BTC刷新历史新高，静候降息与进一步上涨

风险资产市场的强劲表现令许多投资者感到意外，大家都在反思是否遗漏了一些重要信息。

继4月反弹后，美国三大股指延续强劲上涨势头，而BTC则创下历史新高。

尽管"对等关税战"有所缓和，但在达成协议方面仍未取得实质性突破。同时，"俄乌冲突"仍在谈判与冲突之间徘徊。

然而，资金流入呈现汹涌态势，BTC现货ETF通道流入超27亿美元。长期持有者持仓接近高点，交易所持仓持续减少，BTC供需面表现强劲。

在政策层面，美国州级BTC储备法案取得历史性突破。与稳定币相关的法案也通过了参议院投票。

美国就业数据表现强劲，通胀持续下降，GDP预期开始上调。这或许是市场走强的根本原因。但关税争端尚未解决，美债相关担忧仍存，美股及BTC本月走势已包含最乐观预期，后市可能以震荡方式消除不确定性，等待第三季度降息到来。

宏观金融：关税冲击推动美国经济"温和衰退"

全球地缘政治博弈以及美国民主制度的运作，使市场预期最终回归理性，迎来持续反弹，做出了最乐观的定价。

连续出现"股债汇"三杀引发美国金融市场剧烈震荡，加之企业界的强烈反对，关税政策被迫让步，"对等关税战"迅速进入谈判阶段，并率先与英国达成了关税协议。

5月上旬，美中在瑞士进行首轮贸易谈判，为两国历时一个多月的激烈关税战按下暂停键。双方承诺接下来90天互降此前加征的高关税，并称将继续就经贸关系进行协商。当日标普500跳涨3.26%。

4月上旬，随着关税政策软化，美股启动大反攻，基本收复关税战以来跌幅。5月，伴随美中正式接触谈判，美股再获助力，继续上攻。截至31日，纳指、标普500和道琼斯指数分别录得9.56%、6.15%和3.94%的月度涨幅。

美股在4月的反弹可视为恐慌抛售结束和关税政策软化的反映，是"对等关税战"第一阶段完成后的迅速定价。5月的上涨则意味着对"对等关税战"第二阶段(谈判)的乐观定价。仅就目前公开信息来说，这一定价是充足且乐观的。在获得关税战新进展、美联储降息以及"俄乌冲突"取得进一步进展之前，继续大幅向上定价或欠谨慎。

5月的定价已涵盖了美国经济和就业基本面的相对"强劲"表现。

5月末公布的经济数据显示，美国一季度经济按年率计算萎缩0.2%。这一数据较此前公布的初值(萎缩0.3%)略有上调，但仍显示美国经济年初受到一定伤害。

在经历过去几月的低估之后，GDP软数据录得反弹。某数据显示，4月底以来数据重回零轴之上，至5月底达到3.8%，表现出关税战放缓后的乐观情绪。

5月发布的美联储最为关注的PCE数据显示，通胀持续放缓，PCE年率连降3月至2.15%的低位，核心PCE跌至2.52%，为疫情以来新低，正逐步逼近美联储降息所期待的2%。

就业数据超出市场预期。5月初公布，2024年4月非农就业人数新增17.7万人，高于市场预期13.8万人。截至2025年5月24日当周，首次申请失业救济金人数为24万人，较前一周增加1.4万人，高于市场预期23万人。就业数据的强劲表现一方面消除了市场对美国经济衰退的疑虑，另一方面也令美联储专注于其"降通胀"目标。

本月美联储议息会议决定连续3个月停止加息，虽然在"股债汇三杀"期间曾释放一定"鸽派"言论，但在金融市场企稳后，继续按兵不动，并强调关税引发的不确定性可能导致通胀数据反弹。

金融市场强劲表现，叠加"对等关税"战仍未结束，通胀可能反弹，使市场判断美联储不可能在上半年重启降息。最新数据表明，交易员们预期美国今年只会降息两次，分别在9月和12月，每次25个基点。这一预期事实上"遏制"了流动性推动的美股和加密资产大幅上涨的空间。

根据当前数据及情况判断，预计美股和BTC在未来2个月内大概率维持震荡，直至8月份降息预期可能才会推动美股和BTC创出历史新高。这一判断包含了"对等关税战"的乐观收场，以及美国经济相对"温和"的衰退。

美国GDP Q1录得-0.21%的衰退记录，而Q2"对等关税战"引发的消费信心下跌和市场混乱，如果引发Q2 GDP小幅下跌，将达到"温和衰退"标准，所以9月份启动降息可能是更谨慎的预期。

加密资产：旺盛资金流入推动BTC刷新历史新高

5月BTC开于94182.55美元，收于104645.87美元，全月上涨10463.33美元计11.11%，振幅19.79%，成交量连续两月下降。

以持续关注的技术指标来看，BTC价格在4月份重新回到"90000~110000美元"区间后，刷新历史新高记录112000美元，并跃升至"牛市第一上升趋势线"之上。

在高利率环境中，散户并未形成真正的决定性买力，事实上自去年3月以来BTC日新增地址已经跌至低位。

在4月以来的触底反弹中，决定性力量来自机构。

基于某公司的公告数据，其在2025年以来增持133850枚，总持仓已达到580250枚。

自2024年1月，11支BTC现货ETF批复，2024年5月，美国众议院通过《金融创新与技术法案》，加密资产及区块链技术逐步被美国确立为重点发展领域。此后，以BTC为代表的加密资产在美国的采用进一步主流化。

2025年3月，美国设立"战略比特币储备"，将政府持有的约20万枚比特币作为国家储备资产。

之后，美国超过20个州开始提案州一级的比特币储备法案。这一诉求在5月也获得突破。5月7日，新罕布什尔州成为全美首个正式将加密货币纳入战略储备的州。该法案允许州财政部长将最多5%的州政府资金投资于加密货币。德克萨斯州及亚利桑那州相关比特币储备法案也已获得参议院投票，提交至两州州长等待签署生效。

区块链及Web3层面，5月19日规范稳定币发展的法案于参议院以66票赞成、32票反对的结果通过了程序性投票，为该法案的最终签署铺平道路。同月，香港立法会于21日正式通过条例草案设立法币稳定币发行人发牌制度。

多家美国大型银行正探讨合作推出联合稳定币。目前涉及多家知名银行。

发行规模超过2400亿美元的稳定币将步入合规发展时代。BTC之外，稳定币大概率成为第二个被广泛采用的加密资产，也大概率将成为Web3领域首个突破10亿用户的杀手级应用。这为区块链尤其是智能合约平台的蓬勃发展奠定了用例基础。

纳入合规体系后，BTC及区块链正在成为美国必须占领的技术高地。这种趋势所引发的投资和投机情绪正在扩散。多家公司正在启动BTC及其他加密资产的囤积计划。

用例的拓展，以及合规突破所激发的FOMO情绪及购买力成为BTC及其他加密资产价格上升的基本驱动力。

资金：乐观定价+用力扩大

三四月美股暴跌过程中，BTC现货ETF流入态势戛然而止，引发BTC随美股调整超过30%，而四五月以来伴随美股强力反弹，BTC现货ETF买力亦强势恢复，分别流入6.05和27.75亿美元，推动BTC收复全部跌幅，并刷新112000美元的历史新高。

稳定币方面，亦有所放大，四五月分别流入53.75和55.67亿美元，但相较BTC现货ETF通道资金变动较小。

此前指出，BTC定价权已由场内资金交由现货ETF通道资金和类似机构控制。而此类机构呈现出长期主观多头的属性，背后原因便是BTC及加密资产在美国政策层面不断获得突破性进展。这既是BTC得以在四五月快速反弹并超越纳指率先创出历史新高的原因，也是后市可以长期看好的底层逻辑支撑。

但需要注意的是，美股目前已对关税战做了极度乐观定价，并可能隐含了美国经济不会出现大幅衰退的前提。目前美国难以突破新高，震荡在所难免。虽然机构在持续流入，而BTC现货ETF难以走出区别纳指的独立行情，因此中短期内期待BTC再破新高过于乐观。

筹码结构：交易所BTC存量持续下降

在3~4月的下跌中，BTC长期投资者再次启动增持，客观上起到减少市场抛压的平衡器作用。

及至5月底，长手持有规模达到1441.99万枚处于历史高点附近，与之对应中心化交易所的存量规模处于持续下降之中，目前仅余298.82万枚，接近2020年11月底的水平。

在此前周期中，当流动性激增时，长手选择抛售客观上遏制了价格上涨，但在周期内价格下跌时长手会减缓抛售甚或转而增持，本周期亦不例外。

与此前周期不同之处在于，以往长手的"二次抛售"会终结牛市，而此轮"二次抛售"后市场选择了继续向上，可理解为长手结构中加入了机构从而引发了市场走势的变化。这种变化是否永久还是暂时性的，需要密切关注。

结语

虽然对BTC的用例拓展和长期走势抱有基于长期主义的乐观态度，但短期内BTC价格之强、走势之凌厉仍然超出最乐观的估计。

原因在于包含美股在内的风险市场的过度乐观，以及BTC在美国获得巨大用例拓展所引发的投资和投机热潮。对于后者信心充足，但美股及BTC市场对于"