大陆资产在香港发行RWA项目需满足哪些条件？

近期，我们收到了大量关于RWA(实物资产代币化)项目的咨询，底层资产种类繁多，涵盖农产品、房地产、贵金属，甚至一些纯概念性项目。

需要明确的是，在中国内地9.4公告和9.24通知仍然有效的背景下，只有通过香港沙盒严格审查并在监管下发行的RWA项目才具备一定的合规性，其他类型的RWA项目风险极高，特别是针对中国大陆居民发行的项目。

本文将详细阐述哪些大陆资产适合在香港沙盒中发行RWA，哪些不适合，帮助读者更高效地规划业务发展。

01 基础认知：大陆资产发行RWA的限制与评判标准

首先要明确：位于中国大陆并主要面向大陆居民运营的资产确实可以做RWA，已有多个成功案例证明这一点。

然而，大陆资产在香港沙盒发行RWA确实存在限制。根据实践经验，以下三类资产不适合做RWA：

1. 不符合香港法律规定的资产
2. 不符合大陆法律规定的资产
3. 当前阶段不宜在香港发行的资产

大陆资产在香港发行RWA必须遵循"双重合规原则"

这一原则逻辑清晰：资产实体在大陆，但代币化后的资产在香港发售和运营，整个融资链条跨越两地，自然需要同时符合两地的法律规定——底层资产既要在大陆合规，也要在香港合规。

1. 香港法规要求

由于香港在RWA过程中主要负责资产代币化和金融化运营，我们需要特别关注香港金融监管相关法律对底层资产的要求，如《证券及期货条例》《银行业条例》《保险业条例》《打击洗钱及恐怖分子资金筹集条例》等。

目前香港在RWA发行监管方面尚未出台明确的规范性法律文件，仍处于探索阶段，审查过程中存在"一项目一议"的情况。但这并不意味着完全没有参考标准，把握香港对金融资产的一贯监管原则并参照类似金融产品的发行规则，能大幅提高项目成功率。

香港对金融资产采用"实质性监管原则"(或称"透视监管")，意味着合规性取决于资产实质而非外壳，用合规外观掩盖非法内核是行不通的。具体规范取决于RWA对应实物资产适用的监管规则。例如，底层资产是债券，则审核规范适用香港《证券及期货条例》及相关规范性文件。

2. 大陆法规要求

由于代币化底层资产"实体"在大陆，需关注底层资产本身合法性及运营方式合法性。

底层资产合法性方面，根据《民法典》及相关司法解释、司法实践，可将物按流通能力分为三种：

1. 流通物：法律允许民事主体间自由流通的物
2. 限制流通物：法律对流通范围和程度有限制的物
3. 禁止流通物：法律明令禁止流通和转让的物

用于RWA的物应为"流通物"或经许可流通的"限制流通物"。

实践中，"限制流通物"通常包括：文物、特定药品、农药、烟草专卖品、食盐、期刊出版物、武器装备、军事物资等。

"禁止流通物"通常包括：毒品、淫秽物品、伪造货币、假冒商标商品、法律禁止流通的野生动物及其制品、非法出版物等。

运营合法性方面，香港对RWA项目底层资产有现金流要求(目前发行的项目均为有实际应用场景的商业项目)，因此底层资产运营也需符合中国法律规定：远离红线并取得必要行政许可。

当前阶段不宜在香港发行的资产

这类资产虽符合"双重合规原则"，但当前阶段不适合在香港发行。

一方面，香港RWA仍处于沙盒实验阶段，对底层资产选择较为谨慎，明确推荐具有"高新科技"、"清洁绿色"属性的资产。因此，当前阶段在香港发行RWA项目，底层资产至少应具备上述两项特质之一，例如碳排放权等虽非实体但与绿色经济紧密相关的财产性权益。

另一方面，一些难以产生良好现金流的资产不宜在香港沙盒做RWA，通过概率较低。例如经济价值不高的不动产，无论如何通过新概念"赋能"，也难改变其市场价值逐渐降低的现实，此类资产发行RWA可能性很低。

02 这些具体大陆资产基本不适合发行RWA

了解判断底层资产能否发行RWA的原则后，我们对近期咨询较多或需要特别说明的资产类型进行集中解答。

珠宝文玩类RWA

珠宝文玩类是咨询量较大但最难给出明确法律意见的类别，主要因为品种繁多、行业复杂、各类限制分散在不同法律法规、司法解释、行政法规、部门规章和国家标准中。对非常见品类，通常需要大量法律研究才能给出意见。总体而言，当前阶段不建议将珠宝文玩作为RWA底层资产。

以下情况可直接否决：

1. 带赌博性质的宝石制品，即无法通过外表判断品质、需切割后才能知道内部质量的物品，如翡翠原石、未剥皮绿松原石、未开蚌珍珠等

2. 经过处理的珠宝玉石，如B货翡翠、C货翡翠等

3. 国家禁售生物制品(有机宝石)，如象牙、盔犀鸟制品、砗磲、女王贝、珊瑚、犀牛角、玳瑁、柯巴树脂、海柳、琥珀枕、琥珀粉末、辰砂等

4. 低质或处理过的翡翠或仿制品，如钠长石玉、危地马拉翡翠、烧红翡翠等

5. 纯金、纯银等国家有专门法律限制或禁止流通的贵金属

知识产权类RWA

知识产权类资产(著作权、商标、专利等)在国际加密资产圈已出现多个项目，包括通过代币化实现快速融资的影视项目。虽然香港RWA领域尚无成功案例，但知识产权可能是值得探索的底层资产。如果智力成果确有较大商业价值，在监管规范明确后，可尝试申请。

农业及农产品RWA

对于农业类项目，如果在符合科技伦理审查的前提下，具有较高科技含量、科研价值和良好商业前景，在监管规范明确后也可尝试申请。

纯概念型RWA

必须明确：RWA不是众筹。对于此类项目，一般给予否决意见。

03 结语

补充一点：对于"实体"既不在大陆也不在香港的底层资产，是否可在香港发行RWA？目前并无规定资产必须位于特定地区才能申请香港RWA。从香港"国际化金融中心"定位看，底层资产地理位置不应成为障碍，真实性、可信度、合规性及投资价值才是关键指标。