У цій статті буде розглянуто основи Безстрокових ф'ючерсів, охоплюючи різні аспекти, від базового виконання (ланцюга) до книги замовлень / встановлення цін, Оракул-машини, ліквідації, зборів тощо.
Слова: Діоген Касарес
Укладач: AididiaoJP, Foresight News
З моменту запуску dYdX та GMX відповідно у квітні 2020 року та 2021 року, використання платформ DeFi похідних зросло в експоненційному темпі, сьогодні HyperLiquid вже становить виклик централізованим біржам за обсягом торгівлі та обсягом непогашених контрактів. Незважаючи на те, що HyperLiquid була заснована пізніше, її загальна заблокована вартість (TVL) зросла в 100 разів. Наразі загальна TVL похідних платформ та нових ринків прогнозів становить 5,37 мільярда доларів, а денний обсяг торгівлі досягає кількох сотень мільярдів.
Однак глибокий аналіз мікроструктури ринку DeFi є відносно бідним, наприклад, механізми постачання ліквідності типу GLP та DMM і принципи їхньої синергії з Безстроковими ф'ючерсами, різниця між DCLOB та (X)LP/«маркет-мейкер» моделями бірж, різні вимоги до маржі та питання взаємодії. Існуючі звіти в основному написані не трейдерами або не інженерами і їхній зміст є поверхневим.
Ця стаття охопить основи Безстрокових ф'ючерсів, включаючи всі аспекти, від базового виконання (ланцюг) до книги замовлень / виявлення цін, Оракул-машина, ліквідації, витрат тощо. На завершення, ми обговоримо різницю між сучасною інфраструктурою DEX та TradFi.
Що таке Безстрокові ф'ючерси?
Безстрокові ф'ючерси дозволяють трейдерам розширювати свою позицію за рахунок кредитного плеча. Це означає, що коли ціна BTC зростає на 10%, користувач може отримати прибуток у 30% або навіть більше, але якщо ціна знижується на 10%, збитки також будуть пропорційно збільшені. Наприклад, при кредитному плечі 3x, прибуток і збитки будуть збільшені втричі.
!
Зокрема, безстрокові контракти – це похідні ф'ючерсні контракти, які не мають фіксованої дати закінчення терміну дії. На відміну від більшості ф'ючерсів у стилі США, які розраховуються на щомісячній основі та вимагають фізичної поставки (наприклад, сира нафта), безстрокові контракти підтримують прив'язку ціни за допомогою механізму ставки фінансування. На основі премії та дисконту ціни безстрокового контракту до базового активу механізм визначає, чи потрібно довгій або короткій позиції виплачувати відсотки (розраховані за умовною вартістю, тобто основною сумою * кредитного плеча). Коли ціна контракту вища за базову, коротка позиція отримає ставку фінансування і навпаки. Статична ставка фінансування за такими контрактами зазвичай зберігається на рівні близько 10,9% річних. Такі протоколи, як @ethena_labs та @ResolvLabs використовуватимуть цей механізм для торгівлі на основі: застава базового активу під час його шорту на безстроковому ринку, тим самим отримуючи дельта-нейтральну прибутковість.
!
（Ілюстрація Delta нейтральної торгівлі Ethena）Нейтральні трейдери Delta та маркет-мейкери є основними постачальниками ліквідності на безстроковому ринку
Механізм торгівлі та забезпечення
Безстрокові ф'ючерси торгівля в основному використовує стейблкоїни як заставу. Хоча активи, такі як BTC та ETH, також можуть використовуватися як маржа, проте різні платформи мають суттєві відмінності в стандартах управління спот-крос-маржею (особливо в DeFi), і для більшості трейдерів тарифи на такі застави зазвичай вищі, ніж при прямому використанні стейблкоїнів. У подальшому розділі "Підтримуюча маржа та ліквідація" буде детально розглянуто.
Хоча безстрокові ф'ючерси можуть збільшити прибуток, високий важіль також може призвести до ліквідації. Як один з найбільш прибуткових фінансових продуктів у крипто-сфері, конкуренція безстрокових ф'ючерсів у DeFi стає дедалі жорсткішою.
!
Логіка класифікації DeFi Безстрокових ф'ючерсів
Основний конфлікт DeFi безстрокових угод зосереджений на трьох основних функціях: отримання ліквідності, ефективність виконання та їх взаємозв'язок із затримками. Взяти, наприклад, @avantisfi, система торгівлі з низькою затримкою може негативно вплинути на ліквідний пул, оскільки всі угоди в цій угоді грають проти ліквідного пулу самої угоди. Якщо ціноутворення відхиляється, швидко реагуючі професійні трейдери можуть за допомогою "токсичного порядку" підривати прибуток угоди.
Перехід від B-Booking (угода, що об'єднує всі交易) до A-Booking (побудова ринку) моделі, хоча й може усунути системні ризики ліквідності, не може гарантувати постачання ліквідності. HLP HyperLiquid зазнав такої трансформації: спочатку обробляв усі交易, а з ростом обсягу交易 поступово залучав маркет-мейкерів для оптимізації ціноутворення.
Теоретично, оффчейн книга замовлень може забезпечити більш ефективну та дешеву торгівлю, але якщо валідатор або сортувальник здійснять шахрайство під час обробки потоку замовлень, це все ще може призвести до невдачі виконання. Ці проблеми можуть бути вирішені, але жодне з рішень не є ідеальним і вимагатиме ресурсів.
Проблема холодного запуску ліквідності
!
Учасники на торговому ринку
По-перше, кожне замовлення відрізняється за очікуваним прибутком та ризиком. Трейдери хочуть зробити напрямкові ставки на базовий актив або на ймовірність певної події на ринку прогнозів. Маркери хочуть заробити, завершуючи цикл купівлі-продажу, стягуючи комісії та управляючи позиціями (тобто відкритими ставками на різні активи в певний момент часу). Кредитори хочуть надавати важелі на спотовому ринку, при цьому нести мінімальний ризик, тобто мати пріоритет у погашенні в капітальній структурі.
!
Виходячи з диверсифікованої схильності до ризику, її приблизно розглядають як три різні рівні учасників, кожен з яких має різне співвідношення ризику та винагороди. Трейдер може отримати прибуток понад 3000% при спрямованій ставці, але також можливий програш всієї позиції. Великі маркет-мейкери (при правильному хеджуванні) можуть розраховувати на щорічну прибутковість приблизно двозначними цифрами в доларах США, але все одно можуть втратити гроші, якщо управління ризиками не виконується належним чином. Кредитори в криптопросторі (очікують більш високу ставку прибутковості, ніж казначейські облігації США (в даний час близько 5,3%), близькі до ставок за сміттєвими облігаціями (близько 7-8%). Це плече буде надано трейдерам або маркет-мейкерам для підтримки їхньої діяльності.
!
У випадку коливань цін та ліквідації, кредитори мають пріоритет перед маркет-мейкерами та трейдерами, позиції яких будуть ліквідовані.
Справжня роль маркет-мейкерів: створення ліквідності vs отримання ліквідності
Маркет-мейкери не отримують прибуток через «ставки проти роздрібних трейдерів». Їхня основна модель прибутку полягає у завершенні замкнутого циклу купівлі-продажу: наприклад, купуючи актив X за 9 доларів і продаючи його за 10 доларів, отримуючи прибуток від незначної цінової різниці та квантової торгівлі. Маркет-мейкери повинні динамічно керувати ризиком позицій, і якщо хеджування зазнає невдачі, вони можуть понести нездійснені збитки через знецінення активів.
!
Для стимулювання ліквідності біржі зазвичай використовують модель тарифів «Лімітні ордери - Виконання ордерів», стягуючи плату з постачальників ліквідності для компенсації маркет-мейкерів.
Трейдери в основному потребують і використовують маркет-мейкерів, зазвичай трейдери виконують замовлення, встановлені маркет-мейкерами. На відміну від маркет-мейкерів, трейдери в основному роблять прямі ставки на підвищення або зниження цін на активи і сподіваються на наявність ліквідності для відкриття позицій, з можливістю використання важелів для збільшення прибутку, коли угода правильна.
Наприклад, якщо трейдер впевнений, що BTC зросте на 30%, а зниження не перевищить 10%, тоді використання Безстрокових ф'ючерсів з 5-кратним важелем може принести 150% прибутку (мінус витрати / ставка фінансування), тоді як спотова торгівля зможе принести лише 30%. Єдина різниця в тому, що якщо трейдер помилиться, він зіткнеться з ризиком ліквідації.
DEX як ринкова платформа стикається з класичною проблемою «курка та яйця»: важко залучити трейдерів без ліквідності маркет-мейкерів, а без обсягу торгів маркет-мейкери не бажають заходити. Зазвичай існує два рішення:
Модель ліквідного пулу: як Ostium, ранній HyperLiquid HLP, GMX та інші, де протокол сам виступає контрагентом. Але в довгостроковій перспективі це призведе до нульової гри — прибуток (X)LP неминуче буде походити з збитків трейдерів.
Угода маркет-мейкерів: як dYdX та Aevo, що використовують високовитратні та розмивальні угоди. Як тільки стимулювання завершується, ліквідність може різко зменшитися (наприклад, після припинення підтримки маркет-мейкерів dYdX V3 спред різко розширюється).
Два основних способи вирішення проблеми «Що було спочатку: курка чи яйце» спочатку вирішують проблему ліквідності. Один із способів вирішує по суті корисливу ліквідність ринку, а інший ефективно залучає користувачів і встановлює обернену кореляцію між прибутками та збитками користувачів і ліквідних постачальників (див. малюнки 1 і 2). Обидві моделі ще не мають повністю незалежних прикладів від початкових моделей.
Рисунок 1, HLP прибуток і збиток:
!
Рисунок 2, Чистий прибуток та збиток трейдерів HyperLiquid:
!
Схема 3, комбінаційна схема:
!
Безстрокові ф'ючерси та спотові контракти: суттєві відмінності
Торгівля спотами може вільно циркулювати після розрахунку, але безстрокові ф'ючерси по суті є тривалістю зобов'язань. Стандарти клірингу, вимоги до маржі, механізми формування цін тощо в різних біржах суттєво різняться, і процес клірингу загалом є інтерналізованим, що кардинально відрізняється від традиційних ринків деривативів.
У традиційних фінансах, відповідність замовленням і кліринг розділені: біржа відповідає за угоди, а центральний контрагент (наприклад, DTCC) керує станом позицій. В той же час, платформи похідних фінансових інструментів DeFi зазвичай об'єднують обидва елементи, формуючи нестандартні контракти, що перешкоджає розвитку інтероперабельності.
Порівняння механізмів виявлення цін
Виявлення цін - це процес, за допомогою якого учасники ринку і біржові механізми визначають ціни. Різні біржі мають дуже різні способи управління ордерами, що може вплинути на виявлення ціни та подальшу ліквідацію. Деякі біржі працюють через систему «пулу ліквідності», де LP вносять активи в пул для ставок проти трейдерів.
order book бірлік және AMM трейдердің тапсырыстарын сәйкестендіру деңгейіне ұқсас, Безстрокові ф'ючерси бағасының анықталатын орны, сонымен қатар сатып алушылар мен сатушылардың «келісетін» бағасы. Тапсырыс кітапшасы пайдаланушылар, маркет-мейкерлер мен клирингтік қозғалтқыштар үнемі орнататын шектеулі тапсырыстармен «құралады», бағалар жалпы сұраныс бойынша анықталады.
!
AMM є автоматизованим, тому ціна визначається відповідно до його цінової моделі, незважаючи на те, що все більше основних систем, які отримують ліквідність з систем, що базуються на AMM, дозволяють формувати книгу замовлень навколо ціноутворення AMM.
Різниця в способі та середовищі обробки замовлень на книг замовлень є дуже великою:
Ордерна книга (CLOB): ціна формується внаслідок постійної гри на купівлю та продаж за обмеженими цінами, як у випадку з позабіржовою ордерною книгою dYdX V4, що дозволяє уникнути витрат на Gas, проте валідатори можуть маніпулювати порядком блоків.
Автоматизований маркет-мейкер (AMM): як GLP від GMX, що ціноутворюється за заданою кривою, його прибуток повністю походить від збитків трейдерів (через комісії або ліквідацію). HyperLiquid інноваційно поєднує обидва: дозволяє існування лімітних ордерів разом з пропозиціями AMM, а алгоритм динамічно коригує спред.
Приклади відповідних проектів:
!
CLOB Безстрокові ф'ючерси торгівля приклад
!
Припустимо, Аліса хоче відкрити лонг BTC з 1 000 USDC з кредитним плечем 10x або умовним розміром позиції в 10 000 доларів. Боб відкрив лонг BTC, а Аліса заплатила 5 базисних пунктів (0,05%) комісії тейкера/платформи, щоб увійти на ринок за ціною 50 000 USDC / 1 BTC. Зверніть увагу, що це не включає бід-аск спред, оскільки це ціноутворення не є фактичним збитком. Якщо припустити, що Alice використовує кредитне плече 10x, їй фактично доведеться заплатити 50 базисних пунктів (0,5%) за прослизання (0,05 x 10). Це дорівнює 5 доларам, тому зараз ефективна маржа Аліси становить 995 доларів. Інтуїтивно, якщо ціна впаде на 10%, Аліса буде ліквідована; Якщо ціна підніметься на 10%, Аліса отримає 100% виграш у розмірі $995 (10% * 10). Однак насправді Алісу ліквідують, коли ціна впаде приблизно на 7-8%. Це пов'язано з тим, що ліквідаційний шар повинен гарантувати, що Аліса може повернути гроші Боба в будь-який момент, інакше позиція буде неплатоспроможною, і Боб не зможе заробити гроші, незважаючи на торгівлю та ризик. Якщо механізм ліквідації станеться ліквідувати Алісу, коли її позиція впаде на 10%, він, швидше за все, не зможе окупити повну вартість позиції, тому Боб все ще може заробити. І навпаки, біржа має підтримуючу маржу, яка варіюється від біржі до самої біржі, але зазвичай є комбінацією базової маржі основної суми (наприклад, 2%) та іншого множника, заснованого на кредитному плечі, зазвичай у прогресивній шкалі, щоб запобігти безнадійній заборгованості від позицій з високим кредитним плечем.
У цій системі Боб і Аліса знаходять один одного через CLOB, який просто співвідносить користувачів, готових купувати або продавати певний актив. У цьому випадку Боб і Аліса можуть розміщувати замовлення без сплати комісії за транзакції, що свідчить про те, що це замовлення було зроблено через позамасштабну книгу замовлень, як це працює в IntentX і DyDx. Якщо Боб і Аліса потребують налаштування замовлення на ланцюзі, їм також потрібно сплатити Gas-кошти і змагатися за простір блоку.
Тут замовлення Боба та Аліси були виконані, навіть якщо вони не знають одне одного, вони зобов'язані один перед одним. Щоб виконати ці зобов'язання та уникнути проблем з боргами / здоров'ям системи, у рівні ліквідації встановлено підтримку маржі та процедури ліквідації.
Еволюція механізму ліквідації
Коли маржа рахунку падає нижче порогу підтримки, двигун ліквідації закриває позиції за зниженою ціною. Різні платформи обробляють це по-різному:
Модель dYdX: ліквідовані позиції потрапляють у публічну книгу замовлень, з максимальною конкуренцією для максимізації коефіцієнта відшкодування.
Модель GLP/HLP: Сторони угоди отримують зафіксовану знижку, жертвуючи ефективністю заради лояльної ліквідності.
У крайніх випадках, коли фонд страхування є недостатнім, може бути задіяна соціалізація збитків, а прибуткові позиції примусово зменшуються для покриття системного дефіциту. Незважаючи на те, що така практика поступово замінюється капітальними резервами, платформи DeFi все ще стикаються з викликами через перекриття ліквіднісних стимулів та фонду страхування.
Складність крос-маржинальної системи
Крос-маржу можна умовно розділити на безстрокову крос-маржу та спотову крос-маржу. Безстрокова крос-маржа означає, що нереалізовані прибутки та збитки (PnL) різних позицій можуть бути компенсовані одна проти одної. Наприклад, якщо загальний депозит становить $1000 і одна з позицій втрачає $1100, а інша отримує прибуток у розмірі $1200, ці дві позиції можуть анулювати одна одну, і ви не будете ліквідовані (за умови, що ваша підтримуюча маржа безпечна). Безстрокова крос-маржа широко впроваджена та використовується безстроковими платформами. Єдиним важливим фактором є коригування на основі ліквідності, щоб уникнути подібної атаки DyDx Yearn Маніпулювання ціною токена дозволило б маніпулятивному трейдеру зняти заставу, а потім продати спот назад до нуля, що спричинить збитки у разі корекції ціни марки та вдарить по страховому фонду платформи.
Другий тип крос-маржі – це спотова крос-маржа. Біржа дозволяє розраховуватися за позиціями на маржі, але не на інших активах. Найяскравішим прикладом цього є Етена. Ethena використовує BTC та ETH/LSD як заставу для шорт BTC/ETH, фактично створюючи USDe з цих негативно корельованих позицій, що дуже вигідно для біржі. Якщо хтось здійснює шорт на 1 BTC і має 1 BTC як заставу, то безстроковий контракт повинен бути депегований приблизно на 90% або більше, щоб потенційно отримати безнадійні борги в результаті цієї транзакції. У той же час, для проведення крос-маржинальних операцій за безстроковими контрактними позиціями відносно складно використовувати спотові активи, які відрізняються від погашених, оскільки теоретично негативно корельовані позиції (які вимагають виплати коштів) ліквідувати непросто, а при великій кількості виведень погашених активів теоретично це може позначитися на здоров'ї біржі. Більшість бірж використовують єдиний торговий рахунок для вирішення цієї проблеми для великих рахунків, дозволяючи вносити неприбуткові активи, а потім функціонально позичати більшість із них, заробляючи гроші не тільки за рахунок існуючих торгових комісій, але й за рахунок плаваючих активів, хоча більші установи та трейдери можуть мати можливість вносити прибуткові активи як заставу.
У DeFi проблема спотової крос-маржі в основному вирішується за допомогою моделі UTA (позиції компенсують одна одну) або моделі кредитування. Модель кредитування функціонально простіша, оскільки дозволяє відокремлювати позиції запозичень від маржі безстрокового контракту, а функціонально лише створює систему кредитування, яка тісно інтегрована з автономним двигуном ризику, а не безпосередньо інтегрована. Наприклад, у цій системі ви можете надати 1 BTC як заставу для шорту BTC, а потім позичити USDC як маржу для шорту. Система обміну має USDC для задоволення попиту, але така система є капітально неефективною для трейдерів, особливо для таких трейдерів, як Ethena, які намагаються торгувати Delta нейтрально, оскільки сума позики знизить ставку фінансування для коротких продажів Ethena.
Безстрокова крос-маржа: дозволяє компенсувати прибутки та збитки від різних позицій (наприклад, зі 1000 доларів депозиту, 1100 доларів збитків можуть бути збалансовані з 1200 доларів прибутку).
Спотовий крос-застава: якщо Ethena використовує BTC/ETH як заставу для короткої позиції за подібними активами, потрібно врахувати ризик виведення розрахункових активів (таких як USDC).
Поточний ринок опціонів DeFi відстає через високі вимоги до маржі та брак функцій крос-застави, платформи CeFi, такі як Deribit, все ще домінують у цій сфері.
Наразі, на відміну від централізованих бірж, підтримка кредитування крос-маржі в стилі UTA-типу не так велика. І це незважаючи на те, що кредитні позиції USDe/sUSDe (які по суті є закулісними операціями) підкріплені нейтральною торгівлею Delta. CME та Deribit працюють з використанням матриці ризиків, тоді як протоколи DeFi мають відносно статичні та нединамічні вимоги до маржі. Це означає, що опціони повинні бути покриті повністю, а більшість основних короткострокових опціонів можуть бути покриті лише на 50% від умовної вартості в 99% випадків. Якщо ви трейдер у DyDx або HyperLiquid і отримали понад 80% річного прибутку на основі стратегії нейтрального фінансування Delta, ви не зможете продовжити цю стратегію, беручи кредит під відсоткову ставку 10-20%, навіть якщо ви займаєте позицію з негативною кореляцією та повністю хеджовані. Кліринговий шар біржі повинен буде адаптуватися до цих питань, якщо він хоче залишатися конкурентоспроможним.
Модель крос-позики Aevo
У моделі Aevo є централізований учасник, який продає ваші застави, щоб сплатити прибутки і збитки та витрати на фінансування в USDC. Така ситуація виникає, коли на біржі виникають вимоги щодо здоров'я ризику або коли позиції ліквідуються. Ця система є більш ефективною, оскільки вона все ще розраховується в USDC, але дозволяє позиціям, заставленим в інших валютах, бути «обліковими» в USDC в системі. Коли потрібно сплатити витрати на фінансування та прибутки і збитки, ці позиції продаються для виконання зобов'язань у USDC. Це переносить відповідальність за ці позиції на систему ліквідації Aevo.
Модель застави Drift
Кредитний продукт Drift забезпечує функцію перехресного забезпечення з кількома активами на біржі безстрокових контрактів. Усі транзакції за безстроковими контрактами розраховуються в USDC на Drift. Щоразу, коли актив, відмінний від SUDC, використовується як застава для транзакції, USDC автоматично запозичується до завершення транзакції. Крім того, користувачі можуть позичати та позичати активи на Drift залежно від їхніх конкретних випадків використання, як і з іншими протоколами кредитування. Вкладники (кредитори) можуть отримувати дохід на своїх активах. Модель Drift дозволяє позичати USDC під заставу Solana та інших активів (залежно від LTV), при цьому відсоткова ставка визначається моделлю відсоткової ставки. Подібно до Aave. Оскільки всі транзакції, як і раніше, розраховуються в USDC, це призводить до більш глибокої ліквідності та полегшення розрахунків. Але це фактично означає, що є два потенційні боржники: спотовий кредитор і платформа, і існує внутрішній конфлікт інтересів.
Глибоке обговорення механізму GLP
!
Незважаючи на те, що модель GLP стала поширеною в крипто деривативних протоколах, механізм, що стоїть за GLP, не був повністю зрозумілий ні GMX, ні більшістю учасників ринку.
На відміну від більшості бірж, де рівні ліквідації розташовані між користувачами, у моделі GLP ліквідаційні рівні та забезпечення ліквідності управляються біржею через GLP. GLP по суті є капітальним пулом, схожим на AMM. На відміну від торгівлі, де трейдери заповнюють угоди, а спред встановлюється маркет-мейкерами, угоди заповнюються GLP, а слип і більшість зборів належать GLP, а не маркет-мейкерам, як у моделі маркет-мейкерів.
!
Трейдери на GMX зобов'язані сплачувати комісію за запозичення на додаток до звичайних комісій. Це означає, що за моделлю (X)LP користувачі можуть бути змушені платити комісію як за довгі, так і за короткі позиції, тоді як у періоди високої волатильності трейдери можуть отримувати ставку фінансування в розмірі 7% від капіталу, тоді як шорти можуть платити 14% від капіталу, при цьому зазвичай ставка фінансування відносно стабільна, тобто якщо ви відкриваєте лонг позицію і ставка фінансування позитивна, то платите X%, а якщо негативна, ви отримуєте X%. Це дозволяє протоколу заробляти спред між платними трейдерами та трейдерами, тоді як GLP не зобов'язаний платити такі комісії за запозичення, що дає йому фундаментальну перевагу з точки зору довгострокового надання ліквідності.
GLP та GMX серйозно експлуатуються через відсутність належного управління ризиками. Нечесні трейдери, такі як Аві Айзенберг, маніпулюють спотовими цінами активів, такими як Avax, щоб змінити vAMM на GMX, таким чином отримуючи величезний прибуток за рахунок GLP та його депонентів.
Визначення ціни - CLOB та AMM
Виявлення ціни використовується для опису процесу встановлення ціни на актив, а аукціони є прикладом виявлення ціни. На аукціоні остаточна ціна відображає готовність групи купувати за заданою ціною за задану кількість. Наприклад, якщо є п'ять клієнтів і три товари, два з яких вони хочуть купити тричі за 4 долари, два – за 5 доларів і один – за 6 доларів, остаточні ціни на три товари становлять 6 доларів, 5 доларів і 5 доларів відповідно. Це інтуїтивно зрозуміло. Те ж саме стосується і книг замовлень, просто вони постійно змінюються і кінця цьому не видно. Люди постійно отримують інформацію про ціну, яку вони готові заплатити за актив, і про прибуток, який вони готові отримати за відмову від цього активу. Маркет-мейкери розміщують ордери на покупку за низькими цінами та продають за високими цінами, сподіваючись заробити різницю в ціні за рахунок купівлі та продажу користувача. У цій моделі маркет-мейкери та трейдери відповідають за виявлення ціни, що є процесом формування ціни.
Автоматизовані маркет-мейкери (AMM) замінити цю систему, створивши цінові криві. На відміну від минулого, коли всі заявляли, що готові купувати за якою ціною, замовлення на АММ функціонально є «пакетними», і ліквідність також «партія». Існує два основних режими АММ: динамічні АММ і нединамічні АММ. Нединамічні АММ часто використовуються для визначення ціни. Мемкоїн в основному запускається у вигляді нединамічних цінових AMM, які зазвичай слідують кривій ціноутворення X * Y = K, яка використовує співвідношення двох токенів у стандартному AMM для визначення ціни та кількість токенів для визначення глибини.
!
Динамічний AMM підходить для активів з високою кореляцією. Наприклад, Curve AMM або Uniswap V3 AMM, де Curve встановлює ціну, а Uniswap V3 дозволяє постачальникам ліквідності обирати свою ціну.
Хоча люди мають широке розуміння використання AMM на спотовому ринку, їхнє розуміння використання AMM на ринку деривативів є не таким глибоким.
Хоча на макрорівні люди розуміють, що такі системи, як GLP від GMX, забезпечують ліквідність трейдерам на платформі, вони можуть не розуміти, що єдиний спосіб для GLP заробити гроші – це на пряму шкоду користувачам, або через комісію, або в першу чергу через ліквідацію. Незважаючи на це ігрове середовище з нульовою сумою, AMM можуть забезпечити надзвичайно глибоку ліквідність у сфері криптовалютних деривативів, особливо для проєктів, що розвиваються. HyperLiquid є цікавим і очевидним прикладом успішного злиття цих двох систем визначення ціни. Користувачі все ще можуть розміщувати лімітні ордери в книзі ордерів, але це також автоматизований маркет-мейкер, який може розміщувати ордери на покупку (купівлю) і продаж (продаж) в одній книзі ордерів, зазвичай вибираючи іншу сторону ордера в книзі ордерів. Ця автоматизована система дуже динамічна і управляється колишніми високочастотними трейдерами
і стягує всі збори за ліквідацію та платформи. Його функція також еквівалентна страховому фонду платформи. Хоча HLP є типом AMM, він відрізняється від «динамічних» і нединамічних AMM. Це автоматизована модель, яка може (приблизно) коригуватися відповідно до коливань ринку, коригуючи спред на основі волатильності інших ринків, використовуючи дані з інших ринків для впливу на рішення про маркет-мейкінг тощо. Це новий тип AMM, який, завдяки своєму успіху на HyperLiquid та закритій природі, виділяється серед аналогічних продуктів.
Порівняння DeFi та традиційної ринкової структури
Традиційні фінанси за 126 років розвитку сформували високоспеціалізований рівень: роздрібні платформи (такі як Robinhood) → маркетмейкери → біржі (такі як CME) → клірингові установи (такі як DTCC). У той же час DeFi протоколи часто намагаються охопити кілька рівнів одночасно, що також є причиною неефективності.
Але DeFi має дві основні переваги:
Первинність: здатність швидко запускати деривативи криптоактивів.
Безліцензійність: надання доступу для регульованих територій (таких як США, Бразилія) та створення справедливого розрахункового шару через кордони.
З посиленням безпеки інфраструктури за допомогою таких технологій, як повторне заставлення, DeFi має потенціал стати остаточною розрахунковою мережею для світових деривативів.
Контент має виключно довідковий характер і не є запрошенням до участі або пропозицією. Інвестиційні, податкові чи юридичні консультації не надаються. Перегляньте Відмову від відповідальності , щоб дізнатися більше про ризики.
Щодо Децентралізованих фінансів похідних, все, що вам потрібно знати
Слова: Діоген Касарес
Укладач: AididiaoJP, Foresight News
З моменту запуску dYdX та GMX відповідно у квітні 2020 року та 2021 року, використання платформ DeFi похідних зросло в експоненційному темпі, сьогодні HyperLiquid вже становить виклик централізованим біржам за обсягом торгівлі та обсягом непогашених контрактів. Незважаючи на те, що HyperLiquid була заснована пізніше, її загальна заблокована вартість (TVL) зросла в 100 разів. Наразі загальна TVL похідних платформ та нових ринків прогнозів становить 5,37 мільярда доларів, а денний обсяг торгівлі досягає кількох сотень мільярдів.
Однак глибокий аналіз мікроструктури ринку DeFi є відносно бідним, наприклад, механізми постачання ліквідності типу GLP та DMM і принципи їхньої синергії з Безстроковими ф'ючерсами, різниця між DCLOB та (X)LP/«маркет-мейкер» моделями бірж, різні вимоги до маржі та питання взаємодії. Існуючі звіти в основному написані не трейдерами або не інженерами і їхній зміст є поверхневим.
Ця стаття охопить основи Безстрокових ф'ючерсів, включаючи всі аспекти, від базового виконання (ланцюг) до книги замовлень / виявлення цін, Оракул-машина, ліквідації, витрат тощо. На завершення, ми обговоримо різницю між сучасною інфраструктурою DEX та TradFi.
Що таке Безстрокові ф'ючерси?
Безстрокові ф'ючерси дозволяють трейдерам розширювати свою позицію за рахунок кредитного плеча. Це означає, що коли ціна BTC зростає на 10%, користувач може отримати прибуток у 30% або навіть більше, але якщо ціна знижується на 10%, збитки також будуть пропорційно збільшені. Наприклад, при кредитному плечі 3x, прибуток і збитки будуть збільшені втричі.
!
Зокрема, безстрокові контракти – це похідні ф'ючерсні контракти, які не мають фіксованої дати закінчення терміну дії. На відміну від більшості ф'ючерсів у стилі США, які розраховуються на щомісячній основі та вимагають фізичної поставки (наприклад, сира нафта), безстрокові контракти підтримують прив'язку ціни за допомогою механізму ставки фінансування. На основі премії та дисконту ціни безстрокового контракту до базового активу механізм визначає, чи потрібно довгій або короткій позиції виплачувати відсотки (розраховані за умовною вартістю, тобто основною сумою * кредитного плеча). Коли ціна контракту вища за базову, коротка позиція отримає ставку фінансування і навпаки. Статична ставка фінансування за такими контрактами зазвичай зберігається на рівні близько 10,9% річних. Такі протоколи, як @ethena_labs та @ResolvLabs використовуватимуть цей механізм для торгівлі на основі: застава базового активу під час його шорту на безстроковому ринку, тим самим отримуючи дельта-нейтральну прибутковість.
!
（Ілюстрація Delta нейтральної торгівлі Ethena）Нейтральні трейдери Delta та маркет-мейкери є основними постачальниками ліквідності на безстроковому ринку
Механізм торгівлі та забезпечення
Безстрокові ф'ючерси торгівля в основному використовує стейблкоїни як заставу. Хоча активи, такі як BTC та ETH, також можуть використовуватися як маржа, проте різні платформи мають суттєві відмінності в стандартах управління спот-крос-маржею (особливо в DeFi), і для більшості трейдерів тарифи на такі застави зазвичай вищі, ніж при прямому використанні стейблкоїнів. У подальшому розділі "Підтримуюча маржа та ліквідація" буде детально розглянуто.
Хоча безстрокові ф'ючерси можуть збільшити прибуток, високий важіль також може призвести до ліквідації. Як один з найбільш прибуткових фінансових продуктів у крипто-сфері, конкуренція безстрокових ф'ючерсів у DeFi стає дедалі жорсткішою.
!
Логіка класифікації DeFi Безстрокових ф'ючерсів
Основний конфлікт DeFi безстрокових угод зосереджений на трьох основних функціях: отримання ліквідності, ефективність виконання та їх взаємозв'язок із затримками. Взяти, наприклад, @avantisfi, система торгівлі з низькою затримкою може негативно вплинути на ліквідний пул, оскільки всі угоди в цій угоді грають проти ліквідного пулу самої угоди. Якщо ціноутворення відхиляється, швидко реагуючі професійні трейдери можуть за допомогою "токсичного порядку" підривати прибуток угоди.
Перехід від B-Booking (угода, що об'єднує всі交易) до A-Booking (побудова ринку) моделі, хоча й може усунути системні ризики ліквідності, не може гарантувати постачання ліквідності. HLP HyperLiquid зазнав такої трансформації: спочатку обробляв усі交易, а з ростом обсягу交易 поступово залучав маркет-мейкерів для оптимізації ціноутворення.
Теоретично, оффчейн книга замовлень може забезпечити більш ефективну та дешеву торгівлю, але якщо валідатор або сортувальник здійснять шахрайство під час обробки потоку замовлень, це все ще може призвести до невдачі виконання. Ці проблеми можуть бути вирішені, але жодне з рішень не є ідеальним і вимагатиме ресурсів.
Проблема холодного запуску ліквідності
!
Учасники на торговому ринку
По-перше, кожне замовлення відрізняється за очікуваним прибутком та ризиком. Трейдери хочуть зробити напрямкові ставки на базовий актив або на ймовірність певної події на ринку прогнозів. Маркери хочуть заробити, завершуючи цикл купівлі-продажу, стягуючи комісії та управляючи позиціями (тобто відкритими ставками на різні активи в певний момент часу). Кредитори хочуть надавати важелі на спотовому ринку, при цьому нести мінімальний ризик, тобто мати пріоритет у погашенні в капітальній структурі.
!
Виходячи з диверсифікованої схильності до ризику, її приблизно розглядають як три різні рівні учасників, кожен з яких має різне співвідношення ризику та винагороди. Трейдер може отримати прибуток понад 3000% при спрямованій ставці, але також можливий програш всієї позиції. Великі маркет-мейкери (при правильному хеджуванні) можуть розраховувати на щорічну прибутковість приблизно двозначними цифрами в доларах США, але все одно можуть втратити гроші, якщо управління ризиками не виконується належним чином. Кредитори в криптопросторі (очікують більш високу ставку прибутковості, ніж казначейські облігації США (в даний час близько 5,3%), близькі до ставок за сміттєвими облігаціями (близько 7-8%). Це плече буде надано трейдерам або маркет-мейкерам для підтримки їхньої діяльності.
!
У випадку коливань цін та ліквідації, кредитори мають пріоритет перед маркет-мейкерами та трейдерами, позиції яких будуть ліквідовані.
Справжня роль маркет-мейкерів: створення ліквідності vs отримання ліквідності
Маркет-мейкери не отримують прибуток через «ставки проти роздрібних трейдерів». Їхня основна модель прибутку полягає у завершенні замкнутого циклу купівлі-продажу: наприклад, купуючи актив X за 9 доларів і продаючи його за 10 доларів, отримуючи прибуток від незначної цінової різниці та квантової торгівлі. Маркет-мейкери повинні динамічно керувати ризиком позицій, і якщо хеджування зазнає невдачі, вони можуть понести нездійснені збитки через знецінення активів.
!
Для стимулювання ліквідності біржі зазвичай використовують модель тарифів «Лімітні ордери - Виконання ордерів», стягуючи плату з постачальників ліквідності для компенсації маркет-мейкерів.
Трейдери в основному потребують і використовують маркет-мейкерів, зазвичай трейдери виконують замовлення, встановлені маркет-мейкерами. На відміну від маркет-мейкерів, трейдери в основному роблять прямі ставки на підвищення або зниження цін на активи і сподіваються на наявність ліквідності для відкриття позицій, з можливістю використання важелів для збільшення прибутку, коли угода правильна.
Наприклад, якщо трейдер впевнений, що BTC зросте на 30%, а зниження не перевищить 10%, тоді використання Безстрокових ф'ючерсів з 5-кратним важелем може принести 150% прибутку (мінус витрати / ставка фінансування), тоді як спотова торгівля зможе принести лише 30%. Єдина різниця в тому, що якщо трейдер помилиться, він зіткнеться з ризиком ліквідації.
DEX як ринкова платформа стикається з класичною проблемою «курка та яйця»: важко залучити трейдерів без ліквідності маркет-мейкерів, а без обсягу торгів маркет-мейкери не бажають заходити. Зазвичай існує два рішення:
Модель ліквідного пулу: як Ostium, ранній HyperLiquid HLP, GMX та інші, де протокол сам виступає контрагентом. Але в довгостроковій перспективі це призведе до нульової гри — прибуток (X)LP неминуче буде походити з збитків трейдерів.
Угода маркет-мейкерів: як dYdX та Aevo, що використовують високовитратні та розмивальні угоди. Як тільки стимулювання завершується, ліквідність може різко зменшитися (наприклад, після припинення підтримки маркет-мейкерів dYdX V3 спред різко розширюється).
Два основних способи вирішення проблеми «Що було спочатку: курка чи яйце» спочатку вирішують проблему ліквідності. Один із способів вирішує по суті корисливу ліквідність ринку, а інший ефективно залучає користувачів і встановлює обернену кореляцію між прибутками та збитками користувачів і ліквідних постачальників (див. малюнки 1 і 2). Обидві моделі ще не мають повністю незалежних прикладів від початкових моделей.
Рисунок 1, HLP прибуток і збиток:
!
Рисунок 2, Чистий прибуток та збиток трейдерів HyperLiquid:
!
Схема 3, комбінаційна схема:
!
Безстрокові ф'ючерси та спотові контракти: суттєві відмінності
Торгівля спотами може вільно циркулювати після розрахунку, але безстрокові ф'ючерси по суті є тривалістю зобов'язань. Стандарти клірингу, вимоги до маржі, механізми формування цін тощо в різних біржах суттєво різняться, і процес клірингу загалом є інтерналізованим, що кардинально відрізняється від традиційних ринків деривативів.
У традиційних фінансах, відповідність замовленням і кліринг розділені: біржа відповідає за угоди, а центральний контрагент (наприклад, DTCC) керує станом позицій. В той же час, платформи похідних фінансових інструментів DeFi зазвичай об'єднують обидва елементи, формуючи нестандартні контракти, що перешкоджає розвитку інтероперабельності.
Порівняння механізмів виявлення цін
Виявлення цін - це процес, за допомогою якого учасники ринку і біржові механізми визначають ціни. Різні біржі мають дуже різні способи управління ордерами, що може вплинути на виявлення ціни та подальшу ліквідацію. Деякі біржі працюють через систему «пулу ліквідності», де LP вносять активи в пул для ставок проти трейдерів.
order book бірлік және AMM трейдердің тапсырыстарын сәйкестендіру деңгейіне ұқсас, Безстрокові ф'ючерси бағасының анықталатын орны, сонымен қатар сатып алушылар мен сатушылардың «келісетін» бағасы. Тапсырыс кітапшасы пайдаланушылар, маркет-мейкерлер мен клирингтік қозғалтқыштар үнемі орнататын шектеулі тапсырыстармен «құралады», бағалар жалпы сұраныс бойынша анықталады.
!
AMM є автоматизованим, тому ціна визначається відповідно до його цінової моделі, незважаючи на те, що все більше основних систем, які отримують ліквідність з систем, що базуються на AMM, дозволяють формувати книгу замовлень навколо ціноутворення AMM.
Різниця в способі та середовищі обробки замовлень на книг замовлень є дуже великою:
Приклади відповідних проектів:
!
CLOB Безстрокові ф'ючерси торгівля приклад
!
Припустимо, Аліса хоче відкрити лонг BTC з 1 000 USDC з кредитним плечем 10x або умовним розміром позиції в 10 000 доларів. Боб відкрив лонг BTC, а Аліса заплатила 5 базисних пунктів (0,05%) комісії тейкера/платформи, щоб увійти на ринок за ціною 50 000 USDC / 1 BTC. Зверніть увагу, що це не включає бід-аск спред, оскільки це ціноутворення не є фактичним збитком. Якщо припустити, що Alice використовує кредитне плече 10x, їй фактично доведеться заплатити 50 базисних пунктів (0,5%) за прослизання (0,05 x 10). Це дорівнює 5 доларам, тому зараз ефективна маржа Аліси становить 995 доларів. Інтуїтивно, якщо ціна впаде на 10%, Аліса буде ліквідована; Якщо ціна підніметься на 10%, Аліса отримає 100% виграш у розмірі $995 (10% * 10). Однак насправді Алісу ліквідують, коли ціна впаде приблизно на 7-8%. Це пов'язано з тим, що ліквідаційний шар повинен гарантувати, що Аліса може повернути гроші Боба в будь-який момент, інакше позиція буде неплатоспроможною, і Боб не зможе заробити гроші, незважаючи на торгівлю та ризик. Якщо механізм ліквідації станеться ліквідувати Алісу, коли її позиція впаде на 10%, він, швидше за все, не зможе окупити повну вартість позиції, тому Боб все ще може заробити. І навпаки, біржа має підтримуючу маржу, яка варіюється від біржі до самої біржі, але зазвичай є комбінацією базової маржі основної суми (наприклад, 2%) та іншого множника, заснованого на кредитному плечі, зазвичай у прогресивній шкалі, щоб запобігти безнадійній заборгованості від позицій з високим кредитним плечем.
У цій системі Боб і Аліса знаходять один одного через CLOB, який просто співвідносить користувачів, готових купувати або продавати певний актив. У цьому випадку Боб і Аліса можуть розміщувати замовлення без сплати комісії за транзакції, що свідчить про те, що це замовлення було зроблено через позамасштабну книгу замовлень, як це працює в IntentX і DyDx. Якщо Боб і Аліса потребують налаштування замовлення на ланцюзі, їм також потрібно сплатити Gas-кошти і змагатися за простір блоку.
Тут замовлення Боба та Аліси були виконані, навіть якщо вони не знають одне одного, вони зобов'язані один перед одним. Щоб виконати ці зобов'язання та уникнути проблем з боргами / здоров'ям системи, у рівні ліквідації встановлено підтримку маржі та процедури ліквідації.
Еволюція механізму ліквідації
Коли маржа рахунку падає нижче порогу підтримки, двигун ліквідації закриває позиції за зниженою ціною. Різні платформи обробляють це по-різному:
У крайніх випадках, коли фонд страхування є недостатнім, може бути задіяна соціалізація збитків, а прибуткові позиції примусово зменшуються для покриття системного дефіциту. Незважаючи на те, що така практика поступово замінюється капітальними резервами, платформи DeFi все ще стикаються з викликами через перекриття ліквіднісних стимулів та фонду страхування.
Складність крос-маржинальної системи
Крос-маржу можна умовно розділити на безстрокову крос-маржу та спотову крос-маржу. Безстрокова крос-маржа означає, що нереалізовані прибутки та збитки (PnL) різних позицій можуть бути компенсовані одна проти одної. Наприклад, якщо загальний депозит становить $1000 і одна з позицій втрачає $1100, а інша отримує прибуток у розмірі $1200, ці дві позиції можуть анулювати одна одну, і ви не будете ліквідовані (за умови, що ваша підтримуюча маржа безпечна). Безстрокова крос-маржа широко впроваджена та використовується безстроковими платформами. Єдиним важливим фактором є коригування на основі ліквідності, щоб уникнути подібної атаки DyDx Yearn Маніпулювання ціною токена дозволило б маніпулятивному трейдеру зняти заставу, а потім продати спот назад до нуля, що спричинить збитки у разі корекції ціни марки та вдарить по страховому фонду платформи.
Другий тип крос-маржі – це спотова крос-маржа. Біржа дозволяє розраховуватися за позиціями на маржі, але не на інших активах. Найяскравішим прикладом цього є Етена. Ethena використовує BTC та ETH/LSD як заставу для шорт BTC/ETH, фактично створюючи USDe з цих негативно корельованих позицій, що дуже вигідно для біржі. Якщо хтось здійснює шорт на 1 BTC і має 1 BTC як заставу, то безстроковий контракт повинен бути депегований приблизно на 90% або більше, щоб потенційно отримати безнадійні борги в результаті цієї транзакції. У той же час, для проведення крос-маржинальних операцій за безстроковими контрактними позиціями відносно складно використовувати спотові активи, які відрізняються від погашених, оскільки теоретично негативно корельовані позиції (які вимагають виплати коштів) ліквідувати непросто, а при великій кількості виведень погашених активів теоретично це може позначитися на здоров'ї біржі. Більшість бірж використовують єдиний торговий рахунок для вирішення цієї проблеми для великих рахунків, дозволяючи вносити неприбуткові активи, а потім функціонально позичати більшість із них, заробляючи гроші не тільки за рахунок існуючих торгових комісій, але й за рахунок плаваючих активів, хоча більші установи та трейдери можуть мати можливість вносити прибуткові активи як заставу.
У DeFi проблема спотової крос-маржі в основному вирішується за допомогою моделі UTA (позиції компенсують одна одну) або моделі кредитування. Модель кредитування функціонально простіша, оскільки дозволяє відокремлювати позиції запозичень від маржі безстрокового контракту, а функціонально лише створює систему кредитування, яка тісно інтегрована з автономним двигуном ризику, а не безпосередньо інтегрована. Наприклад, у цій системі ви можете надати 1 BTC як заставу для шорту BTC, а потім позичити USDC як маржу для шорту. Система обміну має USDC для задоволення попиту, але така система є капітально неефективною для трейдерів, особливо для таких трейдерів, як Ethena, які намагаються торгувати Delta нейтрально, оскільки сума позики знизить ставку фінансування для коротких продажів Ethena.
Поточний ринок опціонів DeFi відстає через високі вимоги до маржі та брак функцій крос-застави, платформи CeFi, такі як Deribit, все ще домінують у цій сфері.
Наразі, на відміну від централізованих бірж, підтримка кредитування крос-маржі в стилі UTA-типу не так велика. І це незважаючи на те, що кредитні позиції USDe/sUSDe (які по суті є закулісними операціями) підкріплені нейтральною торгівлею Delta. CME та Deribit працюють з використанням матриці ризиків, тоді як протоколи DeFi мають відносно статичні та нединамічні вимоги до маржі. Це означає, що опціони повинні бути покриті повністю, а більшість основних короткострокових опціонів можуть бути покриті лише на 50% від умовної вартості в 99% випадків. Якщо ви трейдер у DyDx або HyperLiquid і отримали понад 80% річного прибутку на основі стратегії нейтрального фінансування Delta, ви не зможете продовжити цю стратегію, беручи кредит під відсоткову ставку 10-20%, навіть якщо ви займаєте позицію з негативною кореляцією та повністю хеджовані. Кліринговий шар біржі повинен буде адаптуватися до цих питань, якщо він хоче залишатися конкурентоспроможним.
Модель крос-позики Aevo
У моделі Aevo є централізований учасник, який продає ваші застави, щоб сплатити прибутки і збитки та витрати на фінансування в USDC. Така ситуація виникає, коли на біржі виникають вимоги щодо здоров'я ризику або коли позиції ліквідуються. Ця система є більш ефективною, оскільки вона все ще розраховується в USDC, але дозволяє позиціям, заставленим в інших валютах, бути «обліковими» в USDC в системі. Коли потрібно сплатити витрати на фінансування та прибутки і збитки, ці позиції продаються для виконання зобов'язань у USDC. Це переносить відповідальність за ці позиції на систему ліквідації Aevo.
Модель застави Drift
Кредитний продукт Drift забезпечує функцію перехресного забезпечення з кількома активами на біржі безстрокових контрактів. Усі транзакції за безстроковими контрактами розраховуються в USDC на Drift. Щоразу, коли актив, відмінний від SUDC, використовується як застава для транзакції, USDC автоматично запозичується до завершення транзакції. Крім того, користувачі можуть позичати та позичати активи на Drift залежно від їхніх конкретних випадків використання, як і з іншими протоколами кредитування. Вкладники (кредитори) можуть отримувати дохід на своїх активах. Модель Drift дозволяє позичати USDC під заставу Solana та інших активів (залежно від LTV), при цьому відсоткова ставка визначається моделлю відсоткової ставки. Подібно до Aave. Оскільки всі транзакції, як і раніше, розраховуються в USDC, це призводить до більш глибокої ліквідності та полегшення розрахунків. Але це фактично означає, що є два потенційні боржники: спотовий кредитор і платформа, і існує внутрішній конфлікт інтересів.
Глибоке обговорення механізму GLP
!
Незважаючи на те, що модель GLP стала поширеною в крипто деривативних протоколах, механізм, що стоїть за GLP, не був повністю зрозумілий ні GMX, ні більшістю учасників ринку.
На відміну від більшості бірж, де рівні ліквідації розташовані між користувачами, у моделі GLP ліквідаційні рівні та забезпечення ліквідності управляються біржею через GLP. GLP по суті є капітальним пулом, схожим на AMM. На відміну від торгівлі, де трейдери заповнюють угоди, а спред встановлюється маркет-мейкерами, угоди заповнюються GLP, а слип і більшість зборів належать GLP, а не маркет-мейкерам, як у моделі маркет-мейкерів.
!
Трейдери на GMX зобов'язані сплачувати комісію за запозичення на додаток до звичайних комісій. Це означає, що за моделлю (X)LP користувачі можуть бути змушені платити комісію як за довгі, так і за короткі позиції, тоді як у періоди високої волатильності трейдери можуть отримувати ставку фінансування в розмірі 7% від капіталу, тоді як шорти можуть платити 14% від капіталу, при цьому зазвичай ставка фінансування відносно стабільна, тобто якщо ви відкриваєте лонг позицію і ставка фінансування позитивна, то платите X%, а якщо негативна, ви отримуєте X%. Це дозволяє протоколу заробляти спред між платними трейдерами та трейдерами, тоді як GLP не зобов'язаний платити такі комісії за запозичення, що дає йому фундаментальну перевагу з точки зору довгострокового надання ліквідності.
GLP та GMX серйозно експлуатуються через відсутність належного управління ризиками. Нечесні трейдери, такі як Аві Айзенберг, маніпулюють спотовими цінами активів, такими як Avax, щоб змінити vAMM на GMX, таким чином отримуючи величезний прибуток за рахунок GLP та його депонентів.
Визначення ціни - CLOB та AMM
Виявлення ціни використовується для опису процесу встановлення ціни на актив, а аукціони є прикладом виявлення ціни. На аукціоні остаточна ціна відображає готовність групи купувати за заданою ціною за задану кількість. Наприклад, якщо є п'ять клієнтів і три товари, два з яких вони хочуть купити тричі за 4 долари, два – за 5 доларів і один – за 6 доларів, остаточні ціни на три товари становлять 6 доларів, 5 доларів і 5 доларів відповідно. Це інтуїтивно зрозуміло. Те ж саме стосується і книг замовлень, просто вони постійно змінюються і кінця цьому не видно. Люди постійно отримують інформацію про ціну, яку вони готові заплатити за актив, і про прибуток, який вони готові отримати за відмову від цього активу. Маркет-мейкери розміщують ордери на покупку за низькими цінами та продають за високими цінами, сподіваючись заробити різницю в ціні за рахунок купівлі та продажу користувача. У цій моделі маркет-мейкери та трейдери відповідають за виявлення ціни, що є процесом формування ціни.
Автоматизовані маркет-мейкери (AMM) замінити цю систему, створивши цінові криві. На відміну від минулого, коли всі заявляли, що готові купувати за якою ціною, замовлення на АММ функціонально є «пакетними», і ліквідність також «партія». Існує два основних режими АММ: динамічні АММ і нединамічні АММ. Нединамічні АММ часто використовуються для визначення ціни. Мемкоїн в основному запускається у вигляді нединамічних цінових AMM, які зазвичай слідують кривій ціноутворення X * Y = K, яка використовує співвідношення двох токенів у стандартному AMM для визначення ціни та кількість токенів для визначення глибини.
!
Динамічний AMM підходить для активів з високою кореляцією. Наприклад, Curve AMM або Uniswap V3 AMM, де Curve встановлює ціну, а Uniswap V3 дозволяє постачальникам ліквідності обирати свою ціну.
Хоча люди мають широке розуміння використання AMM на спотовому ринку, їхнє розуміння використання AMM на ринку деривативів є не таким глибоким.
Хоча на макрорівні люди розуміють, що такі системи, як GLP від GMX, забезпечують ліквідність трейдерам на платформі, вони можуть не розуміти, що єдиний спосіб для GLP заробити гроші – це на пряму шкоду користувачам, або через комісію, або в першу чергу через ліквідацію. Незважаючи на це ігрове середовище з нульовою сумою, AMM можуть забезпечити надзвичайно глибоку ліквідність у сфері криптовалютних деривативів, особливо для проєктів, що розвиваються. HyperLiquid є цікавим і очевидним прикладом успішного злиття цих двох систем визначення ціни. Користувачі все ще можуть розміщувати лімітні ордери в книзі ордерів, але це також автоматизований маркет-мейкер, який може розміщувати ордери на покупку (купівлю) і продаж (продаж) в одній книзі ордерів, зазвичай вибираючи іншу сторону ордера в книзі ордерів. Ця автоматизована система дуже динамічна і управляється колишніми високочастотними трейдерами
і стягує всі збори за ліквідацію та платформи. Його функція також еквівалентна страховому фонду платформи. Хоча HLP є типом AMM, він відрізняється від «динамічних» і нединамічних AMM. Це автоматизована модель, яка може (приблизно) коригуватися відповідно до коливань ринку, коригуючи спред на основі волатильності інших ринків, використовуючи дані з інших ринків для впливу на рішення про маркет-мейкінг тощо. Це новий тип AMM, який, завдяки своєму успіху на HyperLiquid та закритій природі, виділяється серед аналогічних продуктів.
Порівняння DeFi та традиційної ринкової структури
Традиційні фінанси за 126 років розвитку сформували високоспеціалізований рівень: роздрібні платформи (такі як Robinhood) → маркетмейкери → біржі (такі як CME) → клірингові установи (такі як DTCC). У той же час DeFi протоколи часто намагаються охопити кілька рівнів одночасно, що також є причиною неефективності.
Але DeFi має дві основні переваги:
З посиленням безпеки інфраструктури за допомогою таких технологій, як повторне заставлення, DeFi має потенціал стати остаточною розрахунковою мережею для світових деривативів.