Alpha机会仍在：DePIN投资逻辑全面解析

灰度在2025年初发布的DePIN研究报告中展示了头部DePIN项目市值情况。自2022年以来，DePIN与AI一直作为加密货币投资的两大新方向并驾齐驱。然而，DePIN领域至今似乎缺乏真正的标志性项目。虽然Helium可算是头部项目，但它甚至早于DePIN概念就已存在；而Bittensor、Render和Akash则更多被划归为AI赛道。

这种情况表明，DePIN赛道缺乏足够强大的龙头项目来突破行业天花板，因此在未来1-3年内仍存在不少Alpha机会。本文将从零开始梳理DePIN的投资逻辑，包括为什么DePIN值得关注，并提出简单的分析框架。由于DePIN是一个涵盖多个子赛道的综合概念，本文将从抽象角度解释核心概念，同时结合具体案例进行说明。

为什么关注DePIN投资

DePIN不只是流行词汇

首先，将物理世界基础设施去中心化并非仅是一个花哨的概念或单纯的"叙事游戏"，而是有实际落地可能性的方向。DePIN中确实存在去中心化能够"开启"或"优化"某些场景的情况。

以下举两个简单例子：

在DePIN的主要赛道——电信领域，以美国市场为例，传统通信运营商(如AT&T、T-Mobile)通常需投入数十亿美元用于频谱许可证拍卖和基站部署，每个覆盖半径1-3公里的宏基站部署成本为20-50万美元。2022年美国联邦通信委员会(FCC)对3.45GHz频段5G频谱的一次拍卖中，某运营商投入了90亿美元，成为投入最高的运营商。这种中心化基建模式导致通信服务价格高昂。

而去中心化移动网络通过社区众包方式，将这些前期成本分摊给每个用户，个人只需购买249美元或499美元的热点设备即可接入网络，成为"微运营商"，通过代币激励驱动社区自发组网，从而大幅降低总体投入。传统运营商部署一个宏基站的成本约为20万美元，而通过部署约100个热点设备(总成本约5万美元)即可实现近似覆盖范围，成本降低约75%。

在AI数据领域，传统AI公司为获取训练数据，需向社交平台支付高达3亿美元/年的API费用，并借助住宅代理和数据中心代理爬取数据。同时，他们还面临日益增多的版权和技术限制，数据源的合规性和多样性难以保障。

某数据项目通过分布式Web抓取解决了这一问题，允许用户通过下载浏览器扩展分享闲置带宽，帮助抓取公开网页数据并获得代币奖励。这种模式大幅降低了AI公司的数据获取成本，同时实现了数据的多样性和地理分布性。据统计，目前有来自190个国家的约1.1亿个IP地址参与该网络，日均贡献1,000 TB的互联网数据。

综上，投资DePIN的基本出发点在于：去中心化物理基础设施有机会比传统方式做得更好，甚至实现传统方式无法达成的目标。

作为基础设施与消费者应用的交汇点

作为加密货币投资的两大主线，基础设施与消费者应用各自面临一些问题。

基础设施项目通常有两个特点：一是技术属性强，如ZK、FHE、MPC等技术门槛高，市场认知存在脱节；二是除了Layer1/2、跨链桥、质押等少数能直接触达终端用户的项目外，大多数基础设施实质上是面向企业的，如开发者工具、数据可用性层、预言机、协处理器等，相对远离用户。

这导致基础设施项目难以推动用户的心智占领，传播性差。尽管优质基础设施项目有一定的产品市场契合度和收入，能够自给自足穿越周期，但在注意力稀缺的市场环境下，缺乏心智占领使后期上线交易所变得困难。

相反，消费者应用直接面向终端用户，在心智占领上具有天然优势。但新概念容易被市场证伪，热点转移后可能迅速衰落。这类项目往往陷入从叙事驱动到短期爆发，再到证伪衰退的循环，生命周期短。例如社交金融应用和某些社交应用等。

增长、心智占领、上币都是本轮市场周期被广泛讨论的问题。综合来看，DePIN可以较好地平衡解决上述困境：

1. DePIN建立在物理世界真实需求基础上，如能源、无线网络等，优质DePIN项目有坚实的产品市场契合度和收入，不易被证伪，且易于被市场理解。比如某去中心化网络每月30美元的无限流量套餐，明显比传统运营商提供的方案更经济实惠。

2. DePIN同样满足用户端使用需求，能有效占领心智。例如用户可下载浏览器插件贡献闲置带宽，目前某项目已触达250万终端用户，且许多为非加密原生用户。其他如eSIM、WiFi、车载数据等赛道也是如此，与用户日常生活紧密相连。

DePIN投资框架

方向选择

直观来看，5G和无线网络属于大市场，而车载数据和天气数据则是小市场。评估时需考察需求端是否属于刚需(如5G)或需求强度如何。由于5G等传统市场规模庞大，即使DePIN只能捕获其中一小部分，在加密市场的体量下看，市场容量也相当可观。

产品评估

根据研究报告，DePIN模型特别适用于资本要求高、进入门槛高、垄断格局明显且资源利用不足的行业。评估产品市场契合度主要看两点：

在供应端，DePIN是否实现了传统方式无法实现的功能，或比现有解决方案具有显著优势(成本、效率等)。例如某地图采集项目所在的地图数据赛道，传统地图采集存在三大问题：

• 依赖专业车队和人工标注，成本高昂且扩展性差
• 主流街景服务更新周期长，偏远地区覆盖率低
• 中心化地图服务商垄断数据定价权

而去中心化地图服务通过销售行车记录仪让用户在日常驾驶中采集数据，利用众包模式将数据采集融入日常活动。通过代币激励引导用户将资源优先投放到高需求区域。

在需求端，DePIN提供的产品必须存在真实市场需求，最好有强烈的付费意愿。同样以地图服务为例，可以将地图数据出售给自动驾驶、物流、保险等公司以及市政部门，关键需求已得到验证。

硬件考量

关于硬件，时间线可概括为"制造—销售—分发—维护"。

#制造
项目方是自行设计制造硬件，还是利用现有硬件？例如某无线网络项目既提供两种自有热点，也支持整合现有WiFi网络。计算和存储类DePIN项目则可直接使用现有的显卡和硬盘等。

#销售
明码标价意味着用户会根据潜在收益计算回本周期。某家用移动热点售价249美元，某车载数据采集器售价1,331美元。

#分发
如何处理分发涉及许多不确定因素：物流时效、运输成本，以及从预售到交付的周期等。对瞄准全球市场的项目而言，不恰当的分发设计可能严重拖慢项目进度。

#维护
用户需要如何维护硬件？一些设备可能存在折旧或损耗。最简单的例子是浏览器扩展，用户只需下载安装，无需其他操作；或者像某些热点设备，只需简单安装即可持续运行。涉及太阳能发电等技术可能会更复杂。

综合来看，最简单的模式是直接利用现有网络带宽，无需制造和分发，用户无门槛参与，也不需要销售环节，有助于项目早期快速扩展网络。

每个方向的项目对硬件需求不同，但硬件关系到初始采用的摩擦程度。项目早期摩擦力越小越好，随着项目成熟，适度摩擦可增强用户留存和绑定关系。初创团队需把控硬件路径选择和资源投入，逐步推进而非一蹴而就。

试想，如果从"制造—销售—分发—维护"各环节都充满困难，那么除非有极强且确定性高的激励，用户为何要参与呢？

代币经济设计

代币机制是DePIN项目中最具挑战性的环节。与其他领域不同，DePIN需要在早期阶段激励网络各参与方，因此往往需要在项目初期就推出代币。这个话题值得单独开展案例研究，本文不再展开。

团队构成

理想的团队配置中，创始人至少需要以下背景各一名：一是在该领域传统公司有丰富工作经验者，负责技术和产品落地；二是加密原生人才，了解代币经济和社区建设，能区分加密用户和非加密用户的偏好与心智模型差异。

其他因素

监管问题不可忽视，例如在某些国家和地区采集道路影像和数据可能涉及敏感问题。

小结

加密货币在当前周期尚未出现真正"破圈"的应用，我们离大规模用户采用似乎仍然遥远。很多加密应用提供的短期激励虽能吸引用户，但难以持续。而DePIN从底层衍生的经济效益有可能在用户侧替代传统基础设施，实现应用的可持续性和大规模采用。

尽管DePIN与现实结合的特性使其发展周期较长，但已有成功案例显示出行业曙光：某去中心化移动网络与传统电信巨头合作，用户设备可无缝切换至全国5G网络，保证信号连续性。今年初，该项目宣布与全球电信巨头在墨西哥城和瓦哈卡州部署热点，开始南美扩张计划。这家电信公司在墨西哥的子公司拥有约230万用户，此次合作将这些用户直接接入去中心化5G网络。

除上述讨论内容外，DePIN还有两个独特优势：

1. 相比传统垄断性大企业，DePIN部署更灵活，且通过代币模型可在生态系统内对齐激励。传统电信行业通常由几个巨头主导，缺乏创新动力。以农村地区为例，由于人口分散导致投资回报率低且周期长，传统运营商缺乏部署动力。而通过合理的代币经济设计，可鼓励网络在热点稀少地区进行部署。去中心化地图服务在数据稀缺地区提供更高激励也遵循相同逻辑。

2. DePIN能带来积极的外部性。从AI公司购买互联网数据、自动驾驶公司购买街道级地图数据、以及低价流量套餐等案例可见，DePIN能超越加密货币领域，为现实生活和其他行业创造价值，并通过代币经济反哺整个生态系统。换言之，DePIN代币背后有真实价值支撑，而非庞氏模型。

当然，DePIN同样面临诸多不确定性，如硬件运营带来的时间周期不确定性、监管风险、尽职调查风险等。

综上所述，DePIN是我们2025年重点关注的投资赛道，后续我们也将持续输出更多DePIN相关研究成果。