警惕贴现率风险:PT杠杆收益策略的机制与隐患

近期,DeFi领域出现了一个备受关注的套利策略,利用Ethena的sUSDe在Pendle上的固定收益凭证PT-sUSDe作为收益来源,通过AAVE借贷实现杠杆收益。虽然一些DeFi意见领袖对此持乐观态度,但笔者认为市场可能低估了其中的风险。本文将分享一些见解,总的来说,这并非无风险策略,PT资产的贴现率风险仍然存在,参与者需要客观评估并控制杠杆率,以防爆仓。

PT杠杆收益策略解析

该策略涉及Ethena、Pendle和AAVE三个DeFi协议:

1. Ethena:收益型稳定币协议,通过对冲策略捕获永续合约市场的空头费率。

2. Pendle:固定利率协议,将浮动收益token拆分为类零息债券的PT和收益凭证YT。

3. AAVE:去中心化借贷协议,用户可抵押资产借出其他加密货币。

具体操作流程是:在Ethena获取sUSDe,通过Pendle兑换为PT-sUSDe锁定利率,将PT-sUSDe存入AAVE作抵押,循环借出稳定币增加杠杆。收益主要由PT-sUSDe基础收益率、杠杆倍数和AAVE利差决定。

市场现状与参与情况

AAVE支持PT资产作抵押后,该策略迅速走红。目前AAVE支持PTsUSDe July和PTeUSDe May两种PT资产,总供应量已达约10亿美元。

以PT sUSDe July为例,E-Mode下最大LTV为88.9%,理论上可实现9倍杠杆。在忽略成本的情况下,sUSDe策略的最大收益率可达60.79%(不含Ethena积分奖励)。

AAVE上的PT-sUSDe资金池总供应量450M,共78个投资者参与,巨鲸占比高且杠杆率普遍不低。排名前四的地址杠杆率分别为9倍、6.6倍、6.5倍和8.35倍,本金规模在330万至1000万美元不等。

贴现率风险不容忽视

多数分析忽视了PT资产的特殊性。PT价格会随交易变化,逐步逼近1。AAVE对PT资产采用链下定价方案,Oracle价格会跟随利率结构性变化。这意味着PT利率出现调整时,Oracle价格也会变化,从而引入贴现率风险。

AAVE Oracle的关键特征:

1. 随到期日临近,价格更新频率降低,贴现率风险减小。

2. 市场利率与Oracle利率偏差超过1%且超过heartbeat时间,触发价格更新。

因此,参与者应密切关注利率变化,及时调整杠杆率以规避风险。总体而言,该策略并非完全无风险,需要谨慎评估和管理贴现率风险。