流動性的真相：2024交易所上幣效應研究報告

1. 研究介紹

1.1 研究背景

2024年以來,市場對高完全稀釋估值(FDV)但低流通市值(MC)的VC代幣引發了廣泛討論。隨着新發行代幣MC/FDV比率降至近年最低,表明未來將有大量代幣解鎖進入市場。盡管初期流通量低可能推動短期價格漲,但這種漲缺乏持續性。一旦大量代幣解鎖,供應過剩風險加劇,投資者擔憂這種市場結構難以持續支撐價格漲。

因此,許多投資者開始關注Meme幣。Meme幣特點是TGE時大部分代幣已完全解鎖,流通率高,無未來解鎖帶來的拋售壓力。這種結構減少了市場供應壓力,給予投資者更多信心。許多Meme幣發行時MC/FDV比率接近1,意味着持有者不會因進一步發行而面臨稀釋,提供了相對穩定的市場環境。隨着對大規模代幣解鎖風險認識加深,投資者興趣逐漸轉向這些流通性高、通脹率低的Meme幣,盡管它們可能缺乏實際應用場景。

當前市場格局要求投資者更謹慎選擇代幣。然而,投資者往往難以獨立評估每個項目的價值和潛力,這時交易所的篩選機制成爲關鍵。作爲直接將代幣資產推向用戶的"守門員",中心化交易所不僅幫助驗證代幣的合規性和市場潛力,還起到了篩選優質項目的作用。盡管有觀點認爲鏈上交易將超過CEX交易,但本研究認爲,CEX的市場份額不會被鏈上交易奪取。CEX的交易體驗、有責資產托管、用戶習慣、流動性壁壘、監管合規趨勢等因素,使得CEX交易份額將長期超過鏈上交易份額。

那麼,中心化交易所如何在衆多項目中篩選並決定上線?過去一年上線的幣種整體表現如何?這些上線代幣表現和選擇的交易所是否相關?

爲回答這些問題,本研究旨在探討各大交易所的上幣情況,並分析其對代幣市場表現的實際影響,重點關注上幣後的交易量變化及價格波動特徵,以識別不同交易所對幣種上線後市場表現的影響。

1.2 研究方法

1.2.1研究對象

我們將交易所結合地域與面向市場,主要分爲三類:

華人創建,面向全球:Binance、Bybit、OKX、Bitget、KuCoin、Gate等。主要由華人創辦投資的知名交易所,面向全球市場。

韓國創建,面向本土:Bithumb、UPbit等。主要面向韓國本土市場。

美國創建,面向歐美:Coinbase、Kraken等。美國交易所,主要面向歐美市場,通常受嚴格監管。

拉美、印度、非洲等其他地區交易所,由於交易量、流動性整體小於5%,在本研報中不進行深入分析。

我們選取了以上共10家具有代表性的交易所,分析其上幣表現,包括上幣事件數量及其後續市場影響。

1.2.2 時間範圍

主要關注代幣TGE之後第1天、前7天及前30天的價格變化,分析其趨勢、波動模式及市場反應,原因如下:

• TGE首日,新資產發行,交易量高度活躍,反映市場即時接受度。受搶籌和FOMO情緒影響較大,是初始定價關鍵階段。
• TGE後前7天可捕捉市場短期情緒及對項目基本面初步認可,衡量熱度持續性,回歸合理初始定價。
• TGE後前30天觀察長期支撐力,短期炒作降溫,投機者退出,價格與交易量維持情況成爲市場認可度重要參考。

1.2.3 數據處理

本研究採用系統性數據處理方法,確保分析科學性。相比市面常見研究方法,本研究更具直觀性、簡潔性和高效性。

數據主要來自TradingView,涵蓋2024年各大交易所新上線代幣的價格數據,包括上幣初始價格、不同時間點市場價格及交易量等。大規模數據分析有助降低單一異常數據對整體趨勢影響,提高統計結果可靠性。

(I) 多變量概述上幣活動

採用多變量分析方法,綜合考慮市場行情、交易深度、流動性等因素,確保結果全面性和科學性。對比不同交易所新幣平均漲跌幅,結合交易所市場定位(如用戶基數、流動性、上幣策略)進行深入分析。

(II) 平均值判斷整體表現

爲衡量代幣市場表現,計算其相對上幣初始價格的百分比變化(Percentage Change),公式如下:

Percentage Change = (Current Price - Initial Price) / Initial Price * 100%

考慮市場極端情況可能影響整體數據趨勢,剔除前10%和後10%極端異常值,減少偶發性市場事件對統計結果幹擾。這種處理使計算結果更具代表性,更準確反映新幣在不同交易所的真實市場表現。隨後計算各交易所新幣漲跌幅均值,衡量不同平台新幣市場整體表現。

(III) 變異系數判斷穩定性

變異系數(Coefficient of Variation, CV)是衡量數據相對波動性的指標,計算公式爲:

CV = σ / μ

其中,σ爲標準差,μ爲均值。變異系數是無量綱指標,不受數據單位影響,適用於不同數據集波動性比較。在市場分析中,CV主要用於衡量價格或收益的相對波動性。在交易所或代幣價格分析中,CV能反映不同市場的相對穩定性,爲投資者提供風險評估依據。此處使用變異系數而非標準差,因其具有更高適用性。

2. 上幣活動概述

2.1 交易所間對比

2.1.1 上幣數量與FDV偏好

從整體數據看,頂級交易所(如Binance、UPbit、Coinbase)上幣數量普遍少於其他交易所,體現交易所地位不同影響上幣風格。

從上幣數量看,Binance、OKX、UPbit、Coinbase上幣規則更嚴格,數量少但規模大;Gate等交易所更頻繁上幣新資產,提供更多交易機會。數據顯示,上幣數量與FDV大致呈負相關,即上更多高FDV項目的交易所通常上幣數量較少。

CEX採用不同策略確定上幣優先級,關注不同FDV層級。我們根據項目FDV分類,以更好理解交易所上幣標準。代幣估值時常考慮MC和FDV,它們共同反映代幣估值、市場規模和流動性。

• MC僅計算當前流通代幣總價值,未考慮未來解鎖代幣,可能低估項目真實估值,尤其大部分代幣未解鎖時易造成誤導。
• FDV基於所有代幣總量計算,更全面反映項目潛在估值,有助評估未來拋壓風險及長期價值。對低MC/FDV項目,FDV短期參考意義有限,更多是長期參考。

因此,分析新上線代幣時,FDV比Market Cap更具參考性。這裏選擇FDV作爲標準。

對首發項目態度,大多數交易所採用均衡策略,兼顧首發、非首發項目,但通常對非首發要求更高,因首發帶來新用戶更多。兩家韓國交易所UPbit和Bithumb主要專注非首發上幣。相比首發,非首發可降低篩選風險,規避首發階段市場波動和初期流動性不足。對項目方,相比首發,無需承擔過多市場推廣和流動性管理壓力,非首發能借助已有市場認可度推動增長。

2.1.2 賽道偏好

Binance: 2024年Meme幣數量仍佔比最多。Infra與DeFi項目佔比較大。RWA和DePIN賽道上幣數量較少,但整體表現較好。USUAL現貨最高漲幅達7081%。盡管在這些領域上幣選擇謹慎,但一旦上線,市場反應通常積極。下半年AI賽道上幣偏好明顯向AI Agent代幣傾斜,佔比最高。2024年較偏好BNB生態,如BANANA和CGPT等項目上線,表明加強對自身鏈上生態支持。

OKX: 上幣數量上同樣Meme最多,佔約25%。相比其他交易所,公鏈和基礎設施賽道上幣更多,合計佔34%,說明2024年更關注底層技術創新、擴展性優化和區塊鏈生態可持續發展。新興賽道上,只上線4種AI代幣(包括DMAIL與GPT),RWA賽道3種新代幣,DePIN賽道3種,反映在新興賽道布局較謹慎。

UPbit: 2024年上幣最大特點是賽道覆蓋廣泛,代幣表現普遍較好。2024年在DEX賽道上線UNI和BNT。說明在熱門資產上架仍有較大潛力和發展空間,許多主流或高市值代幣尚未上線,未來可能進一步擴展支持。同時反映對上幣審核較嚴格,更傾向慎重篩選具長期潛力資產。

在UPbit上,各賽道代幣漲幅都比較突出。PEPE(Meme)、AGLD(Game)、DRIFT(DeFi)、SAFE(Infra)等賽道代幣短期漲幅顯著,最高達100%甚至超150%。UNI在上線第30天後比第1天漲幅高達93.5%。這反映韓國用戶對UPbit上線項目有極高認可度。

從公鏈生態角度,Solana、TON等公鏈生態較受寵。我們還觀察到,交易所正逐步加深對自身區塊鏈生態支持。例如Binance關聯的BSC和opBNB鏈,對自身鏈上生態扶持力度持續增強。同樣,Coinbase推出的Base也成爲其重點支持對象,2024所有新上線幣種中Base項目佔比接近40%。OKX則在X Layer生態布局上持續發力。此外,Kraken計劃推出的L2網路Ink進一步表明,頭部交易所正積極推進鏈上基礎設施建設。

這種趨勢背後,是交易所從"鏈下"向"鏈上"轉型的探索,不僅拓展業務範圍,也強化在DeFi領域競爭力。交易所通過支持自身鏈上項目,不僅推動生態發展,還能提升用戶粘性,並在新資產發行和交易過程中獲取更高收益。這也意味着,未來交易所上幣策略將更偏向自身生態體系內項目,以增強區塊鏈網路活躍度和市場影響力。

2.2 時間維度分析

• 上幣事件數量增減趨勢與BTC價格漲跌高度一致。BTC漲期間(2月至3月和8月至12月)上幣事件較多,BTC橫盤或下跌期間(4月至7月)上幣事件數量明顯減少。
• 頂級交易所(Binance、UPbit)上幣活動在熊市期間受影響較小,其上幣份額在此期間反而有所擴大,顯示出更強的市場主導力和抗週期能力。
• Bitget上幣數量較穩定,市場波動影響較小,而其他交易所上幣節奏波動較大。可能與其更均衡的上幣策略相關。
• Gate和KuCoin具有更高上幣頻率,但數量隨市場行情波動較大,表明這些交易所可能更依賴牛市時新項目較高流動性來吸引用戶。

3. 交易量分析

3.1 不同交易所交易量總體情況

• UPbit在幣種上市24小時內交易量佔比極高,甚至超過Binance一半,顯示短期市場強大吸引力,流