конторам.
Другим важным фактором является взрывное развитие L2 и экосистемы приложений на блокчейне. С увеличением базы пользователей таких вторичных сетей Ethereum, как Arbitrum, Base, Scroll, ZKSync, а также с ростом финансовой нативности высокопроизводительных цепочек, таких как Solana, Sei и Sui, "онлайновое жилье" токенов акций больше не ограничивается изолированными платформами выпуска активов и может быть непосредственно развернуто на цепочках с глубокой ликвидностью и базой разработчиков. Например, если Robinhood Chain от Robinhood успешно интегрирует данные о транзакциях и потоке средств своих миллионов пользователей, плюс соблюдение нормативных требований для кошельков на блокчейне и интеграция инструментов KYC, теоретически можно создать смешанную финансовую модель "централизованный пользовательский опыт + структура активов на цепочке" в замкнутой экосистеме, что, в свою очередь, увеличит частоту фактического использования токенов акций и сложность финансовых портфелей. Проекты, подобные xStocks в экосистеме Solana, также могут иметь структурные преимущества в таких сценариях, как арбитраж, бессрочные контракты и поэтапные инвестиции, благодаря своим возможностям высокочастотной торговли и низким комиссиям.
В то же время, с точки зрения макрофинансовых циклов, появление токенизации акций совпадает с ключевым этапом дальнейшего слияния глобальных капитальных рынков и крипторынка. С принятием ETF на биткойн и постепенным становлением RWA основным направлением на цепочке для традиционных учреждений, криптомир переходит от "экономики островов" к "глобальной системе совместимости активов". В этом контексте акции безусловно являются самым знаковым связующим звеном. Особенно когда инвесторы начинают искать более гибкие, эффективные инструменты для трансграничного размещения 24/7, "американские акции", существующие в виде токенов, вполне могут стать основным трамплином для глобального движения капитала. Это также объясняет, почему традиционные гиганты управления активами, такие как Franklin Templeton и BlackRock, исследуют новые структуры, такие как токены ценных бумаг и инвестиционные фонды на блокчейне, с целью заранее подготовить почву для изменений в структуре рынка следующего этапа.
Конечно, в краткосрочной перспективе токенизация акций по-прежнему не может избавиться от нескольких реальных ограничений. Ликвидность по-прежнему дефицитна, стоимость обучения пользователей довольно высока, путь к соблюдению нормативных требований полон неопределенности, и механизм отображения активов по-прежнему связан с высокими затратами на доверие. Более того, еще не сформировался проект-лидер с "очевидным преимуществом на старте", не хватает стандартных активов, таких как USDC, WBTC, sDAI, которые могли бы стать компонентами протокола. Это делает текущий рынок все еще на стадии исследования, каждый проект пытается преодолеть две основные проблемы: соблюдение нормативных требований и доступность различными способами, но для стандартизации и масштабирования потребуется время и терпение.
Однако именно поэтому токенизация акций может находиться на "серьезно недооцененном раннем этапе". Она не выполняет денежную функцию так, как это делают стейблкоины, и не обладает сетевым эффектом, как ETH или BTC, но ее способность "отображать реальный мир на блокчейне" становится ключевой частью соединения двух систем. В будущем действительно перспективные проекты, вероятно, будут не каким-то новым активом, а "комплаентной интеграционной платформой", способной интегрировать хранение активов, сведение сделок, проверку KYC, ончейн-портфели и оффчейн-расчет, целью которой не является полная замена традиционных брокеров, а становление "Web3 совместимым слоем" глобальной финансовой системы. Когда такая платформа достигнет достаточного количества пользователей и инфраструктурной поддержки, токенизация акций станет не просто нарративом, а будет ключевым компонентом ончейн-капиталовложений.
Пять, выводы и рекомендации
Оглядываясь на развитие токенизации акций, мы ясно видим типичное цикличное явление "технология впереди, соблюдение нормативов запаздывает, рынок ждет". Эта технология не является новейшим изобретением и не представляет собой сложную финансовую инженерную задачу; механизмы, стоящие за ней — отображение реальных акций через активы на блокчейне, что позволяет им получать глобальные возможности для торговли и комбинирования 24/7 — достаточно обоснованы как с технической, так и с финансовой точки зрения. Однако реальная проблема заключается не в том, осуществимо ли само механическое решение, а в том, как эта механика может найти жизнеспособный путь для укоренения и стабильного расширения в сложном контексте регулирования, финансовой инфраструктуры и рыночной инерции в реальном мире. Иными словами, причина, по которой токенизация акций до сих пор не смогла достичь экспоненциального роста, заключается не в том, что она недостаточно "хороша", а в том, что она еще не достаточно "зрелая", не достаточно "доступная" и пока не попала в стратегическую точку пересечения между политическим окном возможностей и финансовыми потребностями.
Но такая ситуация тихо меняется. С одной стороны, степень принятия блокчейна на традиционных капитальных рынках быстро растет, от блокчейн-фонда BlackRock до блокчейн-расчетной сети JPMorgan и инфраструктуры RWA на блокчейне Ethereum под руководством BlackRock — всё это подает сильный сигнал: реальные активы постепенно переходят на блокчейн, и финансовая инфраструктура будущего больше не будет бинарным противостоянием «традиционных и крипто», а станет интегративной промежуточной зоной. В рамках этой общей тенденции акции, как один из самых зрелых реальных активов, естественно приобретают значительную ценность на блокчейне. С другой стороны, сама экосистема криптовалют тоже переходит от чистой спекуляции к структурной стадии строительства, от стабильных монет и кредитных протоколов до попыток с блокчейн-государственными облигациями и ETF, пользователи начинают предъявлять более высокие требования к «стабильности, ликвидности и соблюдению норм» активов, и этот класс активов, акции, как раз может сыграть связующую роль — представляя собой кредитный базис реального мира, а также через токенизацию встраиваться в смарт-контракты и модули DeFi, становясь важной частью инвестиционного портфеля на блокчейне.
Таким образом, токенизация акций является не просто "интересным повествованием", а среднесрочной возможностью с реальной потребностью, пространством для политических игр и путями к технической реализации. Для профессионалов в отрасли есть несколько четких направлений для рекомендаций.
Во-первых, когда проектная команда входит в область токенизации акций, она должна считать «дизайн пути соблюдения норм» своим первым приоритетом, а не технические инновации или оптимизацию пользовательского опыта. Реальная возможность для роста и усиления будет у тех проектов, которые смогут создать законные и соответствующие структуры выпуска и механизмы цепочной торговли в таких дружественных юрисдикциях, как Швейцария, ЕС, ОАЭ и Гонконг. Технология — это лишь предпосылка, система — это граница, а соблюдение норм — это защитная стена для роста.
Во-вторых, суть токенизации активов заключается в «выпуске активов на уровне инфраструктуры», что означает, что его стоимость не зависит от того, популярна ли определенная акция, а зависит от того, сможет ли вся система интегрировать большее количество протоколов на блокчейне и стать стандартным компонентом активов. Таким образом, токенизированные акции должны активно взаимодействовать с различными DeFi-протоколами, способствуя реализации таких комбинированных продуктов, как «rTSLA залоговые кредиты», «aAAPL бессрочные контракты», «SPY ETF токен повторного залога», иначе даже если есть соблюдение норм и хранение, это может стать лишь "концептуальным инструментом" в сценах низкочастотной торговли.
Снова, образование пользователей и упаковка продукта одинаково важны. Торговля акциями на блокчейне не может продолжать существовать в нынешней форме с высоким порогом доступа, понятной только «профессиональным игрокам», и должна активно учиться у таких платформ, как Robinhood, eToro, Interactive Brokers, вводя знакомый язык интерфейса, упрощая торговые процессы и визуализируя структуру доходов, чтобы максимально снизить барьеры для пользователей и действительно привлечь традиционных инвесторов в мир криптовалют. Для обычных пользователей возможность купить одну акцию AAPL с помощью блокчейн-кошелька гораздо более привлекательна, чем понимание того, основана ли используемая для этого структура хранения на CSD.
В конечном итоге участие в политике и диалог с регулирующими органами должны быть приоритетными, особенно в таких регионах, как Гонконг, Абу-Даби и Лондон, где активно продвигаются инновации в политике RWA. Необходимо содействовать созданию отраслевых саморегулируемых организаций, технических стандартов и пилотных регулирующих песочниц. Успех токенизации акций в конечном итоге не зависит от того, сможем ли мы создать более сложные структуры упаковки активов, а от того, смогут ли политики поверить, что это "контролируемая, инкрементальная и полезная финансовая инновация", а не очередной удар и вызов существующему финансовому порядку.
В заключение, токенизация акций является напряженной темой. Она соединяет самые древние финансовые активы с новейшими технологическими парадигмами и представляет собой коллективный запрос на "либерализацию движения капитала" и "реформу финансовой инфраструктуры". В краткосрочной перспективе это все еще будет испытанием на выносливость в вопросах регулирования, восприятия и доверия; но в долгосрочной перспективе это может стать "третьим столпом" в процессе развития финансов на блокчейне после стабильных монет и государственных облигаций на блокчейне. Это не модная тема для спекуляций, а глубокая зона, которая является одним из немногих направлений, действительно заслуживающих долгосрочного участия и инвестиций в течение 3-5 лет. Если основная логика следующего бычьего рынка заключается в "реальной экономике на блокчейне", то токенизация акций, вероятно, станет тем самым самым осязаемым, самым ценностно обоснованным и самым спорным с точки зрения регулирования ключевым прорывом.
А для инвесторов и учреждений мы рекомендуем рассмотреть следующие аспекты в краткосрочной, средней и долгосрочной перспективе.
Краткосрочные: сосредоточиться на запуске продуктов, TVL, механизме маркетмейкинга, данных о цепочечных транзакциях, динамике регулирования (таких как MiCA, рекомендации SEC).
Промежуточный этап: оценка того, добавляет ли платформа бессрочные контракты, механизмы кредитного плеча, поддержку DeFi, а также такие показатели, как стоимость капитала, эффективность ликвидности и другие показатели на блокчейне.
Долгосрочные: следить за тем, предоставлено ли американским пользователям право на торговлю, пути интеграции T+0 с механизмами соблюдения, а также тенденцией перераспределения капитала между средствами на блокчейне, альткойнами и новыми активами.
В общем, токенизация акций на американском рынке является "важным экспериментом" в структурной трансформации крипторынка. Хотя пока нет взрывного объема торгов, она накапливает базу для второго раунда бычьего рынка. Если удастся объединить соблюдение правил, глубину на блокчейне и инновации в механизмах, эта "старая бутылка с новым вином" может стать ключевым двигателем, который приведет к следующему росту крипторынка.