穩定幣市場的真相：從發行到分銷的變革

穩定幣已不再是"能否"重塑全球金融格局的問題，而是"如何"重塑的問題。隨着美國Genius法案的推出，穩定幣發行的標準化即將到來，市場正從發行轉向分銷階段。

發行方高利潤時代即將結束，分銷商正意識到自己的價值。了解哪些應用、協議和平台實現真正增長變得越來越重要，尤其對於成熟的鏈上穩定幣場景而言。

穩定幣市場的真相與誤區

雖然穩定幣市值已達2400億美元，年交易量高達3.1萬億美元，但市場存在諸多誤解。發行方爲擴大市場份額，向分銷商支付巨額費用——2023年Circle支付給Coinbase等分銷商的費用達9億美元，佔其收入一半以上。

所謂3.1萬億美元年交易量具有誤導性，其中31%來自MEV機器人每日數千次的循環操作，真實人類參與的交易量遠低於表面數據。

穩定幣領域存在嚴重的財富集中現象。當前約有1.5億個穩定幣錢包，但99%錢包餘額不足1萬美元，而僅2萬個未標記錢包控制着760億美元，佔總供應量的32%。

穩定幣真正的爆發性增長出現在過去六個月。自2023年夏季以來，DeFi穩定幣交易量從1000億美元激增至6000億美元，同時meme幣交易產生了5000億美元的穩定幣流量，佔年交易量的12%。

然而，我們衡量穩定幣成功與否的標準卻本末倒置。總鎖定價值(TVL)下降可能不是使用率降低的信號，反而可能是技術進步與效率提升的體現；交易量上升可能僅代表機器人活動增加。當市場還在關注USDC和USDT市場份額之爭時，真正的變革正在分銷層面悄然發生。

穩定幣行業的轉型

發行方歷史價值逐漸讓位

早期穩定幣時代，價值主要集中在發行方。維持1:1錨定率並處理大規模發行和贖回、管理儲備、與銀行合作等復雜任務，使Tether和Circle佔據主導地位。通過儲備收益變現，即使普通利率也能創造巨額收入。

分銷商成爲價值中心

如今，可信托管、流動性和贖回不再是差異化因素，而是基本要求。隨着更多類似能力的發行方進入市場，穩定幣的重心從發行方轉向分銷商。

掌控用戶關係和體驗的分銷商正利用其影響力獲取價值。Circle的IPO文件顯示，它向Coinbase等合作夥伴支付近9億美元用於整合和推廣USDC，超過2023年總收入的一半。

許多分銷商正升級平台架構：PayPal推出PYUSD，Telegram與Ethena合作，Meta探索穩定幣通道，Stripe、Robinhood和Revolut等金融科技平台將穩定幣嵌入支付、儲蓄和交易功能。

發行商也在積極應對。Tether構建錢包和支付通道，Circle通過API、開發者工具和基礎設施收購實現全棧式發展，同時推出Circle Payment Network建立網路效應。

我們正經歷一場結構性變革：穩定幣不再被視爲"加密貨幣"，而是"全球基礎設施"；金融機構正利用這些新通道重塑產品；競爭環境不斷變化。

可編程性與精準價值分配

隨着穩定幣普及，新型基礎設施湧現，旨在實現可編程性、合規性和價值共享。單純發行已不再關鍵，穩定幣必須適應推動使用率的平台需求。

下一代穩定幣包含可編程功能，如勾稽能力、合規規則和條件轉移，使其成爲應用感知資產，無需鏈下協議即可自動路由價值。每個用例背景獨特，新興基礎設施堆棧能滿足這些多樣化需求，實現更精準的價值獲取。

鏈上穩定幣用例分析

穩定幣使用主要集中在三個環境：中心化交易所、DeFi協議和MEV。這三類地址佔穩定幣總供應量的38%，交易量的63%。

中心化交易所(CEX)

• 佔穩定幣總供應量：27%
• 過去30天佔總交易量：11%
• 儲備收入：30億美元

自2023年低點以來，頂級CEX的供應量幾乎翻倍。Coinbase、Binance和Bybit供應量隨市場波動，Kraken和OKX增長更穩定。由於大部分活動發生在鏈下，CEX內部穩定幣使用情況難以全面評估。

去中心化金融(DeFi)

• 佔穩定幣總供應量：11%
• 過去30天佔總交易量：21%
• 儲備收入：11億美元

DeFi穩定幣供應來自抵押品、LP資產以及借貸市場、DEX和衍生品協議。過去六個月，CDP、借貸、永續合約和質押的供應量幾乎翻倍，而DEX供應份額大幅下降，這反映了資本效率提升而非使用率下降。

DeFi穩定幣月交易量從1000億美元增至6000億美元以上，主要來自DEX。最近memecoin交易量飆升至5000億美元以上，佔總交易量的12%。

MEV礦工/節點驗證

• 佔穩定幣總供應量：<1%
• 過去30天佔總交易量：31%
• 儲備收入：不適用

MEV機器人通過重新排序交易獲取價值，其高頻行爲導致鏈上交易量佔比過高，且通常重復使用相同資金。MEV交易量隨交易高峯期激增，並隨區塊鏈和應用程序應對MEV策略而波動。

未歸屬錢包

• 佔穩定幣總供應量：54%
• 過去30天佔總交易量：35%
• 儲備收入：56億美元

未標記錢包中的穩定幣活動更難解釋，但佔據了供應和交易量的絕大部分。這些錢包包括散戶用戶、身分不明機構、初創企業、被動持有者和未歸類的智能合約。

雖然未歸屬錢包數量龐大(超過1.5億個)，但財富極度集中。超過60%的錢包持有不足1美元，而不到2萬個錢包(持有超過100萬美元)控制着760億美元，佔總供應量的32%。餘額低於1萬美元的錢包(佔99%)總持有僅90億美元，不到總供應量的4%。

結論

穩定幣生態系統已進入新階段，價值將越來越多地流向構建應用程序和基礎設施的開發者。這標志着市場的關鍵成熟，關注點從貨幣本身轉向使貨幣發揮作用的可編程系統。

隨着監管框架完善和用戶友好型應用程序湧現，穩定幣將迎來指數級增長。它們結合法幣的穩定性與區塊鏈的可編程性，成爲未來全球金融的基石。

穩定幣的未來屬於那些創造應用、基礎設施和體驗，釋放其全部潛力的建設者。隨着這一轉變加速，我們可以期待價值創造、分配和獲取方式出現更多創新。未來的金融世界將由圍繞穩定幣形成的生態系統定義。