以太坊價值重構：反彈背後的冷熱斷層

以太坊從1385美元低點反彈至2700美元，漲幅達97.7%。這背後是一場資本的冰火交織：機構資金在ETF市場保持謹慎態度，而衍生品合約持倉量卻創下322億美元的歷史新高。市場似乎希望通過這次反彈證明以太坊仍是價值窪地，Pectra升級也爲這種觀點提供了支持。通過全方位的數據分析，我們可以勾勒出以太坊當前的真實狀態——一個正在經歷價值重構的網路正逐漸浮現。

ETF市場謹慎與合約市場熱情並存

截至5月18日，美國ETH ETF的總淨資產達到89.7億美元，佔以太坊總市值的2.89%。相比之下，比特幣ETF佔其總市值的5.95%，顯示出ETF市場對比特幣的偏好仍然更高。

從2月到4月底，以太坊ETF資金多數時間處於流出狀態。直到4月21日才開始回流，但總體回流數據並不顯著。4月份以太坊ETF淨流入約6625萬美元，5月份截至目前的淨流入約3000萬美元。

根據某數據平台顯示，4月底以太坊的"淨未實現利潤/虧損"(NUPL)數值才再次轉正。此前4月1日至22日期間，NUPL數值一直爲負，表明當以太坊價格低於1800美元時，大多數持倉地址處於虧損狀態。截至5月17日，NUPL最高達0.328，處於牛市初期或復蘇期，尚未進入極度樂觀階段。

有趣的是，隨着價格反彈，以太坊鏈上餘額大於1個的地址數反而下降，而在之前的下跌過程中，這一數據一直在增加。這表明許多投資者選擇在下行階段抄底，而當價格漲至1800美元後，部分地址選擇獲利了結。目前，以太坊的盈利地址比例已達60%。

盡管近期價格反彈距離歷史高點還有一定距離，但合約持倉量卻創下新高。5月14日，以太坊合約持倉量達322.49億美元，幾乎是歷史最高水平。上一次達到這一水平是在2025年1-2月，當時以太坊價格在3000-3800美元區間波動。這表明市場仍熱衷於在以太坊上進行投機。

TVL回升，但低Gas未能刺激交易量

從鏈上活躍度來看，以太坊活躍地址變化不大，仍在每日40萬到60萬之間波動。這種模式已持續超過一年，但近期有突破60萬的趨勢。

TVL（總鎖倉價值）方面，自4月22日開始反彈上升，從450億美元左右最高漲至646億美元左右。然而，考慮到以太坊價格的大幅漲，這種變化可能無法反映鏈上真實情況。當以ETH計量時，可以看到自4月9日以來，以太坊鏈上的ETH質押量明顯下降，從最高的3026萬枚降至2400萬枚，降幅達20%。

這種現象可能是由於以太坊價格快速漲過程中，部分資金選擇獲利了結或規避無償損失導致的。

Gas費用方面，截至5月16日，以太坊平均Gas價格爲3.572 Gwei，較前一日大幅下降21.57%，同比去年降低51.76%。近30天Gas費總體呈下降趨勢，5月8日曾短暫飆升至10.61 Gwei，但近期多維持在8 Gwei以下，5月3日曾低至1.6 Gwei。這種變化與Pectra升級中的EIP-7691有關，該提案旨在通過擴展blob空間來降低L2費用。

然而，極低的Gas費似乎並未刺激鏈上交易增長。每日交易筆數數據並未顯示明顯變化。

DEX交易與資產格局：穩定幣主導與生態轉型

鏈上質押數據顯示，4月15日至5月5日期間，以太坊質押量持續淨流出。值得注意的是，某交易平台近6個月的質押流出了30%。目前質押量最多的驗證者仍是某協議，質押量達911萬枚。

DEX交易量方面，以太坊主網在2025年後明顯進入活躍期，高於2024年的表現，接近2021年至2022年的高峯時期。然而，從收入數據來看，近期交易活躍度上升主要來自穩定幣相關交易，USDT近30天在以太坊上產生了5.68億美元的費用。截至5月18日，以太坊仍是穩定幣發行量最大的公鏈，佔比超過50%，總發行量達1273億美元，是以太坊DeFi TVL的兩倍。

通過分析以太坊鏈上資金類別可以發現，近一半的交易由穩定幣和ETH轉帳完成。穩定幣交易佔比明顯增加，而DeFi和ERC-20代幣交易佔比仍在下降。這表明以太坊正在向鏈上資產價值存儲中心的角色轉變，而MEME和應用類的發展似乎受到了制約。

以太坊的平均鏈上單筆轉帳金額雖有下滑，但仍保持在數千美元到1萬美元之間，遠高於其他公鏈。這凸顯了以太坊作爲大戶專屬鏈的地位。

總的來說，以太坊近期的價格大反彈背後，更像是轉型期陣痛後的結果。一方面，以太坊生態通過不斷的技術更新和升級努力優化性能，但效果似乎不盡如人意。另一方面，它成爲了大額資金和穩定幣交易的集中地，大戶們似乎對以太坊當前的鏈上狀態較爲滿意。

因此，單一指標的漲跌已難以簡單定義以太坊的優劣。市場可能需要超越傳統的增長敘事，重新審視和理解以太坊在多鏈格局下的核心角色與長期價值。與其糾結於判斷其是"崛起"還是"衰落"，不如認識到，經歷了種種變革與迭代後，一個更爲成熟和"穩定"的以太坊，可能正是其演化的必然方向和最終形態。