Ethena-USDe 實現驚人增長，推動 DeFi 生態復蘇

近期，USDe 的發行總量呈現爆發式增長，一個月內從 24 億美元躍升至 38 億美元，月度增幅超過 58%。這一增長勢頭與比特幣創新高後的市場樂觀情緒密切相關。隨着做多情緒高漲，資金費率上升推高了 USDe 的質押收益率，進而帶動 USDe 的快速擴張。盡管較前期有所回落，但 USDe 的年化收益率仍維持在 25% 左右的高位。

在這一波增長浪潮中，MakerDAO 意外成爲最大受益者之一。目前，Maker 的日均收入較一個月前增長了 200% 以上，創下歷史新高。這一增長與 Ethena 的發展密不可分。USDe 的高質押收益率刺激了 sUSDe 和 PT 資產的借貸需求，而 Morpho 平台上以這些資產爲抵押借入 DAI 的規模已達 5.7 億美元，借款使用率超過 80%，存款年化收益率高達 12%。過去一個月，Maker 通過 D3M 模塊在 Morpho 平台上的貸款增量超過 3 億美元。

此外，sUSDe 和 PT 的借貸需求還間接提高了其他渠道的 DAI 使用率。例如，Sparkfi 平台上 DAI 的存款利率已達 8.5%。根據資產負債表顯示，Maker 通過 D3M 模塊向 Morpho 和 Spark 發放的 DAI 貸款總額已達 20 億美元，佔 Maker 資產總量的近 40%。僅這兩項業務就爲 Maker 創造了 2.03 億美元的年化收入，相當於每日爲 MakerDAO 貢獻 55 萬美元，佔其總年化收入的 54%。

Ethena 已成爲推動 DeFi 復興的核心力量。比特幣創新高帶來的樂觀情緒推高了資金費率，進而影響 USDe 的質押收益率。MakerDAO 憑藉其完整的資金流動性鏈條和 D3M 模塊賦予的"央行屬性"，成爲 USDe 增長的重要支撐。Morpho 在這個過程中扮演了"潤滑劑"的角色。這三個協議共同構成了增長的核心引擎。

與此同時，一些週邊協議如 AAVE、Curve 和 Pendle 也在不同程度上受益於 USDe 的增長。AAVE 平台上 DAI 的借款使用率超過 50%，USDS 存款總量接近 4 億美元。USDe/ENA 相關交易對在 Curve 的交易量排名中佔據第二、四、五位，在 Pendle 的流動性排名中佔據第一和第五位。Curve、CVX、ENA 和 MKR 等代幣的價格也均實現了超過 50% 的月度漲幅。

這一增長螺旋能否持續，關鍵在於 USDe 和 DAI 之間的息差是否能長期存在。影響因素包括：牛市情緒的持續性、Ethena 能否通過經濟模型優化和市場份額提升來提高 APY 分配效率，以及來自其他平台（如某些交易所推出的生息穩定幣策略）的競爭壓力。

然而，隨着增長也伴生了對 D3M 安全性的擔憂。有觀點認爲 D3M 屬於"無錨印鈔"。從資產負債表角度看，D3M 鑄造的 DAI 是以 sDAI 作爲抵押，最終抵押物演變爲"超過 110% LTV 比例的多空合成資產頭寸"。雖然 D3M 不會直接使 DAI 成爲非足額抵押穩定幣，但確實增加了一些風險：D3M 模塊佔比過高可能導致 DAI 再次成爲"影子穩定幣"；Ethena 的操作、合約和托管風險可能傳導至 DAI；多個中間環節可能導致風險堆疊；同時也可能降低 DAI 的整體抵押率。