Circle Derinlik analizi: stablecoin devlerinin fırsatları ve zorlukları

Bu makale, USDC'nin üretim mekanizmasını, rekabet avantajlarını ve Circle şirketinin yatırım değerini derinlemesine analiz edecektir. Yazar: Biteye ana katkı sağlayıcısı dddd Giriş Küresel dijital para piyasasında, stablecoin'ler geleneksel finans ile kripto para dünyası arasında bir köprü olarak giderek daha önemli bir rol oynamaktadır. Piyasa payı bakımından ikinci sırada yer alan stablecoin USDC (USD Coin) ve onun ihraççısı Circle şirketi son zamanlarda piyasanın dikkatini çekmiştir. Circle'ın hisse senedi fiyatı, Haziran başında 31 dolar fiyatla IPO yapmasından bu yana neredeyse 200 dolara (en yüksek 298.99 dolara kadar) fırlamıştır. Bu şaşırtıcı hisse senedi performansı, sadece stablecoin endüstrisinin büyüme sürecini yansıtmakla kalmıyor, aynı zamanda bu yeni finansal aracın karşılaştığı fırsatları ve zorlukları da ortaya koyuyor. Bu makale, USDC'nin üretim mekanizmasını, kârlılık modelini, rekabet avantajını ve Circle şirketinin mali durumunu ve yatırım değerini derinlemesine analiz edecektir. USDC'nin üretim mekanizması ve kâr modeli finansman güvence sistemi USDC, katı bir fon güvence mekanizması benimsemiştir. Yatırımcılar her 1 adet USDC satın aldıklarında, 1 USD rezerv olarak ödemek zorundadır. Yatırımcıların fon güvenliğini sağlamak için, USDC mülkiyet ve kontrol ayrılığı ilkesini uygulamaktadır. Hukuki açıdan, Circle, USDC rezervinin mülkiyetini elinde bulundurmakta ve bu varlıkları "güven trustı şeklinde" yönetmektedir. USDC sahipleri, token'ları aracılığıyla rezervin fiili kontrol hakkına sahiptir; Circle yalnızca kullanıcı talimatlarına göre rezervi kullanabilir. Kâğıt üzerinde, USDC rezervleri New York Mellon Bankası tarafından saklanmakta olup, fonların güvenliği ve bağımsızlığını sağlamak için ayrı bir hesapta tutulmaktadır. Yatırım yönetimi ise dünya çapında tanınan varlık yönetim şirketi BlackRock tarafından yürütülmektedir ve esas olarak yönetimindeki para piyasası fonlarına yatırım yapmaktadır. Temel yatırım aracı olarak ABD Hazine tahvilleri kullanılmakta ve faiz farkı ile gelir elde edilmektedir. Kâr modeli riskleri ve sınırlamaları USDC'nin kâr modeli nispeten istikrarlı olmasına rağmen, belirgin riskler ve sınırlamalar içermektedir. Öncelikle, rezerv gelirleri tamamen BlackRock'un para piyasası fonu tarafından belirlenmektedir (esas olarak kısa vadeli hazine bonolarına yatırım yapmaktadır), Circle bu gelir üzerinde aktif bir kontrol yetkisine sahip değildir. Gerçek performansa bakıldığında, Circle 2024 mali raporuna göre, USDC rezervlerinin faiz geliri 1.661 milyon dolar, USDC toplam arzı 60 milyar dolar, gerçek yıllık getiri oranı %2.77 iken, aynı dönemde ABD altı aylık hazine bonosu getirisi %4.2'dir. Bu veriler, BlackRock tarafından yönetilen para piyasası fonunun getirisinin doğrudan hazine bonolarına yapılan yatırımın getiri seviyesinin belirgin şekilde altında olduğunu göstermektedir; bunun başlıca nedenleri arasında para piyasası fonunun yönetim ücretleri, likidite yönetim gereksinimleri (bir miktar nakit bulundurulması gerektiği) ve portföyün risk dağılımı gereksinimleri gibi faktörler bulunmaktadır. İkincisi, rezerv geliri, devlet tahvili faiz oranlarındaki dalgalanmalara son derece duyarlıdır; faiz oranları yükseldiğinde kar artar, faiz oranları düştüğünde kar azalır. Bu pasiflik, Circle'ın kârlılığını makroekonomik ortam ve para politikası değişikliklerine son derece bağımlı hale getirir. Mevcut Fed faiz artırma döngüsü, Circle'a göreceli olarak iyi bir gelir ortamı sağlarken, bir kez faiz indirim döngüsüne girildiğinde, şirketin kârlılığı önemli bir baskı ile karşılaşacaktır. Daha da önemlisi, Circle, USDC'nin sağladığı tüm kazançları tek başına alamaz. Tarihsel işbirliği ilişkisi nedeniyle, Circle, USDC'nin yatırım gelirlerini Coinbase ile paylaşmak zorundadır. Belirli dağıtım mekanizması şudur: Coinbase platformundaki USDC gelirleri tamamen Coinbase'e aittir, platform dışındaki USDC gelirleri ise taraflar arasında %50-%50 oranında paylaşılmaktadır. Bu düzenleme, Circle'ın aslında USDC yatırım toplam gelirinin yalnızca %38.5'ini elde etmesine ve USDC'nin %61.5'lik gelirinin Coinbase'e ait olmasına neden olmaktadır (2024 mali verilerine dayanarak hesaplanmıştır). Pazar rekabeti ve kanal genişletme Coinbase'e olan bağımlılığı azaltmak için Circle, yeni dağıtım kanallarını aktif olarak araştırıyor. Şirket, Binance ile işbirliği yaparak 60.25 milyon dolar ödedi ve her ay işlem ödülleri aldı, karşılığında Binance'in desteğini aldı. Bu strateji önemli sonuçlar elde etti; Binance, küresel en büyük USDC işlem piyasası haline geldi ve toplam işlem hacminin %49'unu elinde bulundurarak Coinbase'in pazar payını başarıyla azalttı. Ancak, bu rekabet durumu yeni zorluklar da getirmiştir. Coinbase, Base ağı üzerinde USDC'yi temel ödeme aracı olarak belirlemiş, Stripe ile işbirliği yaparak Base ağı üzerindeki USDC'yi desteklemiş ve kullanıcıların Coinbase Advance versiyonundaki türev piyasasında USDC tutmalarına en fazla %12 kazanç sağlamıştır; bu da kendi piyasa konumunu ve dağıtım gelirlerini korumak içindir. USDC ile USDT arasındaki rekabet analizi Pazar payı karşılaştırması Stabilcoin pazarında, USDT hâlâ baskın bir konumda. 31 Mayıs 2025 itibarıyla, USDT'nin piyasa değeri 153 milyar USD'ye ulaşarak pazar payının %61,2'sini oluşturuyor; USDC'nin piyasa değeri ise 61 milyar USD olup pazar payı %24,4'tür. USDT'nin üretim hızı da sürekli olarak USDC'yi aşarak, piyasa içindeki güçlü konumunu göstermektedir. USDC'nin rekabet avantajı USDT'ye göre pazar payında geride kalmasına rağmen, USDC birçok açıdan önemli avantajlara sahiptir. Şeffaflık ve denetim avantajları: USDC, "%100 şeffaf temellendirme" modeliyle, rezerv varlıkları yalnızca nakit (%23) ve kısa vadeli ABD tahvilleri (%77) içermekte olup, Grant Thornton gibi kuruluşlar tarafından her ay denetlenmekte ve kamuya açık raporlar yayımlanmaktadır. 2024 yılının dördüncü çeyreğinde rezerv büyüklüğü 43 milyar dolara ulaşmaktadır. Bu şeffaflık, BlackRock, Goldman Sachs gibi kurumların USDC'yi sınır ötesi ödeme aracı olarak tercih etmesine neden olmaktadır; 2024 yılında kurumların elinde bulundurduğu oran %38'e ulaşmaktadır. Buna karşılık, USDT, rezerv şeffaflığı sorunları nedeniyle incelemeye tabi tutuldu ve 2017-2019 döneminde tartışmalara maruz kaldı, sonunda 41 milyon dolarla uzlaşmaya varıldı. USDT, 2024'ten sonra rezerv yapısını iyileştirmiş olmasına rağmen, "kendini kanıtlama" modeli hala yetersiz şeffaflık sorununu barındırmaktadır. Regülasyon uyumluluğu: USDC, New York BitLicense, Avrupa Birliği MiCA izni ve Japonya FSA sertifikasına sahiptir ve Japonya'da dolaşımına izin verilen ilk küresel stabilcoin olmuştur. ABD'deki "GENIUS Act" yasası kapsamında yer alarak, USDC'nın regülasyon çerçevesinde bir "sektör standardı" haline gelmesi beklenmekte ve 2024 yılında JPMorgan, Citi gibi bankaların ödeme ağlarına entegre olmasını başarıyla sağlaması öngörülmektedir. USDT, "gri alan" stratejisini benimsemektedir, şirketin merkezi Hong Kong'dadır ve Britanya Virjin Adaları'nda kayıtlıdır, operasyonları ise düzenleyici çerçeve açısından belirsiz bir alandadır. Avrupa Birliği'nin MiCA yasası USDT'yi uyumlu liste dışına bırakmıştır, bu da onun Avrupa Birliği pazarındaki payının 2024 başındaki %12'den %5'e büyük bir düşüş yaşamasına neden olmuştur. Yatırımcı güveni: 2023'teki Silikon Vadisi Bankası olayı sırasında, USDC kısa bir süreliğine 0,87 dolara düştü, ancak Circle ertesi gün rezerv kanıtını açıkladıktan sonra, fiyat 48 saat içinde 0,99 dolara yükseldi ve uyumlu modelinin piyasa onarım kapasitesini gösterdi. BlackRock, zincir üzerindeki fon ürünlerinde yalnızca USDC'yi teminat olarak kabul ediyor, bu da kurumsal güvenin bir göstergesi. Geleneksel finansın sızması: USDC, "Dijital Dolar Ödeme Geçidi" geliştirmek için SWIFT ile işbirliği yapıyor, 2024'te 150 uluslararası bankaya bağlanmayı hedefliyor, amacının şirketler arası sınır ötesi ödemelerin "blok zinciri versiyonu SWIFT" olması. Regülasyon politikalarının etkisi 2025 yılında ABD Stabilcoin Yenilik Rehberi ve Kuruluş Yasası (GENIUS Act) çıkışı, stabilcoin pazarının yapısını yeniden şekillendirebilir. Bu yasa, ABD'nin stabilcoin'ler için ilk federal düzenleyici çerçevesi olarak, USDC'nin gereksinimleri karşılayan tek küresel stabilcoin olmasını sağlayabilir ve daha fazla kurumu bunu varlık yönetim ürünlerine dahil etmeye çekebilir. USDT için, eğer bu yasa tasarısı stabilcoin发行方larının federal bir charter bankası olması gerektiğini öngörüyorsa, USDT'nin offshore kaydı nedeniyle ABD'de faaliyet göstermesi yasaklanabilir ve pazar payının %20 oranında kaybedilmesi beklenmektedir. Circle şirketi finansal analizi Kârlılık analizi Circle şirketinin mali durumu bazı çelişkili özellikler göstermektedir. Karlılık açısından, şirketin brüt kar marjı %24,00 ile, sektör medyanı %50,18'in oldukça altındadır (buradaki tüm “sektör” bankacılık sektörü ile PayPal, Visa, Stripe gibi finansal teknoloji şirketlerini ifade etmektedir). Bunun başlıca nedeni, gelirlerin BlackRock tarafından yönetilen para piyasası fonundan gelmesi, gelir oranının ABD Hazine bonosu faiz oranları ile sınırlı kalması, prim verme yeteneğinin olmaması ve kanal ücretleri ödemek zorunda olmalarıdır. Ancak, Circle'ın EBITDA kâr marjı %11.43 ile sektör medyanı %10.43'ün biraz üstünde, bu da şirketin operasyonel verimlilik açısından iyi bir performans sergilediğini gösteriyor. Daha dikkat çekici olanı, şirketin net kâr marjının %9.09'a ulaşması ve bu oranın sektör medyanı %3.57'nin çok üzerinde olması, işletmenin operasyonel maliyet yönetimindeki etkinliğini yansıtıyor. Varlık kullanım oranı düşük Circle, varlık verimliliği açısından zayıf bir performans sergiliyor. Şirketin varlık devir hızı yalnızca 0.05 kat, sektör medyanı olan 0.59 katın çok altında ve bu da her 1 dolar varlığın yalnızca 0.05 dolar gelir üretebildiği anlamına geliyor. Toplam varlık getiri oranı (ROA) %0.28, bu da sektör medyanı olan %2.05'in çok altında. Bu durumun temel nedeni, Circle'ın büyük miktarda parayı hazine bonolarına yatırmasıdır; bu yatırımların getirisi stabil olmasına rağmen, getiri oranı düşük olduğu için varlıkların kullanım verimliliği yüksek değildir. Ancak Circle daha fazla fon çekmeyi başarırsa, sağladığı toplam kâr oldukça dikkate değerdir. Nakit akış durumu Circle, nakit akış yönetiminde mükemmel bir performans sergiliyor, işletme faaliyetlerinden elde edilen nakit akışı 324 milyon USD'ye ulaştı ve sektör medyanı 113.92 milyon USD'nin çok üzerinde. Bu, esasen stabilcoin işinin düzenleyici gerekliliklerinden kaynaklanıyor; şirketin yüksek nakit rezervi tutması gerekiyor. Büyüme Beklentileri ve Endişeler Circle'ın gelir artışı güçlü bir performans sergiliyor ve büyüme oranı %15.57 ile sektör medyanı %5.95'in 2.6 katı. Ancak, şirketin kar artışında belirgin bir kötüleşme yaşandı. EBITDA büyümesi -%31.75, EBIT büyümesi -%32.57 ve hisse başına kâr büyümesi -%61.90 olarak gerçekleşti; bu durum "gelir artışı ama kar artışı yok" şeklinde bir tablo oluşturdu. Bu durum, şirketin genişleme sürecinde maliyetlerin önemli ölçüde artmasından kaynaklanmaktadır. Dağıtım ve işlem maliyetleri bir önceki aya göre %71,3 artmış, pazarlama harcamaları 3,9 milyon USD'ye ulaşmış ve şirketin maaş harcamaları yıllık %23,7 artmıştır. Değerleme analizi ve yatırım görüşü Mevcut değerleme seviyesi

Circle'ın fiyat/ kazanç oranı, fiyat/ satış oranı, fiyat/ nakit akışı oranı ve fiyat/ defter değeri oranı sektör medyanının üzerinde, bu da yatırımcıların şirketin gelecekteki işletme performansı konusunda son derece yüksek beklentilere sahip olduğunu göstermektedir. Bu yüksek beklentileri desteklemek için, Circle'ın mevcut yüksek değerlemeyi sindirmek amacıyla kârlılık, satışlar ve serbest nakit akışında güçlü bir büyüme sağlaması gerekmektedir. Dikkate değer olan, Circle şirketinin gelecekteki büyüme itici gücünün büyük ölçüde ürün çeşitlendirme stratejisinden kaynaklanabileceği, özellikle EURC Euro stabil coinin Avrupa pazarında hızlı bir şekilde genişlemesi ve RWA tokenizasyon ürünü USYC'nin fiziksel varlıkların dijitalleşmesi alanındaki atılımlarıdır. Hisse senedi yapısı analizi Circle'ın hisse yapısı sağlıklı değil. Kurumsal yatırımcıların payı yalnızca %10, buna karşılık Coinbase'in kurumsal yatırımcıları %30 paya sahip. Şirketin üst düzey yöneticilerinin hisse oranı %7.4, bu oran düşük. Bireysel yatırımcılar ve diğer yatırımcılar %37 paya sahip, bu da kurumsal ve üst düzey yöneticilerin payından daha fazla. JPMorgan, Citi ve Goldman Sachs'ın verdiği IPO fiyat aralığı 27-28 dolar, bu da kurumların Circle'a duyduğu güvenin yetersiz olduğunu gösteriyor. Yatırım mantığı analizi Yükseliş mantığı: Stablecoin, geleneksel fiat para birimi ticaret sisteminin doğasında var olan sorunlarını çözmektedir. Pazar genişleme aşamasındadır; USDC, stabilcoin pazarında önemli bir uyum öncüsü avantajına sahiptir ve giderek Coinbase'e olan dağıtım bağımlılığını azaltmaktadır. Gelecekte daha büyük bir yatırım payı elde edebilir. GENIUS Yasası, ana rakip USDT'yi ABD pazarından çıkmaya zorlayabilir. Açık pozisyon mantığı: Değerleme ile temel göstergeler arasında uyumsuzluk, karların sürekli düşmesi ve yüksek değerleme arasında belirgin bir çelişki oluşturuyor. Varlık getiri oranı düşük, uzun vadeli değer artışını desteklemek zor. USDC yatırım gelirlerinin %60'ından fazlası Coinbase'e ait, Circle tam getiriyi elde edemiyor (2024 mali verileri). Kurumsal yatırımcıların hisse oranı çok düşük, hisse yapısı sağlıksız. Sonuç ve Beklentiler Circle şirketi "yüksek piyasa beklentisi, hızlı büyüme, yüksek değerleme" özelliklerini sergiliyor. Bir yandan, şirketin hisse fiyatı IPO'dan bu yana %540'tan fazla artış gösterdi ve bu durum, piyasanın düzenleyici uyum, pazar payı genişlemesi gibi konulardaki avantajlarını tanıdığını yansıtıyor. USDC, en yüksek şeffaflığa sahip stabil coin olarak kurumsal yatırımcılar arasında yüksek bir üne sahiptir ve bu, şirketin sağlam bir rekabet temeli oluşturmasına yardımcı olmaktadır. Öte yandan, şirket kar elde etme kapasitesinin sınırlı olması, varlık kullanım oranının düşük olması ve yüksek değerlemenin sindirilmesi gibi zorluklarla karşı karşıyadır. Kısa vadede, Circle'ın hisse fiyatındaki büyük artış piyasanın iyimser beklentilerini yeterince yansıtmıştır; yatırımcıların değerleme ile temel unsurlar arasındaki uyuma dikkat etmeleri gerekmektedir. Uzun vadede, Circle'ın ürün çeşitliliği ile atılım gerçekleştirip gerçekleştiremeyeceği kritik olacaktır. EURC euro stabilcoin'in Avrupa pazarındaki genişlemesi, RWA tokenizasyon ürünü USYC'nin yenilikçi uygulamaları ve Coinbase'den elde edilen gelir payına olan bağımlılığın kademeli olarak azaltılması, şirketin yeni büyüme dinamikleri sağlaması beklenmektedir. GENIUS Act gibi düzenleyici politikaların ilerlemesi ve stabilcoin pazarının devam eden gelişimi ile birlikte, USDC'nin uyumlu öncelik avantajı daha büyük bir pazar payı ve kârlılığa dönüşebilir. Yatırımcıların Circle’ı değerlendirirken, yenilikçi potansiyeli ile mevcut değerleme seviyesini dengelemeleri ve şirketin çeşitlendirme stratejileri ve operasyonel verimlilik artışı ile piyasanın verdiği yüksek beklentinin makul olduğunu kanıtlayıp kanıtlayamayacağına odaklanmaları gerekiyor.

View Original
This page may contain third-party content, which is provided for information purposes only (not representations/warranties) and should not be considered as an endorsement of its views by Gate, nor as financial or professional advice. See Disclaimer for details.
  • Reward
  • Comment
  • Share
Comment
0/400
No comments
  • Pin
Trade Crypto Anywhere Anytime
qrCode
Scan to download Gate app
Community
  • 简体中文
  • English
  • Tiếng Việt
  • 繁體中文
  • Español
  • Русский
  • Français (Afrique)
  • Português (Portugal)
  • Bahasa Indonesia
  • 日本語
  • بالعربية
  • Українська
  • Português (Brasil)